FY24Q1季报点评：收入超预期增长，利润率显著改善

证券研究报告·海外公司点评·支援服务(HS) 东吴证券研究所 1 / 7 请务必阅读正文之后的免责声明部分 新东方-S（09901.HK） FY24Q1季报点评：收入超预期增长，利润率显著改善 2023年10月27日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证书：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn 研究助理 张文雨 执业证书：S0600123070071 zhangwy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 51.00 一年最低/最高价 18.40/52.50 市净率(倍) 22.41 港股流通市值(百万港元) 84,411.34 基础数据 每股净资产(港元) 2.28 资产负债率(%) 40.38 总股本(百万股) 1,655.12 流通股本(百万股) 1,655.12 相关研究 《新东方-S(09901.HK:)：备考业务疫后修复，新业务高速增长》 2023-10-05 《 新 东 方-S(09901.HK:)：FY21Q3:收入同比+29%，线下网点持续扩张，疫情后同比实现较高增长》 2021-04-21 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 营业总收入（百万美元） 2,997.76 3,897.14 4,596.51 5,252.39 同比 -3% 30% 18% 14% 归属母公司净利润（百万美元） 177.34 343.49 462.53 548.36 同比 115% 94% 35% 19% Non-GAAP归母净利润 258.91 397.04 510.34 600.90 同比 -% 53% 29% 18% 每股收益-最新股本摊薄（美元/股） 0.11 0.21 0.28 0.33 P/E（现价最新股本摊薄） 60.87 31.43 23.34 19.68 P/E（Non-GAAP归母净利润） 41.69 27.19 21.15 17.96 [Table_Tag] 关键词：#业绩超预期 #困境反转 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件： FY24Q1公司营收11.0亿美元（yoy+47.7%），已修复至历史最高点（FY22Q1为13.1亿美元）的84%，且增速超出业绩指引（此前财报指引为9.8~10.1亿美元）。FY24Q1 Non-GAAP 经营利润2.4亿美元，yoy+152.2%；利润率22.3%，yoy+930基点；Non-GAAP 归母净利润1.9亿美元，yoy+126.2%. ◼ 营收快速增长，主要得益于传统备考业务快速修复，及教育新业务翻倍增长。FY24Q1出国考试准备业务营收yoy+51.7%，出国咨询业务yoy+26.6%，国内备考业务yoy+25.5%，教育类新业务yoy+103.3%。管理层预计FY24Q2营收7.9~8.0亿美元，同比增长23%~26%。 ◼ 网点数稳健扩张，规模效应下利润率显著改善。截至23/8/31，学校及学习中心总数增至793间，环比增长6%，同比增长12%。整体来看，预计到FY24财年末，网点数将同比增长15%~20%，整体扩张速度比较稳健，反映了公司产品的良好市场需求。目前公司网点数接近历史最高点的一半左右，意味着整体产能利用率或有所提升，主要得益于直播电商、智慧教育等业务对场地的要求相对较小。本季度费用控制良好、成本结构进一步优化。FY24Q1销售费用1.4亿美元，yoy+37.9%；管理费用3.2亿美元，yoy+24.0%。收入高增长+成本优化，带来了利润率的显著改善，亦验证了公司在网点和师资方面的规模优势。 ◼ 盈利预测与投资评级：综合来看，FY24Q1公司营收增长超此前业绩指引，non-GAAP 经营利润率同比增长930基点。我们认为公司短期受益于疫情后的考培、消费和出行需求复苏，中长期有望凭借产品力和品牌力持续提升市场份额，并通过各业务条线的资源和流量复用，实现利润稳步增长。我们将FY24-26 Non-GAAP归母净利润从3.4/4.1/4.4亿美元上调至4.0/5.1/6.0亿美元，当前股价对应PE分别为27/21/18X（按照2023/10/26美元兑港元汇率7.8201换算），维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：高中学科培训政策变动风险，人才流失和品牌信誉风险，教育行业竞争加剧风险，新业务拓展不及预期风险。 -7%8%23%38%53%68%83%98%113%128%143%2022/10/272023/2/252023/6/262023/10/25新东方-S恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 2 / 7 1. 传统备考业务快速修复，教育新业务翻倍增长 FY24Q1公司营收11.0亿美元（yoy+47.7%），已修复至历史最高点（FY22Q1为13.1亿美元）的84%，且增速超出业绩指引（此前财报指引为9.8~10.1亿美元）。营收快速增长，主要得益于传统备考业务快速修复，及教育新业务翻倍增长。FY24Q1出国考试准备业务营收yoy+51.7%，出国咨询业务yoy+26.6%，国内备考业务yoy+25.5%，教育类新业务yoy+103.3%。管理层预计FY24Q2营收7.9~8.0亿美元，同比增长23%~26%。 图1：新东方每财季营业收入及同比增速（百万美元，%） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2. 网点数稳健扩张，规模效应下利润率显著改善 截至23/8/31，学校及学习中心总数增至793间，环比增长6%，同比增长12%。整体来看，预计到FY24财年末，网点数将同比增长15%~20%，整体扩张速度比较稳健，反映了公司产品的良好市场需求。