传媒互联网行业出版中报总结：业绩稳中向上，把握教育数字化投资机会

1 中 泰 证 券 研 究 所 专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信 ｜证 券 研 究 报 告｜ 2023.9.12 出版中报总结：业绩稳中向上，把握教育数字化投资机会 中泰证券·传媒互联网研究团队 康雅雯 S0740515080001 2 重点公司基本状况 出版观点总结： 出版行业整体2023H1业绩表现稳健，2023H1实现营收722.2亿元，同比增长6.0%；归母净利润95.1亿元，同比增长11.6%。相关标的中，央企出版集团业绩增速较快，费用控制良好，盈利能力持续改善；地方国企出版集团业绩表现稳健，稳控费用支出，持续提质增效，盈利能力稳中向上；民营出版公司营收利润及费用率波动较大，公司之间业绩分化明显。目前，线下线上渠道随着疫情放开、开学季等因素影响边际改善较明显，伴随步入Q3传统销售旺季，市场景气度有望逐步回暖。 我们持续看好教育数字化的长线投资逻辑，在数字中国框架下，行业内拥有优质教育内容的版权方持续受益于教育数字化战略方向，并基于其现有图书基础变现模式，拓展2B/C端数字教育新变现路径，有望为业绩增长提供新动能。出版板块经历过前期调整后，目前板块内头部公司PE仅处于10-12倍，安全边际明显，建议关注教育数字化布局领先，垂类内容位居前茅，边际改善明显的国有出版公司：中原传媒（000719.SZ）、山东出版（601019.SH）、凤凰传媒（601928.SH）、南方传媒（601900.SH）、中南传媒（601098.SH）、中文传媒（600373.SH）、皖新传媒（601801.SH）、城市传媒（600229.SH）、中信出版（300788.SZ）、中国科传（601858.SH）、中国出版（601949.SH）。 另外，民营出版公司对IP价值释放创新意愿明显，IP运营方式多元，建议关注优质IP内容储备充足、IP运营变现方式成熟的民营出版公司：果麦文化（301052.SZ）、中文在线（300364.SZ）、掌阅科技（603533.SH）、新经典（603096.SH）、世纪天鸿（300654.SZ）、读客文化（301025.SZ） 。 风险提示：文化监管政策风险；项目进展不及预期；宏观经济发展承压；研报使用信息更新不及时的风险 资料来源：各公司公告 Wind 中泰证券研究所（备注 ：股价与市值数据截至2023年9月12日） 核心观点 简称股价（元）市值（亿元）2018-2022年营收CAGR（%）2018-2022年净利润CAGR（%）2020-2022年平均ROE2022年货币资金占市值比（%）PE2019-2022年平均股息率中信出版27.051.22.5%-13.5%11.4%33.9%40.31.4%中国科传28.9228.65.0%2.8%10.8%10.2%46.32.6%中国出版9.4179.23.6%2.4%9.8%6.9%25.22.2%中原传媒11.0112.51.7%8.8%10.7%42.5%10.74.9%山东出版8.7181.14.6%3.1%12.8%42.3%10.66.3%凤凰传媒9.9250.73.6%11.0%13.3%25.5%11.76.5%南方传媒16.0142.912.8%12.5%12.2%22.9%13.24.3%中南传媒11.2201.06.8%2.0%10.3%54.0%13.17.2%中文传媒11.8159.6-2.9%4.2%12.3%82.5%7.96.3%皖新传媒7.4147.24.4%-9.8%6.1%62.0%17.73.5%城市传媒7.449.54.2%-1.0%10.0%23.6%14.22.7%果麦文化40.729.610.9%-3.1%9.9%9.6%55.00.2%中文在线14.1103.17.4%-30.1%-5.3%4.9%-0.0%掌阅科技21.092.27.9%-19.3%9.5%24.0%164.30.6%新经典17.929.10.3%-13.2%8.3%17.7%20.32.5%世纪天鸿10.036.43.2%3.4%6.3%9.6%102.11.5%读客文化11.044.212.6%4.7%10.8%6.9%92.00.4%地方国企出版集团民营出版公司央企出版集团 uMdXfVqPpQdXaYbRaO8OmOmMnPnOiNqQzQkPrQqM6MpPuNwMtOtRvPmPrR3 CONTENTS 目录 CCONTENTS 专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所 1 出版行业市场景气度回暖，2023H1业绩稳中向上 4 出版行业业绩增长保持稳健，看好市场景气度逐步回暖 资料来源：Wind 中泰证券研究所（注：营收及利润数据采用Wind申万出版板块成分股及掌阅科技数据之和） 2020Q2-2023Q2出版行业归母净利润及同比增速（单位：亿元） •出版行业业绩增长保持稳健，看好市场景气度逐步回暖。2023H1出版行业整体营收为722.2亿元，同比增长6.0%；2023Q2出版行业营收389.0亿元，同比增长5.8%，稳健增长得益于出版行业中教材教辅受众为K12在校学生，需求较为刚性，即使在经济承压、消费复苏缓慢等多重因素影响下，依然可保持营收总体正向增长。另外，2023H1归母净利润95.1亿元，同比增长11.6%；2023Q2归母净利润60.2亿元，同比增长8.6%，反弹明显。我们认为，出版市场景气度尤其是一般图书景气度后续有望随着步入Q3传统图书销售旺季逐步回暖。 