挖掘出口链的阿尔法：从全局到结构

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 市场策略研究 2023年10月31日 投资策略 挖掘出口链的阿尔法：从全局到结构 如题，本文的重点是如何挖掘出口链的阿尔法机会。之所以强调从全局到结构，主要是不同经济体周期分化日益加剧、一带一路国家出口份额持续提升等结构性的趋势变化，客观上需要出口链的下沉分析。而之所以在当下时点强调出口链，除了人民币汇率低位、一带一路国家需求依旧坚挺外，美国补库周期的开启可能成为下一个阶段出口需求的主要拉动。 一、当前时点，我们为何提示出口链的阿尔法机会？ ——人民币汇率低位为出口乐观预期奠定基础，通过直接路径（汇兑损益）与简洁路径（需求扩张）提振出口型企业盈利。 ——中国出口结构变迁，出口链必须下沉挖掘：对一带一路出口稳中有升的同时，美国补库周期的开启可能成为下一阶段我国出口的主要拉动。 二、如何挖掘出口链？企业主营拆分与商品出口分布的结合 ——A股出口链分析的传统路径与局限：测算上市公司海外收入占比能够准确定位A股出口链，却难以下沉到地区国别；分析商品出口能够考量海外地区国别分布情况，但口径与A股存在差异。 ——结合上市公司主营业务分地区情况与中国商品出口地区国别分布，我们可以对出口链进行下沉挖掘： （1）统计上市公司主营业务分地区情况，对地区标签进行分类； （2）结合中国商品出口数据，对非标地区标签作进一步的标准化拆分； （3）将上市公司营业收入按“非标地区标签→标准化地区比重”作逐步拆解，然后重新合成为标准化的标的、行业分地区占比。 三、挖掘出口链的阿尔法——从全局到结构 ——从全局到结构的出口链挖掘： （1）全球出口链：以电子与家电制造业为主，包括其他家电、元件等。 （2）一带一路出口链：纺织制造、化学制品与家电细分方向（其他家电、照明设备、黑色家电、白色家电）排序明显靠前。 （3）对美出口链：耐用消费排序靠前，包括轻工类的纺织制造、家居文娱以及机械类的其他家电、小家电、医疗器械、消费电子等。 （4）对欧出口链：高端制造业排序明显提升，电力设备最具代表性。 ——当前时点，如何布局出口链的阿尔法？ （1）周期视角下，重视美国与全球出口链，前者包括其他家电、纺织制造、元件、家居用品、文娱用品，后者包括航运港口、半导体等。 （2）长期趋势看，关注“一带一路”出口链行业，包括纺织制造、化学制品、黑色家电、化学纤维等。 风险提示：海外流动性收紧；全球地缘冲突；测算误差风险。 作者 分析师 张峻晓 执业证书编号：S0680518110001 邮箱：zhangjunxiao@gszq.com 分析师 王昱涵 执业证书编号：S0680523070005 邮箱：wangyuhan3665@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：形势正在好转：几个积极变化——策略周报（20231029）》2023-10-29 2、《投资策略：市场回顾（10月3周）——核心消费带动指数反弹》2023-10-29 3、《投资策略：三季度基金调仓五大看点——2023Q3基金仓位解析（一）》2023-10-26 4、《投资策略：两市情绪仍位于低迷区——交易与趋势周报3.0(第22期》2023-10-25 5、《投资策略：重仓股下行是否到了“尽头”？——策略周报（20231022）》2023-10-22 2023年10月31日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、当前时点，我们为何提示出口链的阿尔法机会？ ................................................................................................ 3 1.1 人民币汇率低位为出口乐观预期奠定基础 ................................................................................................... 3 1.2 中国出口结构变迁，出口链必须下沉挖掘 ................................................................................................... 4 二、如何挖掘出口链？企业主营拆分与商品出口分布的结合 ...................................................................................... 5 2.1 A股出口链分析的传统路径与局限............................................................................................................... 5 2.2 挖掘出口链——结合企业主营拆分与商品出口分布 ....................................................................................... 6 三、挖掘出口链的阿尔法——从全局到结构 .............................................................................................................. 7 3.1 从全局到结构的出口展望及相应出口链挖掘 ................................................................................................ 7 3.2 当前时点，如何布局出口链的阿尔法？ ...................................................................................................... 10 风险提示 .............................................................................................................................................................. 11 图表目录 图表1：人民币汇率走势 ........................................................................................................................................ 3 图表2：10年期中美国债利率及中美利差（%） ...................................................................................................... 3 图表3：人民币汇率波动影响企业业绩的直接路径 .................................................................................................... 3 图表4：人民币汇率波动影响企业业绩的间接路径 .................................................................................................... 3 图表5：中国对“一带一路”、欧美出口比重（%） .................................................................................................. 4 图表6：中国对美国与欧盟出口比重（%） .............................................................................................................. 4 图表7：美国制造业PPI与库存同比（%） .............................................................................................................. 4 图表8：美国与欧元区制造业PMI（%） ................................................................................................................. 4 图表9：申万一级行业2022年海外收入占比（%）.................................................................................................. 5 图表10：2022年中国部分HS-2商品出口规模（万美元） ........................................................................................ 5 图表11：A股出口链挖掘思路 ................................................................................................................................ 6 图表12：企业主营构成中地区国别标签的标准化拆分 ............................................................................................... 6 图表13：全球出口标签区基于申万行业作标准化拆分 ............................................................................................... 7 图表14：全球出口链行业及其2022年海外收入比重（%） ...................................................................................... 7 图表15：全球出口链标的及其2022年海外收入比重（%） ...................................................................................... 8 图表16：一带一路出口链行业及其2022年海外收入比重（%） ............................................................................... 8 图表17：一带一路出口链标的及其2022年海外收入比重（%） ............................................................................... 8 图表18：对美出口链行业及其2022年海外收入比重（%） .................