目前公司网点数接近历史最高点的一半左右，意味着整体产能利用率或有所提升，主要得益于直播电商、智慧教育等业务对场地的要求相对较小。我们认为，考虑到产能利用率的提升，全年15~20%的网点增速可以作为全年营收增速bottom line的参考。 本季度费用控制良好、成本结构进一步优化。FY24Q1销售费用1.4亿美元，yoy+37.9%；管理费用3.2亿美元，yoy+24.0%。收入高增长+成本优化，带来了利润率的显著改善，亦验证了公司在网点和师资方面的规模优势。FY24Q1 Non-GAAP 经营利润2.4亿美元，yoy+152.2%；利润率22.3%，yoy+930基点；Non-GAAP 归母净利润1.9亿美元，yoy+126.2%。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 3 / 7 图2：新东方每财季度末学习中心及学校数（个） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3. 编程课用户达20万，智能学习系统活跃用户环比高增长 FY24Q1教育类新业务营收同比增长103.3%，该业务包括非学科辅导业务和智慧教育业务。本财季非学科辅导业务季度报名人数达43.8万人，FY23Q4为62.9万人。据中商网报道，截至23/9/11，新东方的素质教育课程已在全国50+城市落地，其中i编程课已覆盖全国32个城市、学习用户达20余万。 图3：新东方“小书童”畅听宝 图4：新东方编程盒子《我的编程日记》 数据来源：中商网，东吴证券研究所 数据来源：中商网，东吴证券研究所 本季度智能学习系统及设备季度活跃付费用户数达18.1万人，环比增长8.2万人（FY23Q4为9.9万人）。其中，“新东方小书童”系列产品主要面向3~12岁儿童，包括儿童绘本和“畅听宝”，产品中嵌入了AI语音识别技术，可以在儿童诵读后进行自动评分和纠音指导。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 4 / 7 4. 直播电商入淘首秀表现良好，会员制进一步巩固用户粘性 8月29日，东方甄选淘宝首秀“东方盘淘会”正式开启，开播1小时销售额突破千万元，在线人数突破210万人。10月24日天猫双11开启预售，东方甄选开播1小时预售金额已超亿元。从抖音到自有APP，再到淘宝带货，东方甄选的流量布局正越来越多元化。 10月，东方甄选推出“甄选会员”，价格为199元/年，权益包括自营产品折扣价、非自营产品优惠券等，并承诺“省不够就退费，避免回本焦虑”。根据贝壳财经，东方甄选的会员年费目前略高于各大电商平台的会员价格，走精品电商路线。在推出会员卡的首日，东方甄选APP同时在线人数首次突破10万。我们认为会员制可以有效地提高客户的忠诚度，增加客户的回头率和消费频率。 截至23/10/26，东方甄选APP的自营产品仅200多种，而10月17日新东方创始人俞敏洪表示，希望2024年底自营品种类达到400~500种。SKU的丰富有助于吸引更多元的用户群体，并提升用户粘性。 5. 整合研学文旅业务线，充分利用师资和品牌优势 从FY24财年开始，新东方将整合研学文旅业务线，包括面向学生群体的研学营地业务，和新布局的中老年文旅业务；在整合之后，该业务线将充分利用新东方的知识型明星教师和品牌优势，为各类群体提供文旅服务。管理层表示，受益于疫情后的消费和出行复苏，公司的研学文旅业务在今年夏季展现出了良好的增长势头。 目前，研学业务已在全国50多个城市展开，其中前十大城市的收入占该业务收入55%以上；文旅业务已在全国多个特色省市进行试点，包括浙江、四川、陕西、甘肃、河南等。面向24年寒假，新东方已推出54条研学营地线路，包括25条国际线路和31条国内线路和，其中定价24800元的“香港名校访学+金融精英实训游学”项目已售罄。我们认为文旅业务不仅在短期受益于出行链复苏，在中长期亦将随着人均文化消费水平提升而增长，新东方凭借优质师资和品牌有望实现份额提升。 综合来看，FY24Q1公司营收增长超此前业绩指引，non-GAAP 经营利润率同比增长930基点。尽管FY24Q1通常为高利润业务集中释放的季度，但仍然反映了公司强劲的成本控制能力和资源复用能力。公司在电商、文旅方向频频发力，并取得了良好的用户反馈，亦验证了管理层卓越的前瞻性和执行力。我们认为公司短期受益于疫情后的考培、消费和出行需求复苏，中长期有望凭借产品力和品牌力持续提升市场份额，并通过各业务条线的资源和流量复用，实现利润的稳步增长。我们将FY24-26 Non-GAAP归母净利润从3.4/4.1/4.4亿美元上调至4.0/5.1/6.0亿美元，当前股价对应PE分别为27/21/18X（按照2023/10/26美元兑港元汇率7.8201换算），维持“买入”评级。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 5 / 7 6. 风险提示 高中学科培训政策变动风险：参照《双减意见》，高中学生学科补习机构的管理方式尚不确定。外部政策环境对于公司的高中学科培训收入影响较大。 人才流失和品牌信誉风险：公司业务在一定程度上依赖于名师资源和品牌信誉。若公司人才资源流失，或出现较多负面新闻，则会对后续招生产生不利影响。 教育行业竞争加剧风险：教育行业分散且竞争激烈，公司在各课程门类和经营地区均面临竞争。竞争加剧有可能对公司的收入和利润率产生不利影响。 新业务拓展不及预期风险：新东方的非学科培训、智慧教育和文旅业务，以及子公司东方甄选的直播电商尚处于起步期，未来发展情况存在较大不确定性。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 6 / 7 新东方-S三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万美元） FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 利润表（百万美元） FY2023A FY2024E FY202