8月金融数据点评：冲量再现，融资改善但并不强劲

固定收益点评 证券研究报告|固定收益研究 2023年09月12日 冲量再现，融资改善但并不强劲—8月金融数据点评 信贷表现符合市场预期，居民和企业中长贷仍偏弱。8月新增信贷13600亿元，同比多增1100亿元，符合市场预期。在7月信贷数据大幅低于市场预期后，信贷冲量诉求抬升，8月当月信贷规模为近年新高。分类型看，居民和企业中长贷仍较 弱，票据融资支撑企业信贷。8月居民短期贷款增加2320亿元，中长期贷款增加1602亿元，居民贷款同比少增658亿元，居民中长贷持续走弱与高频数据显示的商品房销售景气度不高一致，居民短期贷款有所反弹。同期企业中长期贷款少增909亿元至6444亿元，企业中长贷延续7月以来的弱势。票据融资大幅增加，8 月净增加3472亿元，同比多增1881亿元，显示8月或存在一定程度的信贷冲量情况。 社融增速高于市场预期，政府债券融资是主要拉动项。8月新增社融31200亿元，同比多增6488亿元，略高于市场预期。存量社融增速上升0.1个百分点至9.0%。 地方专项债发行加速显现，8月政府债券融资11800亿元，同比多增8755亿元，专项债提速显现是社融回升的主要原因。人民币贷款符合市场预期，8月新增为13400亿元，在7月信贷大幅回落后，8月未进一步回落，居民短贷和企业票据融资有所回升。 居民和企业部门存款或加速向理财和货基转移，叠加财政存款回笼，货币增速进一步放缓。信贷需求不强，货币增速也随之回落，8月M2增速回落0.1个百分点至10.6%。其中企业存款当月少增661亿元至8890亿元，居民存款当月同比少 增409亿元至7877亿元，一方面是融资需求不强，货币流通速度较低所致，另一方面是在存款基准利率下调后，居民和企业的资产从存款向理财和货基转移。同时，8月财政存款同比多增，当月同比多增2484亿元至-88亿元，同样拉低了M2的增速。从狭义货币M1来看，8月同比增速下降0.1个百分点至2.2%，M2/M1剪刀差同7月持平，显示资金活性仍较低，企业存款定期化的现象仍较为明显。 政府债券融资的支撑下，8月社融数据有所反弹，但信贷的企稳仍需商品房销售的企稳。从目前高频数据票据融资里来看，企业部门融资需求有所回升，在认房不认贷、降低存量房贷利率、降低首付比例和贷款利率等地产行业相关政策出台后，商 品房销售目前进入观察期，居民部门中长期贷款能否企稳仍取决于商品房销售能否企稳。宽信用方面，关注房地产一揽子政策下的居民中长贷、地方债发行加快带来的结构性融资、特殊再融资债等可能的信贷增量。宽货币方面，预计降息有望在四季度落地，虽然近期人民币汇率波动较大，对外稳定人民币币值稳定的诉求上升，但对内维持物价稳定和促进经济增长的目标仍然重要。8月通胀仍在低位，高实际利率仍制约了部分主体的融资需求，同时银行端置换存量房贷和地方政府债务置换都降低了银行资产端成本，负债端需要相应的调整。信用政策取决于居民部门商品房销售和政府部门债券融资，相比信用政策，货币政策的阻力可能更小。 把握调整出的配置机会，当前到季末或是配置窗口。政府债券融资的支撑下，社融有所反弹，但信贷融资仍较弱，仍需货币政策和信用政策的进一步呵护。前期由于对政策发力的担忧，以及资金的趋近，债市出现持续调整，而债市的调整又引发赎 回潮再现的担忧，并在交易中加剧了这一过程。但事实上，政策效果有待继续观察，资金也难以更紧，理财资产负债端的稳定和破净率的低位意味着本次赎回潮难以再现。而当前利率已经调整到较高水平，形成了配置价值。叠加农商行、保险等配置力量的持续买入，市场具有稳定的基础。而随着信贷冲量和季末冲击退出，我们预计债市有再度回升的可能，各期限利率具有配置价值。我们依然认为利率有望降至前期低点，1年AAA存单有望下降至2.2%左右，10年国债利率有望下降至2.5%左右。 风险提示：如果出台超预期政策，债市可能出现超预期回调。 作者 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 研究助理朱帅 执业证书编号：S0680123030002邮箱：zhushuai1@gszq.com 相关研究 1、《固定收益定期：破净多是权益类——8月理财月报 2023-09-11 2、《固定收益定期：地产政策效果待观察——基本面高频数据跟踪》2023-09-11 3、《固定收益定期：把握调整出的机会》2023-09-10 4、《固定收益点评：低基数推升通胀同比，物价依然弱势》2023-09-10 5、《固定收益定期：农商抄底利率保险抄底二永——流动性和机构行为跟踪》2023-09-09 请仔细阅读本报告末页声明 图表目录 图表1：社融和信贷增速仍在低位3 图表2：票据融资支撑信贷3 图表3：8月后新增专项债发行开始提速3 图表4：票据利率季节性回升3 图表5：货币增速继续下行4 图表6：居民和企业存款减少4 信贷表现符合市场预期，居民和企业中长贷仍偏弱。