平板显示领域逐步实现国产替代，“以屏带芯”蓄力关键节点突破

主要观点： 报告日期：2023-11-03 公司深耕掩膜版多年，产品涵盖平板显示、半导体、PCB和触控领域。凭借扎实的技术实力、可靠的产品质量与优质的客户服务，公司赢得下游客户的广泛认可，与众多知名客户建立了长期稳定的合作关系，客户包括京东方、华星光电、天马微电子、晶方科技、华天科技、通富微电等。 ⚫掩膜版属于定制化产品，具备一定抗周期属性 掩膜版属于定制化产品，不同下游领域的不同客户对于掩膜版的尺寸、精度要求均有不同。当终端电子产品处于下行周期时，客户会试图通过推出新品来刺激消费需求。而各种新品在研发过程中就需要用到不同的掩膜版，因此会在一定程度上降低掩膜版由于行业下行带来的需求下降影响。 ⚫产能转移与新兴技术将共同促进全球掩膜版市场规模增长 半导体与平板显示是掩膜版最大的两块下游应用。目前全球面板市场规模约61亿元。由于OLED相比LCD对产品的精度要求更高，所以报价也更高。因此，OLED渗透率的提升也有望促进掩膜版市场规模增长。在半导体领域中，全球半导体掩膜版市场规模约87亿美元。随着制程和产品复杂度的提升，下游产品对于掩膜版精度的要求也更高，对于光罩的层数要求也会提升，从而带动全球掩膜版市场增长。 ⚫本土掩膜版国产化率较低，公司成长空间广阔 全球平板显示掩膜版市场中，美日韩处于垄断地位，全球CR5高达88%。公司已实现G11超高世代掩膜版、半色调掩膜版（HTM）量产，突破上游光阻涂布技术，打破国外垄断，产品获得京东方等面板巨头严格认证，未来将逐步实现国产替代。在半导体领域中，第三方半导体掩膜版海外三家巨头占比超80%，国产化率仅10%左右，国内主流工艺在130nm节点以上无法满足先进制程需求。公司已储备150nm节点核心制造工艺，拟投资建设130-28nm产能，未来成长空间广阔。 ⚫投资建议 我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.62、2.13、2.80亿元，对应EPS分别为0.84元、1.10元和1.45元，最新收盘价对应为PE34.14/25.90/19.71x，首次覆盖给予“增持”评级。 ⚫风险提示 市场竞争加剧风险、重资产经营风险、主要原材料和设备依赖进风险、产品进展不及预期风险。 正文目录 1国内掩膜版领先企业，“以屏带芯”双轮驱动.................................................................................................................................................51.1发展历程：深耕掩膜版二十余载，产品及技术领先..........................................................................................................................51.2股权结构：股权结构稳定集中，子公司分工明确..............................................................................................................................61.3财务数据：产品结构优化带动盈利能力提升........................................................................................................................................62掩膜版：平板显示逐步实现国产替代，半导体蓄力突破关键节点......................................................................................................72.1平板显示：产能转移&高清化演进提升需求量和价值量..................................................................................................................92.1.1下游面板厂商主要集中在国内，国产替代空间广阔............................................................................................92.1.2国内企业实现相关技术突破，逐步打破美日韩垄断..........................................................................................122.2半导体：晶圆扩产、制程缩短和CHIPLET技术提升需求量和价值量.......................................................................................132.2.1全球市场规模近90亿美元，竞争壁垒较高...........................................................................................................132.2.2海外三家巨头份额超80%，国内蓄力关键节点突破.........................................................................................163.盈利预测与估值.....................................................................................................................................................................................................183.1盈利预测..........................................................................................................................................................................................................183.2公司估值..........................................................................................................................................................................................................184.风险提示...................................................................................................................................................................................................................19财务报表与盈利预测...............................................................................................................................................................................................20 图表目录 图表1路维光电发展历程.........................................................................................................................................................................................5图表2公司产品的分类及下游应用市场、客户和收入占比情况..............................................................................................................5图表3公司股权结构（股东情况截至23年三季报，子公司情况截至23年中报）.........................................................................6图表4公司收入情况..................................................................................................................................................................................................7图表5公司归母净利润情况....................................................................................................................................................................................7图表6公司毛利率与净利率情况...........................................................................................................................................................................7图表7面板制造中接近式光刻掩膜版示意图...................................................................................................................................................8图表8半导体制造中投影式光刻掩膜版示意图...............................................................................................................................................8图表9掩膜版收入增速VS集成电路设计收入增速.........................................................................................................