证券行业：3季度上市券商盈利低于预期，轻资产业务表现较弱

2023年11月3日 证券行业 3季度上市券商盈利低于预期，轻资产业务表现较弱 3季度上市券商盈利同比下降10.6%，大型券商中华泰增速领先同业。43家A股上市券商前三季度归母净利润同比增长6.3%，增速较上半年放缓7.3个百分点，3季度单季同比下降10.6%。前10大券商（以资产规模计）前三季度/3季度归母净利润同比下降1.5%/10.6%。大型券商中，华泰同比增长22.6%，增速领先同业，其次广发同比增长11.0%；中金和海通盈利同比下降23.4%和28.2%，降幅超同业。 核心营收增长主要来自自营投资收益，低位上保持较好增长。前三季度上市券商核心营收同比增长5.8%（vs.前十大+2.1%），增长主要来自自营投资收益。前三季度自营投资收益同比增长71%（vs.前十大+42%），3季度单季在低位上同比增长47%，前十大券商同比增长49%。前十大券商净利息收入同比下降30%（vs.上市券商整体下降23%），预计主要由于境外业务融资成本上升。 资料来源: FactSet 万丽,CFA,FRMwanli@bocomgroup.com(86)1088009788-8051 轻资产业务表现较弱。前三季度手续费佣金净收入同比下降11%/3季度同比下降18%，大型券商投行业务降幅高于上市券商整体。前十大券商前三季度经纪业务同比下降12%，与上市券商整体降幅一致，中金和中信建投表现好于同业；投行业务同比下降22%，降幅高于上市券商4个百分点，其中中金同比下降44%；扣除国泰君安和中泰受基金并表影响，资管手续费佣金净收入同比下降9.5%，华泰表现亮眼，同比增长21%。 3季度总资产环比下降。从资产增速来看，前10大券商总资产较年初增长3.2%，与上市券商整体增幅一致，增长主要来自交易性金融资产。中信、银河和广发资产增速在8%左右，高于同业；海通和中金总资产较年初下降。3季末总资产环比下降2.3%，杠杆率普遍较年初下降。 维持行业同步评级，维持华泰买入评级。行业市净率目前处于-1倍标准差水平，位于过去5年19%历史分位数，估值具有吸引力。短期IPO发行放缓不改变头部券商在投行业务上的领先竞争优势，中长期来看，头部券商将充分受益于居民财富向资本市场转移的趋势，以及资本市场机构化、国际化趋势。维持华泰证券（6886 HK）买入评级，科技优势和国际化扩张构建了公司的差异化竞争优势，盈利有望保持稳健。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 2023年11月3日 华泰证券(6886 HK) 资管、自营表现优异，盈利增速持续领先同业 盈利增速保持领先同业。前三季度华泰归母净利润同比增长22.6%，在资产规模前十大券商中增速最快，显著高于上市券商平均增速（+6.3%）。3季度单季盈利同比增长23.9%，而上市券商平均下降10.6%。前三季度核心营收同比增长16.3%，增速领先同业（vs.上市券商+5.8%），3季度单季同比增长11.8%，增速呈回升态势。 个股评级 买入 轻资产业务表现好于同业，主要来自资管业务。前三季度手续费佣金净收入同比下降5.4%，降幅显著好于同业（vs.上市券商-10.9%），其中经纪业务同比下降13.2%，投行业务同比下降21.1%，与前十大券商降幅基本一致，但资管手续费佣金净收入同比增长21.2%，显著高于同业（调整后上市券商合计-9.5%），我们估计公司在美国的AssetMark统包资产管理平台贡献显著。 资料来源: FactSet 3季度自营投资收益表现优异。前三季度净利息收入同比下降58.8%（vs.上市券商-22.6%），估计主要由于境外融资成本上升。前三季度自营投资收益同比增长72.9%，高于上市券商合计增速的70.6%；3季度单季同比增长171%，为21年3季度以来仅低于23年1季度的次高水平。 3季度环比压缩资产。3季末，总资产较年初增长2.5%，基本与行业平均增速一致。前三季度资产增长主要来自交易性金融资产，但买入返售资产压缩。总资产环比下降2.1%，与行业降幅基本一致，降幅主要来自买返和交易性金融资产。 维持买入评级。公司国际化业务持续推进，增资新加坡子公司，国际化收入占比提升增强业务结构稳健性；公司坚持科技赋能下财富管理和机构服务双轮驱动的战略导向，领先的科技优势将提升公司业务增长动力和风控能力，维持买入评级。我们基本维持盈利预测，维持目标价12.5港元。 万丽,CFA,FRMwanli@bocomgroup.com(86)1088009788-8051 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 资料来源: FactSet,交银国际预测 2023年11月3日 中信建投(6066 HK) 多重因素致3Q盈利降幅较大，但4Q有望在低基数上回升，维持买入 3季度盈利同比降幅较大。前三季度归母净利润同比下降11.6%（vs.前十大券商合计-1.5%，上市券商整体+6.3%），扣非后归母净利润同比略降0.5%（紫晶存储事件先行赔付基金使营业外支出增加10亿），基本与可比同业一致。3季度单季归母净利润同比下降32.9%，超过上市券商平均降幅（vs.上市券商整体-10.6%）。 个股评级 买入 核心营收同比下降主要来自自营投资收益、投行业务和净利息收入。前三季度核心营收同比下降3.5%（vs.上市券商+5.8%），其中3季度单季同比下降25%。前三季度自营投资收益同比增长17.3%（vs.上市券商+70.6%），3季度单季同比下降44%，较前两个季度显著减少。3季度单季净利息收入在高位上同比下降47%。 