Q3订单回暖，9月迎来拐点

2023Q3公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为5.57/0.41/0.38/1.12亿元、同比增长7.5%/558.56%/1188.96/-46.7%，符合市场预期。 分析判断: Q3订单回暖、单季收入增速转正，9月销量增速创年内新高。Q3收入5.57亿元，同比增长7.5%，主营革产品收入同比增长10.19%，（1）分拆量价来看，革产品销量同比增长12.16%，据此测算，单价同比下降1.8%。公司第三季度9月销量同比增长17.2%，创年内新高。公司前三季度收入为14.31亿元，同比 下降4.97%，其中主营革产品销售收入同比下降1.32%，分拆量价来看，销量同比下降2.09%，据此测算，单价同比增长0.8%。（2）分品类来看，A.在功能鞋材品类，公司与彪马、亚瑟士、迪卡侬、安踏、特步、李宁、大东等国内外品牌客户合作良好，内部份额增加；与耐克合作符合市场预期，态势良好，未来动能强劲。B.在沙发家居品类，公司与芝华仕、顾家、爱室丽等品牌深化合作，同时有较多品牌客户正在拓展和积极培育之中，增长可期。C.在汽车内饰品类，公司近年来先后成为丰田、长城、小鹏、比亚迪等知名汽车品牌供应商，获得部分定点项目并量产；D.在电子产品品类，公司与苹果合作稳定，积极拓展三星、谷歌、vivo、OPPO、小米、Beats等国内外品牌客户，努力扩大销售，提高市场份额。E.在体育装备和工程装饰品类，公司市场开拓与客户合作稳定，态势良好。 Q3净利率增长主要受益于毛利率增长。（1）2023Q3公司毛利率/归母净利率为22.27%/7.31%、同比增加5.6/6.1PCT。我们分析，毛利率提升主要由于公司与品牌客户合作进一步加大，产品结构优化，高附加值产品比重加大，归母净利率增幅高于毛利率主要由于期间费用率下降；23Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为4.09%/4.96%/5.23%/0.13%、同比减少-0.78/0.92/0.46/0.23PCT。（2）2023前三季度公司毛利率/归 母净利率为19.98%/2.91%、同比增长2.91/-9.31PCT；归母净利率下降主要由于2022前三季度公司金寨路厂区土地、厂房等资产被政府收储，资产处置损益较上期减少了1.87亿元，剔除资产处置收益影响，归母净利率 同比增长3.0PCT； 前 三 季 度 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为4.14%/4.47%/6.69%/0.94%、 同 比 增 长1.04/-0.23/0.05/0.48PCT，资产处置收益/收入同比减少12.5PCT，所得税/收入同比下降0.88PCT。 公司存货同比下降。23Q3期末公司存货为3.19亿元，同比减少26.16%。存货周转天数为82天、同比减少19天。公司应收账款为3.11亿元、同比增长15.61%，平均应收账款周转天数为49天、同比增加6天。公司应付账款为3.89亿元、同比下降14.13%，平均应付账款周转天数为96天、同比增加7天。 投资建议 我们认为，（1）短期来看，Q3公司已迎来订单复苏；公司主要客户来自运动、沙发、电子及新能源车四大领域，我们认为今年主要贡献来自新能源车放量；（2）公司坚持高研发投入，23Q3公司TPU产量创季度新高，未来有望持续扩大高附加值产品销售占比；（3）公司新建汽车内饰材料生产专区已投入使用，越南2条生产线今年上半年已投产，公司积极推进品牌客户验厂及业务洽谈工作，同时积极推进剩余两条生产线的洽谈与采购，有望带来产能进一步提升。 维 持 此 前 盈 利 预 测 ， 预 计23-25年 收 入 为23.01/25.49/29.45亿 元 ； 预 计23-25年归 母 净 利 为0.81/1.54/2.11亿元，对应23-25年EPS分别为0.37/0.71/0.97元，2023年10月25日收盘价12.3元对应PE为33/17/13X，中长期仍看好水性无溶剂产品带来的客户结构和盈利能力改善，维持“买入”评级。公司已完成回购315.77万股，金额2998万元，价格9.29-9.79元。 风险提示 客户拓展不及预期；产能拓展不及预期；财务投资股东减持风险；系统性风险。 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。