2023年季度策略报告（第四季）：高利率长期化 内地经济弱复苏港股区间上落

Page 1 of 67 高利率長期化 內地經濟弱復甦港股區間上落 19 Oct 2023 報告要點 ➢ 隨着寬地產政策落地，內地第四季經濟料緩慢改善，而政策方針仍偏向結構性扶持，故此不預期克制的政策路線有太大轉變，大市提振作用有限。中美結構性的競爭關係，令到地緣政治局勢不時緊張，亦影響到長線基金於中國市場的配置策略。假設超預期政策出台，抑或經濟數據持續好轉，有助A股反彈，上望2022年7月高位3,424點，相當於未來12個月預測市盈率11.3倍，較9月28日收市價有10%的潛在升幅。 ➢ 截至2023年9月28日，恒指收市價17,373點，對應未來12個月預測市盈率8.2倍，較十年平均水平低逾一個標準差(-1 s.d.)，相信已反映投資者較悲觀的預期。恒指估值偏低，惟靜候催化劑。若內地經濟持續弱復甦，美國未見掉頭減息的訊號，加上政治局勢反覆，恒指將區間波動，下行風險有限，但亦難打開上行空間。在基本情景(Base case scenario)下，恒指第四季上望19,056點，相當於未來12個月預測市盈率9倍，較9月28日收市價有9.7%的潛在升幅。 ➢ 美國通脹續高於聯儲局目標，加上經濟續顯韌性，軟著陸的可能性上升，聯儲局預期第四季再加息一次，並上調2024年利率中位數預測至5.1厘，市場預期首次減息將延後至2024年中，利率料在更長時間內保持高水平，美國國債孳息率料續於較高水平徘徊。 ➢ 環球經濟出現轉弱迹象，將壓抑原油需求，但OPEC+續控制產量，在供給持續受限的前提下，第四季全球石油市場面臨供應短缺，油價下行空間有限，紐約期油料於每桶約77至95美元區間波動。考慮到通脹前景並不明朗，環球央行將維持高利率更長時間，現貨金價料偏軟，但在央行增持下，預期跌幅有限。 ➢ 港股潛在下行風險： ◆ 美國高利率環境較市場預期為長，美國國債孳息率、美匯指數居高不下 ◆ 內房債務違約問題蔓延，經濟復甦力度較預期弱 ◆ 中美關係再度惡化，地緣政治風險升溫 港股2023年第四季焦點/板塊 行業/主題 原因 出境遊 隨着國際航班供應增加，簽證加快審批，團體旅遊恢復，出境旅遊料延續復甦，關注相關旅遊產業鏈。 增長股 內地加大力度促進民營經濟發展，加上內地力求科技自主及產業升級，平台經濟監管環境趨向穩定。儘管宏觀經濟疲弱，龍頭科企降本提效奏效，利潤增長屢超預期。 石油股 地緣政治因素、OPEC+控制產量，預期第四季石油市場面臨供應短缺，支持油價續於偏高水平徘徊，並有利石油股盈利表現。 防守股 以巴衝突令中東局勢升溫，帶動避險需求，資金料流入防守性股份；歐英經濟前景不明朗，市場憧憬各國央行後續可能轉向鴿派，高息股的吸引力有望提升。 資料來源：信達國際研究部 信達國際2023年季度策略報告(第四季) Page 2 of 67 目錄 內地市場展望 寬地產政策效果待見，料內地第四季經濟延續弱復甦...................................................................... 4 房地產投資短期難擺弱勢，固投末季改善幅度有限......................................................................... 5 就業未如理想，消費表現料續分化.............................................................................................. 7 訂單需求回暖工業價格回穩，工業增加值料向好........................................................................ 10 高基數效應減退，第四季出口料邊際修復................................................................................. 12 居民企業中長期信貸續弱，私人部門恢復存不確定性.................................................................. 14 穩匯率訊號明確，惟中美息差限制人民幣反彈空間....................................................................... 17 內地政策結構性扶持，上證上望3,424點................................................................................... 19 香港市場展望 高息環境續拖累樓市股市，香港經濟增長達標有難度.................................................................................. 21 高利率長期化減息拐點未見，港匯料維持偏軟............................................................................. 23 高利率環境持續，集資活動料續淡靜....................................................................................... 