拥抱行业红利，看好长期潜力释放

主要观点： 报告日期：2023-09-22 23年上半年，公司在利润端首次实现盈利，录得净利润0.3亿元。公司之所以在利润端实现优化的原因主要有两个：①规模效应显现带来了单票履约成本的持续降低。顺丰同城在件量端保持着高速增长，使得单票成本出现明显下降，进一步释放了利润空间；②费用管控效果明显，费率下行。公司采用ROI费用管理制度使其在费用端持续优化，尤其是22年剔除了上市费用和以股份为基础的薪酬开支，费用率进一步下降。 ⚫把握行业红利，B端业务充满想象。 目前即配行业中消费场景多元化及商户私域化趋势明显，这与顺丰同城高品质服务、强履约能力、独立第三方角色相高度契合。其中，消费场景的多元化也意味着即配服务由标准化向非标化需求延伸，这对配送商的履约能力提出更高标准，同时商户的私域化向独立第三方即配商提供市场需求，我们认为顺丰同城作为高品质独立第三方即配商的龙头企业，会最大化收益于此。同时考虑公司与抖音外卖带来的订单增量，以及行业前景（预计我国即配行业22-26年订单规模CAGR约为25.9%），看好公司B端业务长期发展前景。 ⚫跑腿业务处于发展初期，未来空间广阔，抢占用户心智是现阶段重点，顺丰同城在网络建设和业务布局中均领先对手。 我国跑腿行业目前位于发展初期，21年行业规模刚突破100亿元，市场需求还未完全形成，但长期来看，行业发展潜力是非常可观的，预计至2025年将突破600亿，22-25年跑腿订单CAGR将达31.8%。在目前阶段，抢占用户心智是核心，顺丰同城已在网络铺盖和业务布局方面领先其他玩家，具备明显优势。 ⚫落地配业务强调与集团的高度协同，未来收入有望更上一层 顺丰同城的最后一公里业务主要基于与顺丰大网的末端协同作用，对于顺丰速运而言，可以削峰填谷，补充运力，而对于顺丰同城而言，落地配业务可以提供收入增量，分摊成本，增加骑手收入。目前公司落地配业务量占顺丰控股业务量的比重不高，预计未来还会有较高的增长空间。 ⚫投资建议 我们预计23-25年公司营收将达131.0亿元/158.3亿元/187.7亿元，对应同比增速+28.1%/20.8%/18.6%。采用分布估值法，同城配送业务我们挑选达达为可比公司，采用23年PS为0.68计算，该业务对应55.56亿元；最后一公里业务挑选快递企业为可比公司，采用PS为0.62计算，对应市值30.57亿元。将两项业务估值相加可得，23年预计顺丰同城市值为86.13亿元，对应92.31亿港元，当前市值为79.25亿港元，首次覆盖，给予买入评级。 ⚫风险提示 消费需求不及预期、行业竞争加剧、人力成本上升等因素。 正文目录 1整体情况：首次扭亏为盈，竞争优势稳固...................................................................................................................51.1双轮驱动构筑收入增长支点，利润端持续优化由亏转盈.......................................................................................51.2核心竞争力：差异化竞争+品牌力优势+运力池稳定..............................................................................................61.2.1差异化：差异化竞争打造舒适圈，独立第三方身份吸引多元流量..................................................................61.2.2品牌力：顺丰又快又好的口碑牢牢占据用户心智，获客成本具备优势..........................................................71.2.3运力池：多元化场景服务增强骑手吸引力，有效保证运力稳定.....................................................................82同城即配业务：拥抱行业红利，看好长期发展前景.....................................................................................................92.1TOB业务的生存之道：消费场景多元化叠加商户私域化，与高品质独立三方履约能力高度契合........................92.2TOB业务展望：行业处于黄金发展期，非餐场景成新增长极，抖音外卖提供增量想象.....................................132.3TOC业务：前期抢占用户心智，静待繁荣期到来...............................................................................................153最后一公里业务：与顺丰协同互为补充，收入有望更上一层....................................................................................184估值............................................................................................................................................................................19风险提示：.....................................................................................................................................................................20财务报表与盈利预测......................................................................................................................................................21 图表目录 图表123H顺丰同城收入达57.6亿元（YOY+24%）......................................................................................................5图表2同城配送服务为基本盘，23H收入占比58.9%....................................................................................................5图表3 23H顺丰同城在利润端由亏转盈........................................................................................................................5图表4公司毛利率于21年实现转正，23H升至为7%.................................................................................................5图表5公司订单量迅速扩大，18-20年均实现翻倍增长................................................................................................6图表6单票履约成本大幅下降，20年同比下降42%....................................................................................................6图表7费用管控持续优化，22年以来费率出现明显下降...............................................................................................6图表8顺丰同城的差异化业务布局.................................................................................................................................7图表9顺丰同城活跃消费者数量增长迅猛......................................................................................................................8图表10顺丰同城NPS位居行业第一............................................................................................................................8图表11顺丰同城活跃骑手规模快速扩大........................................................................................................................8图表122022年各即配平台注册骑手数量（万名）........................................................................................................8图表13第三方即配行业未来将保持高速增长...............................................................................................................10图表14预计2025年第三方即配渗透率将达20.5%.....................................................................................................10图表152020年第三方即配服务商市占率排名..............................................................................................................10图表162021Q1第三方即配服务商市占率排名.............................................................................................................10图表17流量去中心化带来的消费场景多元化............................................................