Q3业绩超预期，龙头再现强韧性

2023年10月27日，公司披露Q3业绩，23Q1-Q3实现营收625.4 亿，同比+12.1%；实现归母净利228.3亿元，同比+14.2%。其中 Q3实现营收170.3亿，同比+17.0%；实现归母净利58.0亿，同比+18.5%。 从表观情况来看： 1）Q3归母净利同比+0.4pct至34.0%，其中毛利率同比 +0.1pct，销售/管理费用率均同比-0.3pct，营业税金及附加占比同比+0.7pct，全年费用率预计有所优化带动利润微弹性；2）Q3末合同负债环比+3亿元，考虑△合同负债+营业收入后同比+10.8%； 3）Q3销售收现238亿元；同比+35%；回款情况较优，目前回款进度90%+，Q3末应收款项融资余额环比-51.5亿元。 人民币(元)成交金额(百万元) 建议关注需求改善下公司的顺周期属性。公司长期积累下在消费 者中品牌认知水平高，因此每逢旺季渠道出货均较为顺畅，目前渠道库存也在1个月+较为良性。业绩超预期与Q3发货节奏加快相关，供给加速下普五批价企稳930元，但从千元价位竞争格局来看份额优势仍突出。 近期公司向渠道陆续宣讲1218政策，总基调基本延续22年，由星级奖&单项奖组成，其中专卖店星级奖门槛为1000W。考虑渠道或为提升星级评定&准备承兑付款，阶段性普五暗流价有所松动。 228.00 208.00 188.00168.00148.00128.00 221027 成交金额五粮液沪深300 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 我们预计23-25年收入分别+12%/+13%/+14%；归母净利分别 +14%/+15%/+15%,对应归母净利分别304/350/405亿元；EPS为7.84/9.03/10.42元，公司股票现价对应PE估值分别为 19.5/16.9/14.7倍，维持“买入”评级。 宏观经济承压风险；行业政策风险；食品安全风险。 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 57,321 66,209 73,969 82,925 94,019 107,246 货币资金 68,210 82,336 92,358 107,293 122,767 141,107 增长率 15.5% 11.7% 12.1% 13.4% 14.1% 应收款项 20,671 25,591 29,091 29,290 32,268 35,735 主营业务成本 -14,812 -16,319 -18,178 -19,970 -22,188 -24,781 存货 13,228 14,015 15,981 16,413 18,115 20,096 %销售收入 25.8% 24.6% 24.6% 24.1% 23.6% 23.1% 其他流动资产 247 196 136 200 222 248 毛利 42,509 49,890 55,790 62,955 71,831 82,465 流动资产 102,356 122,138 137,566 153,196 173,372 197,187 %销售收入 74.2% 75.4% 75.4% 75.9% 76.4% 76.9% %总资产 89.9% 90.1% 90.1% 90.5% 90.7% 91.0% 营业税金及附加 -8,092 -9,790 -10,749 -11,900 -13,445 -15,229 长期投资 1,851 1,912 1,988 2,087 2,191 2,301 %销售收入 14.1% 14.8% 14.5% 14.4% 14.3% 14.2% 固定资产 7,349 8,256 9,086 9,725 11,171 12,496 销售费用 -5,579 -6,504 -6,844 -7,380 -8,368 -9,491 %总资产 6.5% 6.1% 5.9% 5.7% 5.8% 5.8% %销售收入 9.7% 9.8% 9.3% 8.9% 8.9% 8.9% 无形资产 558 714 679 744 807 866 管理费用 -2,610 -2,900 -3,068 -3,317 -3,667 -4,183 非流动资产 11,537 13,483 15,149 16,089 17,862 19,542 %销售收入 4.6% 4.4% 4.1% 4.0% 3.9% 3.9% %总资产 10.1% 9.9% 9.9% 9.5% 9.3% 9.0% 研发费用 -131 -177 -236 -264 -300 -342 资产总计 113,893 135,621 152,715 169,285 191,235 216,729 %销售收入 0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 短期借款 0 360 376 376 376 376 息税前利润（EBIT） 26,097 30,520 34,893 40,094 46,052 53,220 应付款项 6,947 9,969 12,766 12,477 13,799 15,351 %销售收入 45.5% 46.1% 47.2% 48.3% 49.0% 49.6% 其他流动负债 18,932 23,286 22,617 24,197 27,397 31,210 财务费用 1,486 1,732 2,026 2,062 2,375 2,724 流动负债 25,879 33,616 35,759 37,050 41,572 46,937 %销售收入 -2.6% -2.6% -2.7% -2.5% -2.5% -2.5% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -13 -10 -28 0 0 0 其他长期负债 256 613 271 340 336 334 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 