去除主要的突出部分

四环药业德意志银行评分保持亚洲中国卫生保健卫生保健股权评级分散和银行业务关系新发布的研究建议和目标路透社彭博交易所代号0460.HK 460 HK恒指0460ADR股票代号SHPHY US82674Q1058宏观经济波动通常会导致与承诺支付固定或浮动利率的工具敞口有关的大部分风险。对于长期使用固定利率工具（从而获得这些现金流量）的投资者而言，提高利率自然会提高适用于预期现金流量的折现因子，从而导致2016年7月18日公司更新售价2016年7月15日（港元）1.81目标价-12个月（港元）2.0052周范围（港元）4.41-1.47恒生指数21,659去除主要的突出部分审计师改为安永，这是重建投资者信心的第一步四环宣布已将其审计员变更为安永会计师事务所，自7月生效15.前审计师克劳·霍瓦斯（Crowe Horwath）因对服务费存在分歧而辞职。我们认为，四大审计师之一的回报对公司而言是积极的，这标志着重建投资者信心的第一步。由于旗舰产品的增长不确定性，我们维持持有评级。利润下降警告四环还发布了盈利预警，因为它预期会出现利润下降，这归因于以下四个因素：一季度收益率因一次性收益而提高；旗舰产品Kelinao的竞争更加激烈；关键产品纳入MDL（受监管药品清单）的增长压力；以及两张发票系统的影响。虽然该公司没有透露利润下降的幅度，但我们现在根据报告模型模拟了1H16利润下降36％。对于核心利润，我们预计2016年上半年增长-6％，2016年增长10％。基于医院销售额的强劲增长：由FINRA，NFA和SIPC的成员德意志银行证券股份有限公司（Deutsche Bank Securities Incorporated）批准和/或分发。非美国关联公司聘用的分析师可能不是德意志银行证券公司的关联人，因此不受FINRA规章的约束，该规章涉及与标的公司的沟通，公开露面和分析师持有的证券。研究分析师（+852）2203 6208博宇研究助理（+852）2203 5928865320林耀研究助理（+852）2203 62487/141/157/151/16我们的医院数据显示，截至5月16日，吉林四环的同比增长17％。 2015年为25％。就北京四环而言，2016年5月至今的同比增长为13％，而2016年5月为16％。2% 恒生指数（重新定基）在2015年下降。两个主要子公司的强劲增长是鲜明的表现（％）1m 3m 12m在行业持续增长减速的情况下。但是，我们提醒投资者 医院数据的增长可能不会直接转化为利润增长，即使历史数据表明四环这两个数据点具有高度相关性。我们将其归因于两个新因素：由于采用了两个发票系统，导致1H16的库存去库存以及Kelinao的出厂价格下降。维持目标价2.0港元；风险我们的目标价是基于9.5倍2017年每股收益0.21港元。我们认为9.5倍是合理的，因为其在香港上市的同业的市盈率为15倍2017年市盈率，2017年增长16.5％（相比四环为10％）。关键的下行风险包括药品招标延迟，价格下跌和归还报销控制。主要的上行风险是旗舰产品的增长恢复快于预期。绝对14.6 -9.5 -59.0恒生指数5.8 1.6 -13.6预测和比率年底12月31日2014A2015A2016年2017年2018年销售额（人民币元）3,084.23,167.23,421.63,736.14,089.2DB EPS FD（人民币）0.160.150.170.190.21DB EPS增长（％）29.2-4.710.110.312.1市盈率（x）24.623.79.28.47.5资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年终关闭资料来源：德意志银行市场研究价格/相对价格 德意志银行/香港发行时间：2016年7月18日03：02：41GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）057/04/2016。 2016年7月18日卫生保健新发布的研究建议和目标页面PAGE2德意志银行/香港价格表现路透社：0460.HK彭博社：460 HK价钱（16 Jul 15）HKD 1.81目标价HKD 2.00市盈率（DB）（x）市盈率（已报告）（x）15.5 24.6 18.3 9.2 8.4 7.5市净率（x）3.70 4.60 3.31 1.31 1.18 1.06FCF产率（％）2.0 2.5 2.6 6.0 9.4 9.4 股息收益率（％）2.6 0.7 1.6 3.2 3.5 4.052周范围HKD 1.47-4.41 EV /销售额（x）6.3 12.0 10.6 3.3 2.8 2.2市值（百万）港币百万元18,756美元百万元2,419四环医药控股集团有限公司在中国从事心脑血管（CCV）药物的研发和生产。该公司的产品还可以满足抗感染，新陈代谢，心血管系统，肿瘤学和神经系统领域的需求。8653207月14日10月14日1月15日4月15日7月15日10月15日1月16日4月16日EV / EBITDA（x）9.9 17.2 11.5 5.1 4.2 3.4EV / EBIT（x）10.9 18.7 12.5 5.8 4.8 3.8销售收入2,586 3,084 3,167 3,422 3,736 4,089毛利1,455 2,111 2,365 2,531 2,733 3,004税息折旧及摊销前利润1,640 2,154 2,912 2,223 2,429 2,706折旧43 91137164193224摊销100 84 80 80 80 80息税前利润1,497 1,979 2,694 1,979 2,156 2,401净利息收入（支出）112 99114160202242员工/会员-7 -5 33 19 22 25例外/非凡0 0 0 0 0 0其他税前收入/（支出）0 0 0 0 0 0除税前溢利1,603 2,073 2,842 2,158 2,380 