国内4PL龙头，布局新赛道稳步前行

投资要点 事件：东方嘉盛]公布2023年三季报。公司2023年前三季度实现营业收入20.49亿元，同比减少14.23%，归母净利润1.54亿元，同比增长0.99%。 国内4PL龙头，脚踏实地行稳致远。公司是国内领先的一体化4PL数字供应链服务商，公司的实际控制人为孙卫平。今年第三季度营业收入6.65亿元，同比下降20.61%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3667.11万元，同比下降14.30%，下降幅度低于收入下降幅度。同时，今年三季度前十大股东中有三家为新进股东，体现市场对于公司发展前景的信心。 供应链管理前景广阔，4PL方兴未艾。供应链管理行业属于现代物流发展的高级阶段，供应链管理服务离不开现代物流的快速发展。与发达经济体6%～8%的比率相比，我国物流总费用占比依然偏高。预计到2032年，中国将成为全球数字化供应链管理的最大市场，目前中国第四方物流市场仍处于探索发展阶段，对标全球4PL行业霸主德迅，我国企业还有很大的发展空间。 清关能力全国领先，积极布局新赛道。公司是首批海关AEO（高级认证）企业，长期以来高度重视科技创新赋能供应链升级。在数字化的支持下，公司积极深化全国性供应链网络布局优势以提高清关能力，目前公司的供应链网络布点覆盖国内主要经济带，核心一级城市及二级城市，未来公司预计两年内落地45万-60万方仓储。目前公司已将“全球中心仓”模式成功从深圳前海保税区复制到深圳盐田保税区、河北廊坊保税区等。公司“大健康大消费”并驾齐驱，积极布局芯片新赛道，今年公司与国际头部芯片光刻机厂商达成合作，将共同在深圳建设第一家光刻机寄售维修保税仓库，为华南片区集成电路制造企业提供全天候快速响应的光刻机寄售维修服务。未来公司将打造半导体设备厂商保税寄售维修供应链行业标准，为深圳打造半导体设备厂商良性的售后服务生态圈。 盈利预测与投资建议：我们选取供应链服务行业中的两家A股上市企业，2024年平均PE为22倍。考虑到未来经济复苏，加之公司自建仓库逐渐落地，数字化战略不断推进将有望享受更高收益，同时公司积极布局光刻机服务等新赛道，打造业绩新的增长点。我们看好公司未来发展前景，首次覆盖，建议关注。 风险提示：汇率波动风险，国际宏观和地缘政治风险，人力资源流失和人力成本上升风险，投资及业务扩张导致的经营管理风险等。 指标/年度 1国内4PL龙头，脚踏实地行稳致远 东方嘉盛是国内领先的一体化4PL数字供应链服务商。2001年，深圳市东方嘉盛商贸物流有限公司成立。2004年进驻中国首个保税物流园区—上海外高桥保税物流园区。2009年，公司更名为深圳市东方嘉盛供应链股份有限公司，2017年7月，公司成功在深交所上市，证券代码为002889。2020年，前海医疗器械全球中心仓顺利落地。公司围绕全球知名消费品品牌客户和全球头部电商平台客户，通过前期专业差异化供应链方案咨询及设计，为客户提供一体化供应链服务和产品采购分销交易服务，朝着数字化和多元化方向稳步发展 。 图1：公司发展历程 董事长孙卫平话语权充分，三季度新进三家公司。公司的实际控制人为孙卫平，董事长与其子女邓思瑜、邓思晨为一致行动人，合计持有公司72.44%的股权。在今年三季度前十大股东中有三家为新进股东，其中两家为境外资管公司，体现市场对于公司发展前景的信心。 图2：公司股权结构（截至2023年Q3） 公司主营业务结构：根据2023半年报，公司收入分为服务模式和交易模式。服务模式主要为全球消费品品牌一站式数字供应链交付平台，AI智能数字报关平台以及国际和冷链物流服务，合计贡献收入占比22.98%。交易模式则主要包括跨境电商数字交易服务和医疗健康数字交易服务平台，合计贡献收入占比77.02%。其中服务模式贡献主要毛利，占比56.51%。 