Q3净利大幅增长主要来自处置“男生女生”股权

23Q3公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为43.70/7.73/5.61亿元、同比增加5.07%/63.13%/12.55%，扣非净利符合市场预期，净利超市场预期，扣非净利低于归母净利主要由于非流动性资产处置收益1.59亿元，即归母净利大幅增长主要由于处置“男生女生”股权带来投资收益。 23前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为155.69/24.52/22.23/24.43亿元，同比增加13.85%/40.14%/25.97%/139.85%。 分析判断: 主品牌修复、团购、电商高增长抵消线上奥莱、“男生女生”减少。（1）分品牌来看，23Q3公司主品牌/圣凯诺/其他品牌营收分别为32.44/5.97/4.07亿元，同比增长10%/42%/-20%。23Q3单季净关店1328家（直营-39/加盟-1289家），加盟大量关店主要为其他品牌，主要由于公司子公司处置湖州“男生女生”品牌管理有限公司的股权，期末“男生女生”品牌门店数量不再纳入其他品牌统计范围。截止23Q3末公司门店共6884家（直营/加盟及联营：1649/5235家），其中主品牌系列共6046家（直营/加盟及联营：1224/4822家），Q3单季净开40家（直营69/加盟-29），主品牌店数/店效同比增长4.6%/5.3%，其他品牌店数/店效增长-59.3%/96.5%；（2）分渠道来看，23Q3公司线上/线下业务营收分别为7.06/35.42亿元，同比增长-8%/14%；线下中，23Q3直营/加盟及其他收入分别为8.71/27.79亿元，同比增长19.5%/2.1%；Q3单季直营/加盟店效分别为52.8/53.1万元/季，同比增长1%/26%。 Q3毛利率提升主要来自线上和主品牌。23Q3毛利率为43.92%，同比上升1.87PCT，主要来自主品牌贡献。1）分品牌看，主品牌毛利率下降，其他品牌毛利率仍在提升：主品牌/圣凯 诺/其他品牌毛 利 率 为42.3%/54.0%/51.4%、同比提升2.1/8.3/-6.9PCT；2）分渠道看，23Q3线上/线下毛利率分别为52.8%/43.2%、同比提升18.5/-2.1PCT，其中直营/加盟及其他毛利率分别为61.1%/37.7%、同比提升-11.4/2.8PCT。 净利率增幅高于毛利率，主要由于资产减值损失减少、投资收益增加。23Q3归母净利率为17.7%、同比增加6.3PCT。Q3净利率增幅高于毛利率主要由于投资净收益增加、资产减值损失减少等。从费用率来 看，23Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为19.03%/6.32%/0.92%/0.43%、同比增加1.46/0.21/-0.29/1.83PCT。Q3投资净收益/收入增长3.67PCT；资产减值损失/收入同比减少4.06PCT；所得税/收入为2.96%、同比增加0.32PCT。 公司库存改善。23Q3公司存货为80.37亿元、同比下降11.24%、环比增加2.70%；存货周转天数275天，同比减少24天；应收账款周转天数为22天，无变动；应付账款周转天数为240天，同比减少2天。 投资建议 我们分析，（1）我们判断主品牌未来开店有望维持200家左右；（2）OVV、英氏、海澜优选、HEAD均处于成长期，OVV和优选有望减亏；（3）线上、海外、FCC是长期增长点，根据我们测算，未来3-5年线上有望做到和线下流水相当的体量；我们判断FCC明年有望开到100-200家，今年有望开10家。 考虑“男生女生”处置贡献投资收益，上调盈利预测，上调23-25年收入预测209.65/232.71/257.97亿元至216.02/242.31/271.26亿元；上调23-25年归母净利预测28.72/32.35/36.37至30.03/33.92/38.25亿元，对应调整23-25年EPS预测0.66/0.75/0.84元至0.70/0.79/0.89元。2023年10月30日收盘价7.62元对应PE分别为11/10/9X，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动；市场竞争风险；存货跌价风险；商誉减值风险；系统性风险。 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。