26,135 34,229 36,031 37,390 41,908 47,271 投资收益 94 97 93 100 108 108 普通股股东权益 85,706 99,068 114,025 127,726 143,495 161,700 %税前利润 0.3% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 其中：股本 3,882 3,882 3,882 3,882 3,882 3,882 营业利润 27,826 32,552 37,174 42,449 48,734 56,256 未分配利润 59,443 68,638 79,029 92,730 108,499 126,703 营业利润率 48.5% 49.2% 50.3% 51.2% 51.8% 52.5% 少数股东权益 2,052 2,323 2,659 4,169 5,831 7,758 营业外收支 -148 -102 -71 -57 -45 -36 负债股东权益合计 113,893 135,621 152,715 169,285 191,235 216,729 税前利润 27,678 32,450 37,104 42,392 48,689 56,220 利润率 48.3% 49.0% 50.2% 51.1% 51.8% 52.4% 比率分析 所得税 -6,765 -7,943 -9,133 -10,435 -11,985 -13,838 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 24.4% 24.5% 24.6% 24.6% 24.6% 24.6% 每股指标 净利润 20,913 24,507 27,971 31,957 36,704 42,382 每股收益 5.141 6.023 6.876 7.844 9.028 10.422 少数股东损益 959 1,130 1,280 1,510 1,661 1,927 每股净资产 22.080 25.523 29.376 32.905 36.968 41.658 归属于母公司的净利润 19,955 23,377 26,691 30,447 35,043 40,454 每股经营现金净流 3.787 6.898 6.294 8.482 9.500 11.005 净利率34.8%35.3% 36.1% 36.7% 37.3% 37.7% 每股股利 2.580 3.023 3.782 4.314 4.965 5.732 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 23.28% 23.60% 23.41% 23.84% 24.42% 25.02% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 17.52% 17.24% 17.48% 17.99% 18.32% 18.67% 净利润 20,913 24,507 27,971 31,957 36,704 42,382 投入资本收益率 22.47% 22.65% 22.47% 22.84% 23.18% 23.61% 少数股东损益 959 1,130 1,280 1,510 1,661 1,927 增长率 非现金支出 517 923 986 545 640 763 主营业务收入增长率 14.37% 15.51% 11.72% 12.11% 13.38% 14.07% 非经营收益 -417 -202 -406 -174 -287 -319 EBIT增长率 15.66% 16.95% 14.33% 14.90% 14.86% 15.57% 营运资金变动 -6,315 1,547 -4,119 595 -180 -110 净利润增长率 14.67% 17.15% 14.17% 14.07% 15.09% 15.44% 经营活动现金净流 14,698 26,775 24,431 32,923 36,877 42,717 总资产增长率 7.05% 19.08% 12.60% 10.85% 12.97% 13.33% 资本开支 -987 -1,533 -1,734 -1,238 -2,129 -2,122 资产管理能力 投资 -735 -6 -6 -99 -104 -109 应收账款周转天数 0.6 0.3 0.2 0.3 0.3 0.3 其他 0 42 23 100 108 108 存货周转天数 331.5 304.7 301.1 300.0 298.0 296.0 投资活动现金净流 -1,722 -1,497 -1,716 -1,237 -2,125 -2,123 应付账款周转天数 81.8 98.3 127.0 125.0 123.0 121.0 股权募资 15 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 37.4 30.9 26.2 24.9 25.6 25.3 债权募资 0 0 0 0 0 0 偿债能力 其他 -9,228 -11,269 -13,105 -16,747 -19,274 -22,250 净负债/股东权益 -77.72% -80.85% -78.83% -81.06% -81.96% -83.05% 筹资活动现金净流 -9,213 -11,269 -13,105 -16,747 -19,274 -22,250 EBIT利息保障倍数 -17.6 -17.6 -17.2 -19.4 -19.4 -19.5 现金净流量 3,763 14,008 9,609 14,939 15,478 18,343 资产负债率 22.95% 25.24% 23.59% 22.09% 21.91% 21.81% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4