图3：公司2023年H1主营业务结构情况 图4：公司2023年H1主营业务毛利情况 公司业绩状况：公司经营状况稳健，2020年公司执行新收入准则后营收稳中有进，服务类业务采用净额法核算，营业收入从按照产品销售确认收入转变为按照代理服务确认收入。 2022年营收28.27亿元，同比增长2.54%。公司2023年前三季度实现营业收入20.49亿元，同比减少14.23%。公司归母净利润2018-2021年增长稳定，从1.35亿元上升至2.37亿元，2022年稍有下滑，2023年前三季度公司实现归母净利润1.54亿元，同比增长0.99%。 图5：公司营业收入及增速 图6：公司净利润及增速 2供应链管理前景广阔，4PL方兴未艾 2.1现代物流发展迅速，带动供应链管理需求 供应链管理行业属于现代物流发展的高级阶段。纵向来看，供应链各主要环节的交易均由商流、物流、资金流和信息流等“四流”驱动。供应链管理即为“四流”提供服务，从而达到缩短客户供应链响应时间、降低客户供应链总交易成本、提升客户竞争实力的目的。 表1：供应链管理服务所涉及的“四流”优化服务 横向来看，供应链管理服务属于产业链中游环节，服务于生产销售的全过程交易，贯穿从产品设计到原材料采购、生产、批发和零售，直至将产品送达最终用户的各项业务活动 。 图7：供应链管理属于供应链产业的中游环节 供应链管理行业的发展主要取决于社会贸易总规模和企业供应链管理外包比例。目前电子信息行业供应链管理外包较为成熟，医疗器械、快消品等行业也在逐步提升外包的比例 。 图8：供应链管理行业市场规模的构成 回顾我国供应链管理行业的历史，可以发现供应链管理服务离不开现代物流的快速发展。 图9：供应链管理行业市场规模的构成 2022年全国社会物流总额为347.8万亿元，同比增长3.4%。伴随社会物流总额的增加，我国社会物流费用也快速增长，2022年我国社会物流费用为17.8万亿元，同比增长4.4%。 图10：2014-2023H1全国社会物流总额（万亿元） 图11：2014-2023H1全国社会物流总费用（万亿元） 我国社会物流费用包括运输费用、保管费用和管理费用。2022年社会物流总费用与GDP的比率为14.7%，较2012年下降3.3个百分点。与发达经济体6%～8%的比率相比，我国物流总费用占比依然偏高。对于物流业而言，实现降本增效是“双碳”战略下的“必修课”。 图12：2022年全国社会物流总费用结构 图13：全国社会物流总费用与GDP比率 2.2亚太地区SCM增速最快，政策释放助推行业发展 供应链管理简称SCM，为提高运作效率，取得竞争优势，大型企业尤其是跨国公司，往往采取聚焦战略来强化自身核心竞争力，而将供应链环节上的服务予以外包，专业供应链管理服务在此背景下应运而生。目前全球供应链管理市场主要分布在北美和西欧，其中北美是最大的供应链管理市场，2021年收入约占全球总收入的61.4%，未来有望长期处于供应链管理主导市场的地位。亚太地区仅占全球总收入的20%，但是增长最快的市场。 根据Research And Mark ets数据，2022年全球供应链管理软件市场超过220亿美元，预计到2028年将超过到440亿美元。其中预计到2032年，中国将成为全球数字化供应链管理的最大市场，将出现很多具有创新性能力的新型供应链服务企业，成为下一代供应链管理的策源地，引领未来供应链管理行业的发展。 图14：2021年全球供应链管理服务市场规模区域分布 图15：2022年-2032年全球供应链管理市场规模（十亿美元） 国家出台政策积极推动供应链管理服务业发展。“供应链”的概念第一次出现在“十三五”的规划中，“十四五”对于供应链管理的规划更加明确，提出要补齐国内供应体系短板，在供给方面加强整体效率，以提升整体国际竞争力，对加快国内大循环、大市场的建设作出重要贡献。《关于加快建设全国统一大市场的意见》表示要通过建设高效规范、公平竞争、充分开放的全国统一大市场，将推动形成供需互促、产销并进、畅通高效的国内大循环，为经济高质量发展奠定坚实基础。2023年3月，《政府工作报告》中提出推动新设152个跨境电商综试区，支持建设一批海外仓；保产业链供应链稳定，完善现代物流体系。 表2：2022年以来供应链服务行业重要政策 2.3第四方物流方兴未艾，对标海外标杆进步空间广阔 第四方物流简称4PL，物流业态经历了从第一方物流到第三方物流的发展过程，即将迎来第四方物流的时代。上世纪90年代，埃森哲提出了第四方物流的概念，认为第四方物流（the Forth Party Logistics, 4PL）是一个供应链集成商，调集和管理组织自己的以及具有互补性的服务提供商的资源、能力和技术，以提供一个综合的供应链解决方案。 表3：物流行业不同业态 第四方物流供主要有三大壁垒。首先是认证和资质壁垒。供应链管理企业需要获得海关、商检等有关部门的企业诚信认证和相关资质认证，才能更高效、便捷地展开业务。同时，供应链管理企业还需获得金融机构的资信认可，例如取得银行授信等才能获得足够的金融支持。 第二是合作壁垒。供应链管理服务并非独立于服务对象而存在，而是扮演着合作伙伴和参与者的角色，渗透到客户生产、供应和销售的各个阶段。深度合作需要逐步磨合，此外供应链管理的客户大多是大型企业，企业选择供应链管理供应商的条件很高。供应链管理在其执行阶段能否有效与诸多公司合作，整合各类资源亦是行业进入的重要障碍。 第三是资金壁垒。与传统的第三方物流服务相比，供应链管理以平台的形式为客户提供全企业价值链的全套服务，更多的资金投入可以为客户提供更全面的服务内容。开发这样的平台需要大量的资金和时间投入。行业领导者具有明显的先发优势，因而形成行业进入壁垒。 表4：第四方物流参与者与优势 目前中国第四方物流市场仍处于探索发展阶段，与物流体系发达的欧美国家相比仍存在一定差距。但经过多年的发展我国已经在物流仓储及运输设施、物流行业信息技术与通讯技术、物流包装及搬运设施等方面取得了较大的进展。现代化综合物流运输体系、自动化库存管理系统、现代化货物包装及货物搬运技术为物流行业的良性发展奠定基础。因此在国家政策及先进技术的支持下，中国物流产业已初具规模并逐渐走向成熟发展时期，而物流行业基础设施等硬实力及行业管理等软实力的发展，从根本上为第四方物流的发展提供可行性。 Kuehne & Nagel即德迅，其全球海运+空运业务在行业内处于霸主地位。公司成立于1890年，由创始人Kuehne和Nagel联合创办。历经一百多年，从德国不来梅拓展到遍及全球。作为4PL供应商，德迅将领先的技术与成熟的供应链专业知识相结合以数据为中心的IT架构将40多个技术合作伙伴集成到一个直观的平台中，在全球八个控制塔的专家随时准备根据准确的实时数据和可预测的、可操作的见解来管理供应链。 图16：德迅4PL产品 2023年前三季度，德迅集团实现净营业收入181.6亿瑞士法郎，较上年同期下降40.7%； 毛利达到67.3亿瑞士法郎，同比下降21.9%；息税前利润（EBIT）为15. 8亿瑞士法郎，同比下降49.3%；本期利润为11.8亿瑞士法郎，同比下降49.0%。集团的转化率（EBIT/GP）依旧超过20%，尽管经济复苏未能实现，但公司依旧获得了市场份额并确保了收益。 图17：德迅集团税前利润EBT（百万瑞士法郎） 图18：德迅集团转换率 3清关能力全国领先，积极布局新赛道 3.1数字化赋能供应链管理，全球中心仓模式成功复制 公司是国内领先的一体化4PL数字供应链服务商，公司始终以客户需求为核心，主要围绕全球知名消费品品牌客户和全球头部电商平台客户，通过前期专业差异化供应链方案咨询及设计，为客户提供一体化供应链服务和产品采购分销交易服务。 图19：公司主要产品及服务模式 公司是首批海关AEO（高级认证）企业，长期以来高度重视科技创新赋能供应链升级。 公司聚焦云计算、大数据、人工智能技术，在Oracle ERP系统、Manhattan WMS仓库管理系统和TPM系统的基础上，自主研发了一套完整的业财一体化