轻资产业务降幅与同业基本一致，经纪业务表现好于同业。前三季度手续费佣金净收入同比下降10.2%，与上市券商整体降幅基本一致。经纪业务同比下降5.5%，表现好于上市券商整体降幅（-12.5%）；投行业务同比下降14.8%（vs.上市券商-18.4%）；资管及基金管理业务同比下降12.6%（vs.调整后上市券商-9.5%）。 资料来源: FactSet 3季度资产环比压缩。总资产较年初增长2.5%（vs.上市券商+3%），增长主要来自交易性金融资产；环比下降5.6%，在前十大券商中降幅最大，主要来自买入返售资产和金融投资资产。 维持买入评级。我们小幅下调投行收入和自营投资收益预测，预计2023年盈利同比下降8%，由于22年4季度盈利基数较低，2023年盈利同比降幅预计较前三季度收窄，预计全年扣非后盈利同比增1.7%左右。投行业务短期承压不改变核心竞争优势。基于2024年0.7倍市净率（过去五年平均市净率/ROE为0.9倍/11%，我们预计2024年ROE为8.5%），维持目标价10港元，维持买入评级。 万丽,CFA,FRMwanli@bocomgroup.com(86)1088009788-8051 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 资料来源: FactSet,交银国际预测 2023年11月3日 中金公司(3908 HK) 3季度盈利降幅超同业，投行业务短期承压 盈利降幅超同业。中金前三季度归母净利润同比下降23.4%（vs.前十大券商合计-1.5%，上市券商整体+6.3%），其中3季度单季同比下降51.8%（vs.上市券商整体-10.6%），降幅超过同业。 个股评级 买入 3季度核心营收显著下降。前三季度核心营收同比下降10%（vs.上市券商+5.8%），3季度单季同比下降31%，降幅显著，下降主要来自投行业务收入。前三季度自营投资收益同比下降2.2%（vs.上市券商+70.6%），其中3季度单季同比增长22%，较2季度显著回升。 轻资产业务收入降幅超同业，主要由于投行业务降幅较大，经纪业务表现好于同业。前三季度手续费佣金净收入同比下降20%（vs.上市券商-10.9%） ， 其 中 经 纪 业 务 同 比 下 降5.7%， 好 于 上 市 券 商 整 体 降 幅 （-12.5%），财富管理业务向买方投顾的转型卓有成效；资管业务同比下降9.6%，与上市券商平均降幅基本一致；投行业务同比下降43.7%，降幅显著超越同业。投行收入占比高于同业，受IPO发行放缓影响相对较大。 资料来源: FactSet 3季度总资产环比下降。截至3季末，总资产较年初下降3.7%（vs.上市券商+3%），下降主要来自货币资金和债权投资，交易性金融资产较年初增长11%；3季度总资产环比下降3.9%（vs.上市券商-2.3%），下降主要来自货币资金、买返、衍生金融资产，交易性金融资产环比小幅上升4%。 维持买入评级。我们下调2023年投行收入预测，下调盈利预测，预计2023年盈利同比下降24%。短期内IPO发行放缓对于公司投行业务收入影响相对较大，但不会改变公司在投行业务上的竞争优势；目前资本金对于资产和业务扩张形成一定的限制。基于2024年0.73倍市净率（过去5年平均市净率/ROE为1.13倍/10.3%，预计2024年ROE为6.7%），将目标价从19.0港元下调至17.8港元，维持买入评级。 万丽,CFA,FRMwanli@bocomgroup.com(86)1088009788-8051 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 2023年11月3日 海通证券(6837 HK) 盈利降幅显著超同业，维持中性评级 盈利降幅显著超同业。海通前三季度归母净利润同比下降28.2%（vs.前十大券商合计-1.5%，上市券商整体+6.3%），其中3季度单季同比下降59.6%（vs.上市券商整体-10.6%），在前十大券商中盈利同比降幅最大。 个股评级 中性 3季度核心营收同比下降主要来自轻资产业务、净利息收入、合营联营投资收益。前三季度核心营收同比略增1.4%（vs.上市券商+5.8%），3季度单季同比下降14.3%，降幅主要来自轻资产业务、净利息收入、合营联营投资收益，自营投资收益同比扭亏为盈。前三季度净利息收入同比下降30.9%，降幅与可比同业一致，单季规模环比保持稳定。前三季度海通自营投资收益从去年同期的1.3亿增加到36.9亿，3季度单季扭亏为盈，但规模较前两个季度显著下降，另外合营联营投资收益（预计主要来自富国基金）由盈转亏。 资料来源: FactSet 轻资产业务降幅超同业。前三季度海通 手续费佣 金净 收入 同 比下 降20.2%，降幅超过上市券商整体（-10.9%），在前十大券商中降幅最大；3季度单季同比下降17.8%，其中经纪业务/投行/资管手续费净收入同比分别下降22.0%/19.7%/17.7%。 3季度总资产环比下降，但自营投资资产规模增加。总资产较年初下降2.3%（vs.上市券商+3%），3季度总资产环比下降3.4%（vs.上市券商-2.3%）。环比来看，3季度负债端减少长期借款和应付债券，资产端减少货币资金和买返，交易性金融资产环比仍增6.5%。 万丽,CFA,FRMwanli@bocomgroup.com(86)1088009788-8051 维持中性评级。我们下调投资收益和盈利预测，预计2023年盈利同比下降8.7%，盈利能力修复仍面临压力。我们基于2024年0.35倍市净率（过去5年平均市净率/ROE为0.54倍/6.3%，预计2024年ROE为3.9%