2,667所得税费用311389797404445499少数民族7 14 -18 0 0 0其他税后收入/（支出）0 0 0 0 0 0净利润1,285 1,671 2,062 1,755 1,935 2,168DB调整（包括稀释）7 0 -469 0 0 0DB净利润1,292 1,671 1,594 1,755 1,935 2,168现金流量（元）经营现金流量1,5741,7611,5691,4091,9972,05410090807060503020100-10-200-10-20-30-40恒生指数（重新定基）净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）胡杰博士EBITDA保证金EBIT保证金2520151050净债务/权益（％）-20.0 -14.0 -20.3 -23.2 -29.2 -33.6净利息覆盖率[x] nm nm nm nm nm nm nm净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）胡杰博士 jack.hu@db.com医院数据分析我们在下面总结了公司整体医院销售增长，核心运营利润增长和核心净利润增长。我们认为，在2011年进行了几次关键收购之后，2012年库存减少，导致2012年利润增长减速。我们强调1H13和1H15之间医院销售增长与核心利润增长之间存在正相关关系。但是，两个数据点在2H15再次出现分歧。图1：整体医院销售增长与核心利润增长的比较整体医院销售1H121H132H131H142H141H152H15成长核心营业利润增长核心利润增长资料来源：德意志银行，公司数据附录1重要披露可根据要求提供其他信息公司股票代号最近价格*揭露四环制药0460.HK1.81（HKD）16年7月15日不适用*除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的当前价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商的价格从本地交易所获取。其他信息来自德意志银行，标的公司和其他来源。对于与本研究的主要主题以外的证券建议或评估有关的披露，请参阅最新发布的公司报告，或访问我们网站http://gm.db.com/上的全球披露查询页面。 ger / disclosure / DisclosureDirectory.eqsr。对于与本研究的主要主题以外的证券建议或评估有关的披露，请参阅最新发布的公司报告，或访问我们网站http://gm.db.com/上的全球披露查询页面。 ger / disclosure / Disclosure.eqsr？ricCode = 0460.HK分析师认证本报告中表达的观点准确反映了签名的首席分析师对主题发行人和发行人证券的个人观点。此外，签名后的首席分析人员不会也不会因提供本报告中的特定建议或观点而获得任何补偿。胡杰：由FINRA，NFA和SIPC的成员德意志银行证券股份有限公司（Deutsche Bank Securities Incorporated）批准和/或分发。非美国关联公司聘用的分析师可能不是德意志银行证券公司的关联人，因此不受FINRA规章的约束，该规章涉及与标的公司的沟通，公开露面和分析师持有的证券。+852 22036208保持公司简介损益表（CNYm）2H12披露清单保证金趋势增长与盈利13 14 15 16E 17E 18E销售增长（LHS）ROE（RHS）偿付能力13 14 15 16E 17E18E募集/回购股本0 42 0 0 0 0已付股息-523 -244 -280 -520 -574 -643借款净收益/（十月）-523 -183 5 0 0 0其他投资/融资现金流量664 -921 323 160160242 242现金流量净额26 -283 1,044 605 1,141 1,123营运资金变动143 -194 -551 -411 13 -153资产负债表现金及其他流动资产1,594 1,318 2,282 2,888 4,029 5,152有形固定资产1,442 1,704 2,051 2,331 2,622 2,927商誉/无形资产3,253 3,537 4,603 4,541 4,483 4,428联营企业/投资2,156 2,891 1,959 1,959 1,959 1,959其他资产1,654 1,874 1,425 1,914 2,018 2,245资产总额10,097 11,323 12,321 13,634 15,112 16,710计息债务6 4 8 8 8 8其他负债2,154 1,913 1,121 1,199 1,316 1,389负债合计2,160 1,917 1,129 1,208 1,325 1,398股东权益7,821 9,292 11,096 12,330 13,691 15,217少数民族115 114 96 96 96 96股东权益合计7,937 9,406 11,192 12,426 13,787 15,313净债务-1,588 -1,314 -2,274 -2,879 -4,021 -5,144关键公司指标销售增长率（％）-15。0 19。2 2。7 8。0 9。2 9。5DB EPS增长（％）44。8 29。2 -4。7 10。1 10。3 12。1个EBITDA利润率（％）63。4 69。8 91。9 65。0 65。0 66。2息税前利润率（％）57。9 64。2 85。1 57。8 57。7 58。7支付率（％）40。7 16。1 29。6 29。6 29。6 29。6净资产收益率（％）17。2 19。5 20。2 15。0 14。9 15。0资本支出/销售额（％）45。2 24。4 18。1 12。9 12。9 12。9资本支出/折旧（x）8。2 4。3 2。6 1。8 1。8 1。7资料来