26 內地經濟弱復甦美國利率前景未明，港股料區間上落受制19,000點............................................... 27 潛在下行風險 ..................................................................................................................... 29 港股焦點/板塊 .......................................................................................................... 30 Page 3 of 67 美國市場展望 聯儲局9月暫停加息符合預期，但上調2024年底聯邦基金利率預期至5.1厘 .................................... 33 市場押注至年底利率續處於5.25至5.50厘的區間，但預期首次減息將延後至2024年中 ...................... 36 能源價格高企及汽車工人罷工，將打擊經濟並加劇再通脹壓力 ................................................... 38 年初以來就業市場持續穩健，惟市場預期加息影響將於2024年浮現 .............................................. 41 2024年美國將舉行總統大選，預期拜登政府在對華政策上整體將持鷹派作風 ................................... 43 第四季或再度加息短期有利債息於高位徘徊，憧憬2024年初放鴿後債息始有望回落 ......................... 44 高利率的持續時間料延長，美匯指數料於高位橫行 .................................................................... 47 經濟降溫將制約盈利回升空間，美股有調整壓力 ........................................................................48 歐洲、其他市場及商品展望 市場相信歐洲央行加息周期基本結束，歐元兌美元料下試1.0200 .................................................. 53 英國通脹料繼續高企央行加息周期未結束，英鎊兌美元料可守1.1700關口上 .................................. 57 日本核心通脹持續處2%以上，憧憬貨幣政策正常化圓匯有望上試140 ............................................. 60 環球央行將維持高利率更長時間，惟預期金價於1,800美元見支持 ................................................ 62 原油需求下降但供應持續偏緊，紐約期油料於每桶約77至95美元區間波動 .................................... 64 Page 4 of 67 內地市場展望 寬地產政策效果待見，料內地第四季經濟延續弱復甦 內地疫後報復式需求消退，內生動力不足，加上內房市場持續低迷，第二季起經濟增長動能減慢。內地第三季推出政策組合拳，8月部份消費及工業方面的高頻數據初見好轉，但持續性有待觀察，而且民間投資信心仍然不足。2023年首8個月，全國固定資產投資按年增長3.2%，略低於市場預期。規模以上工業增加值增長3.9%，社會消費品零售總額增長7.0%，兩者均勝預期。外貿前景仍具挑戰，但得益於個別出口地如美國經濟展現韌性，壓力稍有舒緩。以美元計，內地8月出口按年跌8.8%，進口跌7.3%，兩者按年跌幅均較7月收窄，並優於市場預期。但「金九銀十」成色不足，再次動搖投資信心。 經合組織(OECD)將2023年全球經濟增長預測由2.7%上調至3%，由於美國經濟較預期強勁，但中國經濟疲弱將拖累2024年全球經濟，因此將2024年全球經濟增長預測由2.9%降至2.7%。至於內地方面，隨著放寬防疫限制帶來的增長勢頭消退以及房地產市場陷入困境，因此將內地今明兩年增長預測分別下調至5.1%及4.6%，分別較6月預測下調0.3及0.5個百分點。另一邊廂，世界銀行(World Bank)維持2023年內地經濟增長預測5.1%，惟將2024年增長預測由4.8%下調至4.4%，主要考慮到經濟重新開放後反彈動力減弱、債務增加及內地房地產危機等因素。 我們認為內地政策方針追求長遠結構升級，但同時要平衡短期穩增長以及防風險。故此預計維持偏穩的政策基調，著重前期政策的落實。儘管趨勢上已確認政策底、價格底及經濟底，但由於在8月底密集出台寬地產政策下，房地產危機暫時未見起色，故預計經濟弱復甦格局延續。據彭博綜合預測，市場預期2023年內地經濟增長5%，達到官方目標的5%左右。 圖1) 消費、工業於年初反彈後無以為繼 圖2) 反映中小企及外貿的財新PMI 9月回落，與官方走勢背離 資料來源：同花順、信達國際研究部 (截至2023年8月) 資料來源：同花順、信達國際研究部 (截至2023年9月) . Page 5 of 67 房地產投資短期難擺弱勢，固投末季改善幅度有限 2023年首8個月，全國固定資產投資按年增長3.2%，增速較首7個月的3.4%放緩0.2個百分點，略低於市場預期。民間投資跌幅加劇，反映信心明顯不足。房地產投資繼續是主要拖累項。 房地產銷售持續低迷，首8個月銷售面積及金額跌幅加劇，新開工施工面積第三季維持在24%以上的跌幅，房地產開發投資