氨纶拖累Q3业绩，静待芳纶释放成长动能

2023年10月27日 核心观点： 分析师 ⚫氨 纶 价 差环 比回 落，公 司Q3业 绩 承 压公 司三 季 度销 售 毛 利 率 、 销 售 净 利率分 别为20.78%、7.76%，环 比分 别下 降4.39、2.05个 百 分 点。我 们 认 为，三季 度 公 司 业 绩 表 现不 佳或 与 氨 纶 业 务 承 压 有 关 。 一 方 面 ， 三 季 度 氨 纶 （40D）市 场 均 价31716元/吨 ， 环 比 下 降1.7%； 另 一 方 面 ， 上 游主 要原 材 料PTMEG、纯MDI市 场 均 价19820、21226元/吨 ，环 比 上 涨1.7%、12.1%。氨 纶市 价走 低叠 加 原 料成 本 抬 升，导 致 三 季 度 氨 纶 价 差 环 比 下 降 。四 季 度 以 来 ，氨 纶 价 差略有回 升，或 有 助 于 板 块盈 利 企 稳。 研究助理翟启迪：010-80927677：zhaiqidi_yj@chinastock.com.cn ⚫氨 纶 双 基 地 布 局 ，实 施 低 成 本 和 差 异 化 战 略公 司 氨 纶 产 能 居 国 内 第 五 ，拥有 烟 台 、宁 夏 双 基 地 ，实 施 低 成 本 和 差 异 化 发 展 战 略 。今 年 以 来 ，我 国 纺 服 内需强 势 修 复，外 需表 现疲 弱 。1-9月 我 国 服 装 鞋 帽 、针 、纺 织 品 类 商 品 零 售 额9935亿 元 ，同 比 增 长10.6%；较2019年 同 期 增 长4.8%。同 期 ，我 国 纺 织 服 装累 计 出 口 额2231亿 美 元 ， 同 比 下 降10.1%。 美 国 批 发 商 仍 处 于 去 库 存 阶 段 ，但 销 售 额 触 底 回 升 ，随 着 库 存 压 力 逐 步 消 化 ，后 续 有 望 进 入 主 动 补 库 存 阶 段 ，我 国 纺 服 出 口 有 望 边 际 改 善 。后 续 氨 纶 需 求 有 望 增 长 ，但考 虑 行 业供 应 压 力 仍存 ， 预 计 氨 纶 盈 利仍 将 承 压。 ⚫芳 纶 发 展 前 景 广 阔 ，产 能 扩 张剑 指 国 际 龙 头伴 随 我 国 个 体 防 护 装 备 标 准 的宣 贯 、 国 家 对 个 体 防 护 装 备 配 备 要 求 的 提 高 ， 阻 燃 防 护 市 场 需 求 有 望 不 断 扩大 ；锂 电 隔 膜 芳 纶 涂 覆 也 将 打 开 芳 纶 新 的 成 长 空 间 ；同 时 芳 纶 特 别 是 对 位 芳 纶方 面 存 在 较 大 的 进 口 替 代 和 出 口 空 间 。7月28日，公 司 公 告 投 资 建 设 高 效 智造 间 位 芳 纶 产 品 化 项 目 ， 即2万 吨/年 高 性 能 间 位 芳 纶 及 其 衍 生 产 品 生 产 线 ，将 进 一 步 巩 固 公 司 行 业 龙 头 地 位 。芳 纶 有 技 术壁 垒 、市 场 门 槛 高 ，公 司 技 术 成熟 、可 量 产 ，通 过 持 续 加 码 芳 纶 业 务 ，公 司 有 望 实 现 国 内 龙 头 向 国 际 龙 头 的 跃迁。 ⚫新 兴 业 务 稳 步 推 进 ， 未 来 渗 透 空 间 广 阔1）据 高 工 锂 电 预 测 ，2025年 全 球动 力 电 池 出 货 量 将 达 到1730GWh， 按 照1GWh动 力 电 池 消 耗 隔 膜1500万 平 ，对 应 隔 膜 需 求 约260亿 平 米 ， 假 设 涂 覆 渗 透 率70%， 对 应 涂 覆 隔 膜 市 场 需 求182亿 平 米 ，未 来 芳 纶 涂 覆 隔 膜 渗 透 空 间 广 阔 。2023年3月 ，公 司 锂 电 池 芳 纶涂 覆 制 膜3000万 平/年 中 试 生 产 线 实 现 稳 定 运 转，目 前 产 品 质 量 稳 定 ，成 本 符合 预 期 ，正 在 进 行客 户验 证 ，已 获 小 批 量 订 单。2）Ecody绿 色 印 染 技 术 成 本 低于 传 统 印 染 ， 且 有 助 于 终 端 品 牌ESG和 生 产 效 率 的 提 升 。2023年9月 ，公 司4万 吨/年 纤 维 绿 色 化 处 理 技 术 产 业 化 项 目 正 式 投 产，目 前正 在 进 行 试 单 打 样 。3）2022年 公 司 权 属 企 业 经 纬 智 能 科 技 实 现 了 全 球 首 创 的 莱 特 美®智 能 发 光 纤维 产 业 化 生 产 ；2023年4月 ， 公 司 纤 维 状 锂 电 池 中 试 项 目 正 式 投 产，相 关 产品 正 处 于 市 场 开 拓 期 。随 着 新 兴 业 务 特 别 是 芳 纶 涂 覆 隔 膜 的 稳 步 推 进 ，公 司 有望 迎 来 新 的 业 绩 增 长 点 ， 未 来 成 长 可 期。 资料来源：iFind，中国银河证券研究院 相关研究 ⚫投 资 建 议考 虑 到三 季 度氨 纶恢 复 不 及 预 期 ，环 比 继 续 下 探 ，以 及 供 应 压 力 依然 较 大 等 因 素，我 们 调 整 此 前 盈 利 预 期 。在 不 考 虑 芳 纶 涂 覆 隔 膜 等 新 兴 业 务 贡献 业 绩 的 情 况 下 ， 预 计2023-2025年 公 司 营 收 分 别 为41.93、48.78、59.55亿元 ，同 比 增 长11.82%、16.32%、22.08%；归 母净 利 润 分 别 为4.06、6.07、8.78亿 元 ， 同 比 增 长-6.83%、49.37%、44.82%；EPS（ 摊 薄 ） 分 别 为0.47、0.70、1.02元 ，对 应PE分 别 为32.45、21.72、15.00倍 。看 好 芳 纶 需 求 增 加 、进 口 替代 ， 以 及 芳 纶 涂 覆 隔 膜 等 新 兴 业 务 广 阔 渗 透 空 间 方 面 带 来 的 投 资 机 会 ， 维 持“ 推 荐 ” 评 级。 ⚫风 险 提 示下 游 需 求 不 及 预 期 的 风 险 ，原 材 料 价 格 大 幅 上 涨 的 风 险 ，新 建 项 目达 产 不 及 预 期 的 风 险 等。 分析师承诺及简介 任 文 坡 ，中 国 石 油 大 学（ 华 东 ）化 学 工 程 博 士 。曾 任 职 中 国 石 油 ，高 级 工 程 师 ，8年 实 业 工 作 经 验 。2018年 加 入 中 国 银 河 证 券研 究 院 ， 主 要 从 事 化 工 行 业 研 究 。 评级标准 未 来6-12个 月 ， 行 业 指 数 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 公 司 评 级 体 系 未 来6-12个 月 ， 公 司 股 价 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 联系 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn