毛利率逐季回升，出海贡献业绩增量

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 三一重工（600031） 证券研究报告 2023年09月13日 投资评级 行业 机械设备/工程机械 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 16.62元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 8,486.60 流通A股股本(百万股) 8,464.22 A股总市值(百万元) 141,047.33 流通A股市值(百万元) 140,675.27 每股净资产(元) 7.87 资产负债率(%) 57.90 一年内最高/最低(元) 19.73/13.30 作者 李鲁靖 分析师 SAC执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 朱晔 分析师 SAC执业证书编号：S1110522080001 zhuye@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《三一重工-季报点评:业绩符合预期，行业周期有望见底》 2023-04-28 2 《三一重工-年报点评报告:行业正处周期相对底部，公司业绩有望筑底回升》 2023-04-03 3 《三一重工-季报点评:海外市场表现亮眼，股权激励落地彰显发展向好信心》 2022-10-30 股价走势 毛利率逐季回升，出海贡献业绩增量 2023年H1： 1）实现营收394.97亿元，同比-0.44%；实现归母净利润34亿元，同比+29.08%；实现扣非归母净利润38.63亿元，同比+75.18%。 2）H1毛利率28.21%，同比+5.72pct；归母净利润率8.52%，同比+1.94pct；扣非归母净利润率9.68%，同比+4.18pct。 3）期间费用率为15.46%，同比-0.44pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.48%、3.26%、7.2%、-2.48%，同比分别变动+0.34、+0.14、-0.12、-0.8pct。其中，汇兑收益为10.80亿元，同比+83.32%，其中去掉套保后为2.72亿元。 4）应收账款为264.05亿元，同比+13.71%，应收账款/营业收入为66.60%，同比+8.07pct。 2023Q2单季度： 1）实现营收217.09亿元，同比+10.78%，环比+22.05%；实现归母净利润18.88亿元，同比+80.83%，环比+24.93%；实现扣非归母净利润24.25亿元，同比+117.16%，环比+68.63%。 2）Q2单季度毛利率28.72%，同比+5.88pct，环比+1.11pct；归母净利润率8.70%，同比+3.42pct，环比+0.30pct；扣非归母净利润率11.07%，同比+5.42pct，环比+3.07pct。 3）期间费用率为12.94%，同比-2.25pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.69%、2.64%、6.70%、-4.09%，同比分别变动+0.09、-0.33、-0.94、-1.07pct。 分产品来看，混凝土机械收入83.95亿元，同比+0.48%，毛利率22.07%，同比+1.16pct；挖掘机械收入151.50亿元，同比-9.49%，毛利率34.29%，同比+9.19pct；起重机械收入73.64亿元，同比+3.04%，毛利率25.00%，同比+9.33pct；桩工机械收入12.54亿元，同比-24.65%，毛利率32.69%，同比-4.13pct；路面机械收入13.63亿元，同比+0.92%，毛利率28.85%，同比+1.29pct；其他收入51.07亿元，同比+46.06%，毛利率23.92%，同比+4.94pct。分地区来看，国内收入161.67亿元，同比-27.23%，毛利率24.41%，同比+3.35pct;国际收入224.66亿元，同比+35.87%，毛利率31.01%，同比+6.59pct。 海外市场扩张，贡献增量业绩。海外市场实现快速增长，2023年H1，公司海外主营业务毛利率达 31.01%，同比+6.59pct。其中，欧美为海外增长最快的区域。各区域实现销售收入情况如下：亚澳区域89.38亿元，同比+22.07%；欧洲区域81.82 亿元，同比+71.56%；美洲区域39.58亿元，同比+22.65%；非洲区域13.88亿元，同比+14.14%。 盈利预测：预计2023-2025年归母净利润分别为64.12/ 91.71/119.54亿元，对应PE分别为 22.00、15.38、11.80X，维持“买入”评级。 风险提示：政策风险、下游需求不及预期、市场风险、原材料价格波动、外币业务汇率波动等。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 106,873.39 80,822.13 88,283.87 98,406.73 112,835.51 增长率(%) 6.82 (24.38) 9.23 11.47 14.66 EBITDA(百万元) 21,400.07 13,705.09 10,012.84 13,058.95 16,033.53 归属母公司净利润(百万元) 12,033.36 4,272.80 6,411.94 9,171.08 11,954.45 增长率(%) (22.02) (64.49) 50.06 43.03 30.35 EPS(元/股) 1.42 0.50 0.76 1.08 1.41 市盈率(P/E) 11.72 33.01 22.00 15.38 11.80 市净率(P/B) 2.21 2.17 2.05 1.88 1.69 市销率(P/S) 1.32 1.75 1.60 