大客户VUSEALTO风味产品获MDOs，短期业绩影响有限、中期替烟需求长存

事件：10月12日美国FDA宣布向VUSE ALTO旗下六款风味产品（3款薄荷醇+3款混合莓果味产品）发放MDOs（市场禁入令）。VUSE为美国电子烟市场最主流品牌之一，VUSE ALTO则为其最主要子品牌。FDA认为：此类产品PMTA申请未能提供充分信息，证明其可保护公众健康，尤其是无法证明：薄荷醇&莓果味产品对成年烟民益处大于对青少年害处。 烟草口味仍在审核，禁令有望暂缓执行。VUSE母公司BAT表示：1）将立即上诉，采取行动暂缓MDOs实施；2）VUSE ALTO旗下两款烟草口味产品仍处于FDA PMTA审核阶段；3）FDA此举损害美国成年烟民利益并有违其减少烟草产品健康问题的初衷；4）FDA判决较武断，其表示被禁产品缺乏长期消费者转化数据，但在23年3月30日，BAT已提交一份观察周期为1年的数据至FDA相关部门；5)公司坚信被合理监管的风味产品（包括薄荷醇）对于成年烟民替烟最为重要，目前非法产品、非法市场仍猖獗，FDA应采取最大努力及时约束非法市场。 短期影响有限，长期替烟逻辑不改。LOGIC薄荷醇产品2022年10月26日收到FDA MODs，之后紧急提起上诉要求暂缓执行，2022年12月15日便获法院许可，至今仍在美国市场正常销售。根据LOGIC经验来看，英美烟草作为全球烟草龙头，亦有能力短期内完成申请并可在市场正常销售，因此短期内对其影响有限。长期来看，我们认为烟民核心需求为减害&尼古丁摄取，2022年12月美国加州立法禁止全烟草品类风味口味销售，2023H1英美烟草VUSE（60%产品受影响）销量留存率达100%（卷烟留存率为85%）。因此悲观假设VUSE风味产品未来全美禁售，烟草口味产品仍有望弥补部分空缺。 标的推荐：思摩尔国际全球大客户&技术壁垒深厚，一次性、HNB、医疗、美容、大麻雾化多元共振推动未来成长。此次VUSE ALTO风味口味受到MDOs影响，股价已较为充分释放（截止2023H1账上有仍有126亿现金），且短期内业绩影响有限，公司凭借差异化产品&服务仍有望在美国市场占据领先份额。预计公司2023-2025年归母净利润分别为17.2亿元、18.1亿元、21.0亿元，对应PE分别为18.8X、17.8X、15.4X。 风险提示：全球合规趋严，新型烟草渗透率提升不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）