2023年三季报点评：行业竞争加剧，静待景气回升

——中国巨石2023年三季报点评 核心观点 ⚫行业景气度仍处底部，业绩未见明显回升。23Q1-3，公司收入/归母净利114.3/26.7亿，YoY-29.0/-51.5%；其中23Q3收入/归母净利/扣非净利36.0/6.1/3.5亿，YoY-14.2/-53.4/-53.8%。Q3业绩依然下滑，主要原因是行业景气度仍处于底部，近期玻纤价格还出现加速下跌的态势，近期缠绕直接纱价格已跌破3500元/吨的水平，明显低于上一轮周期底部。23Q3资产处置收益1.8亿，YoY-71.0%，QoQ-18.8%；费用率12.3%，YoY+3.2pct。铂铑合金价格回落导致资产处置收益有所回落，而产品价格的下跌同时也导致费用率有所提升。 ⚫行业底部竞争加剧，中小企业退出时机成熟。在行业景气周期底部，中低端市场领域竞争尤为激烈。中国巨石受益于产品结构持续优化，预计产品整体价格跌幅将小于业内其他公司。中小企业价格下行幅度会更大，预计将有更多企业面临亏损。行业内中后部企业逐步退出的时机或将越来越成熟，头部企业市占率有望提升。 ⚫成本与产能优势进一步凸显，高端品类与全球布局提升抗行业/区域周期能力。行业周期底部，公司绝对成本上涨，但相对成本优势仍在扩大。后续公司仍有新增淮安基地相应产能，成本与产能优势持续凸显，未来市占率有望进一步提升。公司打造“风电、热塑、电子”三驾马车，产品结构持续优化，同时在大品类电子布领域基本确立行业领导地位。持续全球化布局实现以外供外，抗行业/区域周期能力仍将不断提升。铑粉价格仍处高位，公司或将持续对漏板进行技改，减少铑粉用量推广无铑漏板，并处置闲置铑粉增厚利润。 冯孟乾fengmengqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523070003余斯杰yusijie@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521120002 盈利预测与投资建议 ⚫考虑玻纤行业景气仍处于底部，我们下调玻纤业务收入与毛利率预期，预测公司2023-2025年EPS0.90、1.16、1.48元，（原预测2023-2024年EPS为1.87、1.98元）。参考最近6年公司平均估值水平，认可给予公司2023年17X PE，对应目标价15.33元，维持“买入”评级。 国 内 外 需 求 下 行 共 振 ， 静 待 行 业 周 期 筑底：——中国巨石2022年三季报点评2022-10-26半年业绩再创新高，产品升级续创辉煌：——中国巨石2022年中报点评2022-08-26业绩再创新高，周期波动有望降低：——中国巨石21年年报点评2022-03-24 风险提示 粗纱价格超预期下滑，资产处置收益不及预期 盈利预测与投资建议 盈利预测 相比较上篇点评报告，我们对2023-2025年盈利预测进行如下调整 1、调整玻璃纤维收入与毛利率。考虑2023年玻璃纤维价格持续下行，我们调整2023-2025年玻璃纤维收入为147.4、170.0、198.4亿元，（原预测2023-2024年收入为190.3、202.3亿元）。受产品价格下滑影响，对应下调2023-2025年毛利率为29.5%、34.5%、40.4%（原预测2023-2024年毛利率为48.3%、48.9%）。 2、调整其他业务收入与毛利率。参考公司2022年其他业务收入规模，调整其他业务收入为36.6、40.2、44.3亿元（原预测2023-2024年收入为64.2、73.9亿元），调整2023-2025年毛利率为5.5%、5.5%、5.5%（原预测2023-2024年毛利率为7.0%、7.0%）。 投资建议 我们采用历史估值法进行估值，参考公司过去6年PE（TTM）估值中枢。玻纤行业受短期产能集中投产以及全球需求经济波动影响，呈现出较为明显的周期性，采用绝对估值法会产生较大误差。而同业比较中，可比公司较少，且业务重合度有限，因此我们选用公司历史估值法进行估值。主要考虑玻纤行业呈现3-4年的周期波动，在过去6年中至少经历一轮完整周期，所以我们选用6年的时间周期。 数据来源：万得，东方证券研究所 预测公司2023-2025年EPS0.90、1.16、1.48元，认可给予公司2023年17XPE，对应目标价15.33元。考虑玻纤行业景气仍处于底部，下调23年全年玻纤销量均价预期。预测公司2023-2025年EPS0.90、1.16、1.48元（原预测2023-2024年EPS为1.87、1.98元），参考公司近6年估值水平16.8X，我们认可给予公司2023年17XPE，对应目标价15.33元，维持”买入”评级。 风险提示 粗纱价格超预期下滑：截至2023年9月底，全国在产产能已超680万吨，仍处于高位。库存也达到90.1万吨的水平。产能和库存水平均处于高位，粗纱价格存在一定下滑风险并对公司产品吨利润造成影响。 资产处置收益不及预期：公司出售闲置铑粉主要取决于1.公司无铑漏板推广以及对铑的替代情况，2.铑粉的市场价格。存在较大不确定性。 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。