北美产能落地，有望抢先收获海外高增红利

2023年11月9日 强烈推荐/维持 国 轩 高 科公 司 报 告 公司发布2023年三季度报告。前三季度实现营收217.8亿元，同比+51.0%；归母净利2.9亿元，同比+94.7%，扣非归母净利0.51亿元，同比+114.1%。Q3实现营收65.4亿元，同环比+13.0%/-18.9%；归母净利0.83亿元，同环比-2.8%/-37.7%；扣非归母净利0.15亿元。前三季度公司业绩增长表现亮眼，Q3下游需求增速同比放缓，行业竞争有所加剧，导致公司短期业绩承压。 公司简介： 公司系国内最早从事新能源汽车动力锂离子电池自主研发、生产和销售的企业之一，拥有自主核心知识产权，主营业务为动力锂电池和输配电设备两大业务板块，主要产品为正极材料、动力锂电池电芯、动力锂电池组、电池管理系统及储能型电池组、输配电产品等。公司生产的动力锂电池产销量多年排名国内前列。 成本下行叠加客户结构改善，毛利率提升显著。前三季度公司毛利率17.0%，同比+2.9pct，Q3毛利率20.8%，同环比+7.2pct/+8.7pct。公司毛利率显著提升，主要受益于碳酸锂等原材料成本下行+公司海外客户占比提升+规模效应释放。前三季度公司净利率1.3%，同比+0.3pct，公司期间费用率基本维持稳定，财务费用波动主要为汇兑损益与借款利息相关变动。 未来3-6个月重大事项提示：无 动储出货高增，大客户定点持续落地。前三季度公司出货31GWh，已超去年全年规模。国内动力电池装机10GWh，市占率3.9%排名第五。公司新客户拓展陆续获重大突破，定点大众海外市场LFP标准电芯，Q4将为大众小批量供应C样电芯产品，此外公司新进埃安/哪吒等多个客户产品定点。储能方面，22年底公司与苏美达达成2023~2025年10GWh战略合作项目持续贡献增量，近期与南网储能科技签订战略合作协议，同时与InoBat/Edison达成战略合作共同探索欧洲/日本储能市场。随着桐城/南京/柳州等新增产能陆续释放，叠加原材料价格低位，我们预计23年公司电池出货有望达50~55GWh。 资 料 来 源 ： 公司公 告 一体化布局深化，原材料自供率持续提升。公司持续深化产业链一体化布局，不断完善从矿产资源端/材料端到电池回收端全链路布局。锂矿方面，公司已获白水洞矿150万吨/水南段矿180万吨/华友矿5万吨采矿权；碳酸锂冶炼方面，国轩科丰/宜丰/奉新项目合计规划2025年满产产能12万吨，目前科丰项目2万吨/宜丰项目一期2.5万吨均已投产，预计23年碳酸锂产量1.5万吨，全年碳酸锂自供率有望超50%。我们认为全产业链一体化布局叠加碳酸锂等原材料自供率提升，未来公司成本优势将愈发凸显，盈利弹性可期。 北美产能落地行业领先，有望抢先海外高增红利。公司23H1海外业务实现收入30.6亿，同比+297.%，海外销售占比20.1%，同比+11.2pct。公司领先国内同业，为首家实现北美地区电池核心生产环节产能落地的电池厂商，于美国密歇根/伊利诺伊州建设LFP正极材料15万吨/负极材料5万吨/电芯40GWh/PACK 10GWh生产基地，电芯PACK产能预计24年投产；此外德国哥廷根PACK产线近期已正式投运，越南/泰国/印度产能亦将陆续落地，公司规划25年海外产能达100GWh。公司目前已为大众标准电芯全球定点供应商，预计未来标准电芯将覆盖大众旗下80%量产车型，同时公司加深推进与美国Rivian/印度Tata/越南VinFast等公司战略合作，并进入雷诺-日产-三菱联盟供应商体系。在大众股东加持下公司出海进程将顺利稳固推进，海外电动车渗透率提升空间广阔且目前亟待降本，公司作为海外布局优势领先的LFP电池龙头企业，未来有望抢先收获海外市场高增速的红利，长期看好公司全球市占率提升。 资 料 来 源 ： 恒生聚 源、东 兴证券 研究所 分析师：洪一0755-82832082hongy i@dxzq.net.cn执 业 证书编号:S1480516110001 研究助理：吴征洋010-66554045wuzhy @dxzq.net.cn执 业 证书编号:S1480123010003 盈利预测及投资评级：原材料端价格波动与电池行业竞争有所加剧，短期内公司成本端与盈利或将承压，我们调整公司2023~2025年归母净利润预测为6.1/12.5/20.7亿元，同比+94.5%/+107.0%/+65.2%，当前股价对应PE为70.0x/33.8x/20.5x。向前看，公司海外产能行业领先落地，抢先分享海外高增红利，叠加一体化布局下成本端优势，公司竞争力持续提升，有望开启新增长曲线，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：终端需求增长、公司与大众合作进度/大众销量、公司产能建设、公司成本/盈利改善不及预期，行业竞争加剧超预期。 相关报告汇总 分析师简介 洪一 中山大学金融学硕士，CPA、CIIA，5年投资研究经验，2016年加盟东兴证券研究所，主要覆盖电力设备新能源等研究领域，从业期间获得2017年水晶球公募榜入围，2020年wind金牌分析师第5。 研究助理简介 吴征洋 美国密歇根大学金融工程硕士，3年投资研究经验，2022年加盟东兴证券研究所，主要覆盖电力设备新能源等研究领域。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）： 以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上；推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所 北京西城区金融大街5号新盛大厦B座16层邮编：100033电话：010-66554070传真：010-66554008 深圳福田区益田路6009号新世界中心46F邮编：518038电话：0755-83239601传真：0755-23824526 上海虹口区杨树浦路248号瑞丰国际大厦5层邮编：200082电话：021-25102800传真：021-25102881