2020Q2-2023Q2出版行业营收及同比增速（单位：亿元） 324.2 317.2 453.3 285.4 363.9 335.6 428.2 313.4 367.8 353.5 439.8 333.3 389.0 7.1% 12.4% 19.4% 28.6% 12.2% 5.8% -5.6% 9.8% 1.1% 5.3% 2.7% 6.3% 5.8% -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%050100150200250300350400450500营收（亿元） yoy（%） 45.3 40.6 27.5 31.1 57.1 38.7 46.6 29.8 55.4 35.2 44.0 34.9 60.2 19.8% 47.2% -40.0% 57.7% 25.9% -4.6% 69.2% -4.4% -2.9% -9.2% -5.6% 17.3% 8.6% -60%-40%-20%0%20%40%60%80%010203040506070归母净利润（亿元） yoy（%) 5 出版行业估值低于板块平均水平，市场震荡凸显其较强Alpha属性 资料来源：Wind 中泰证券研究所 2020-2022年/2023Q1-Q2传媒各板块收益率情况（单位：%） •出版行业估值低于板块平均水平，市场震荡凸显其较强Alpha属性。出版行业在传媒整体板块中PE（TTM）及PS（TTM）明显低于平均水平，2023Q2出版板块PE（TTM）仅为18.7X，PS（TTM）仅为2.1X，具备较高配置性价比。在市场震荡情况下，出版行业内标的凭借稳健业绩增速、充沛在手现金流、高分红等强防御属性跑出较强相对收益，其2022年收益率-11.4%位列传媒板块第二，2023Q1收益率26.6%位列板块第二，2023Q2收益率18.4%位列板块第一。 2021Q2-2023Q2传媒各板块PS（TTM）趋势图 2021Q2-2023Q2传媒各板块PE（TTM）趋势图 01234567892Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q230100200300400500600700800广告营销 内容平台 游戏 出版 整体 2Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2023Q22023Q12022年 2021年 2020年 6 图书零售市场降幅持续收窄，渠道边际改善较明显 资料来源：北京开卷 中泰证券研究所 2021-2023年8月网店渠道指数变化情况 •图书零售市场降幅持续收窄，渠道边际改善较明显。2023Q2图书零售市场较2022年同期同比下降了2.4%，和2022年全年及2023Q1相比降幅继续收窄。图书零售市场随着疫情放开、线下生态修复、物流运力恢复、开学季等因素影响，线下实体店和线上网店渠道均出现复苏态势。8月图书市场处于暑期与开学销售高峰之间，2023年8月实体渠道指数同比下降24.4%，复苏较为缓慢；网店渠道指数因6月年中大促落下帷幕正常回落，环比下降19.5%，但仍同比上升10.9%，已恢复至2021年同期水平，边际改善较明显，图书零售市场焕发活力。 2021-2023年8月实体书店渠道指数变化情况 0501001502002503001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 202120222023010020030040050060070080090010001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 202120222023 7 CONTENTS 目录 CCONTENTS 专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所 2 国有出版业绩稳健，民营出版业绩分化 8 央企出版集团业绩增速较快，盈利能力持续改善 资料来源：Wind 中泰证券研究所 2023H1央企出版集团盈利能力情况（单位：亿元，%） •央企出版集团业绩增速较快，盈利能力持续改善。伴随疫后线上线下生态修复，一般图书恢复向上弹性较大，2023H1，央企的出版集团中国出版、中信出版公司等业绩增速较快，其中中国出版2023H1营收实现25.2亿元，同比增长13.7%；归母净利润2.5亿元，同比增长30.8%。分季度来看，Q2涵盖618等促销活动，为上半年主要业绩贡献季度，虽然各公司Q2相关活动费用支出提升对毛利率造成一定影响，但央企出版集团公司整体归母净利润及扣非归母净利润都反弹明显，盈利能力持续改善。 2023Q2央企出版集团盈利能力情况（单位：亿元，%） 属性简称23H1yoy（%）23H1yoy（%）23H1yoy（%）23H1yoy（%）23H1yoy（%）中国科传12.111.0%1.816.1%1.817.5%29.1%0.1%15.4%0.9%中国出版25.213.7%2.530.8%1.832.8%31.2%-2.0%10.1%1.4%中信出版8.72.9%0.91.3%0.91.0%35.4%-1.5%10.8%0.8%净利率（%）央企出版集团营收（亿元）归母净利润（亿元）扣非归母净利润（亿元）毛利率（%）属性简称23Q2yoy（%）qoq（%）23Q2yoy（%）qoq（%）23Q2yoy（%）qoq（%）23Q2yoy（%）qoq（%）23Q2yoy（%）qoq（%）中国科传7.65.5%69.0%1.41.3%230.2%1.42.1%220.1%26.4%-0.4%-7.4%19.3%-0.4%10.6%中国出版15.08.1%47.0%2.216.0%560.8%1.89.2%130005.1%32.9%-0.2%4.3%15.2%1.2%12.7%中信出版4.52.2%4.5%0.50.3%16.1%0.5-9.7%26.1%35.0%-1.1%-0.7%11.9%2.5%2.2%净利率（%）央企出版集团营收（亿元）归母净利润（亿元）扣非归母净利润（亿元）毛利率（%） 9 央企出版集团费用控制良好，分红比例适中 资料来源：Wind 中泰证券研究所（股息率=2022年每股分红/2022年12月31日前复权收盘价，分红比例及股息率数据均为2022年） 2023H1央企出版集团其他财务情况（单位：%） •央企出版集团费用控制良好，分红比例适中。得益于疫后物流运力恢复、生产经营活动