1.43 1.25 EV/EBITDA 7.21 6.82 9.21 7.01 4.75 资料来源：wind，天风证券研究所 -17%-12%-7%-2%3%8%13%18%2022-092023-012023-05三一重工沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 14,811.87 21,342.88 17,041.66 15,997.42 30,957.25 营业收入 106,873.39 80,822.13 88,283.87 98,406.73 112,835.51 应收票据及应收账款 20,168.88 25,610.47 11,174.47 33,655.26 20,881.90 营业成本 78,679.82 60,799.76 66,925.40 74,134.49 84,433.03 预付账款 748.03 1,041.55 727.44 1,251.05 1,072.38 营业税金及附加 422.27 368.41 370.27 416.70 488.46 存货 18,462.61 19,738.36 15,659.26 22,231.70 23,268.32 销售费用 6,699.29 6,301.59 6,356.44 6,494.84 7,221.47 其他 39,448.86 37,970.03 37,428.22 39,653.27 38,392.24 管理费用 2,770.53 2,638.89 2,648.52 2,755.39 2,933.72 流动资产合计 93,640.24 105,703.28 82,031.05 112,788.70 114,572.09 研发费用 6,508.89 6,922.91 5,738.45 5,412.37 5,641.78 长期股权投资 2,333.49 2,239.05 2,239.05 2,239.05 2,239.05 财务费用 (124.52) (293.60) (195.70) (381.80) (649.85) 固定资产 13,294.55 19,636.12 18,112.21 17,488.30 16,764.39 资产/信用减值损失 (710.05) (664.59) (210.00) (210.00) (210.00) 在建工程 7,417.58 3,970.82 3,970.82 3,970.82 3,970.82 公允价值变动收益 53.55 (250.26) 0.00 0.00 0.00 无形资产 4,388.10 4,916.48 4,581.04 4,245.60 3,910.17 投资净收益 1,045.26 746.05 898.71 896.67 847.14 其他 17,403.88 22,230.31 17,661.00 19,016.60 19,595.50 其他 (2,278.89) (494.02) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 44,837.59 52,992.77 46,564.11 46,960.37 46,479.92 营业利润 13,807.24 4,746.99 7,129.19 10,261.40 13,404.04 资产总计 138,556.54 158,754.60 128,595.16 159,749.06 161,052.01 营业外收入 155.72 225.63 200.00 193.78 206.47 短期借款 5,777.99 4,540.05 4,000.00 4,000.00 4,000.00 营业外支出 107.04 140.22 100.00 115.75 118.66 应付票据及应付账款 28,559.96 28,907.68 26,206.99 36,586.30 37,031.93 利润总额 13,855.93 4,832.41 7,229.19 10,339.44 13,491.85 其他 25,328.88 32,285.73 21,975.49 35,965.59 28,222.32 所得税 1,530.25 427.82 640.01 915.37 1,194.45 流动负债合计 59,666.83 65,733.46 52,182.48 76,551.89 69,254.25 净利润 12,325.68 4,404.59 6,589.18 9,424.07 12,297.40 长期借款 9,602.67 21,624.94 4,000.00 4,000.00 4,000.00 少数股东损益 292.32 131.78 177.24 252.99 342.95 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 12,033.36 4,272.80 6,411.94 9,171.08 11,954.45 其他 2,426.38 3,490.79 2,467.77 2,794.98 2,917.85 每股收益（元） 1.42 0.50 0.76 1.08 1.41 非流动负债合计 12,029.05 25,115.73 6,467.77 6,794.98 6,917.85 负债合计 73,461.41 92,745.89 58,650.25 83,346.87 76,172.09 少数股东权益 1,404.22 1,043.05 1,163.58 1,336.27 1,570.18 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 8,492.59 8,493.29 8,486.60 8,486.60 8,486.60 成长能力 资本公积 5,143.93 5,374.39 5,155.50 5,155.50 5,155.50 营业收入 6.82% -24.38% 9.23% 11.