8月新增信贷13600亿元，同比多增1100亿元，符合市场预期。在7月信贷数据大幅低于市场预期后，信贷冲量诉求抬 升，8月当月信贷规模为近年新高。分类型看，居民和企业中长贷仍较弱，票据融资支撑企业信贷。8月居民短期贷款增加2320亿元，中长期贷款增加1602亿元，居民贷款 同比少增658亿元，居民中长贷持续走弱与高频数据显示的商品房销售景气度不高一致， 居民短期贷款有所反弹。同期企业中长期贷款少增909亿元至6444亿元，企业中长贷 延续7月以来的弱势。票据融资大幅增加，8月净增加3472亿元，同比多增1881亿元，显示贷款回升存在冲量因素。 图表1：社融和信贷增速仍在低位图表2：票据融资支撑信贷 同比，%17 16 15 14 13 12 11 10 9 社融存量非政府债券社融存量贷款 亿元 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 票据融资短期贷款中长期贷款 8 2017-082018-082019-082020-082021-082022-082023-08 2021-082022-022022-082023-022023-08 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 社融增速小幅回升，政府债券融资是主要拉动项。8月新增社融31200亿元，同比多增 6488亿元，略高于市场预期。存量社融增速上升0.1个百分点至9.0%。地方专项债发 行加速显现，8月政府债券融资11800亿元，同比多增8755亿元，专项债提速显现是 社融回升的主要原因。人民币贷款符合市场预期，8月新增为13400亿元，在7月信贷大幅回落后，8月未进一步回落，居民短贷和企业票据融资有所回升。 图表3：8月后新增专项债发行开始提速图表4：票据利率季节性回升 202320222021 新增专项债发行进度,% 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 国股银票转贴现利率曲线:6个月,% 202220212023 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2023/01/032023/04/032023/07/032023/10/03 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 居民和企业部门存款或加速向理财和货基转移，叠加财政存款回笼，货币增速进一步放缓。信贷需求不强，货币增速也随之回落，8月M2增速回落0.1个百分点至10.6%。其中企业存款当月少增661亿元至8890亿元，居民存款当月同比少增409亿元至7877 亿元，一方面是融资需求不强，货币流通速度较低所致，另一方面是在存款基准利率下调后，居民和企业的资产从存款向理财和货基转移。同时，8月财政存款同比多增，当 月同比多增2484亿元至-88亿元，同样拉低了M2的增速。从狭义货币M1来看，8月同比增速下降0.1个百分点至2.2%，M2/M1剪刀差同7月持平，显示资金活性仍较低，企业存款定期化的现象仍较为明显。 图表5：货币增速继续下行图表6：居民和企业存款减少 同比，% 30 25 20 15 10 5 0 -5 M2M1 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 同比增速，% 企业非银居民 201520162017201820192020202120222023 2017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-06 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 政府债券融资的支撑下，8月社融数据有所反弹，但信贷的企稳仍需地产链的企稳。从目前高频数据票据融资里来看，企业部门融资需求有所回升，在认房不认贷、降低存量房贷利率、降低首付比例和贷款利率等地产行业相关政策出台后，商品房销售目前进入 观察期，居民部门中长期贷款能否企稳仍取决于商品房销售能否企稳。宽信用方面，关 注房地产一揽子政策下的居民中长贷、地方债发行加快带来的结构性融资、特殊再融资债等可能的信贷增量。宽货币方面，预计降息有望在四季度落地，虽然近期人民币汇率波动较大，对外稳定人民币币值稳定的诉求上升，但对内维持物价稳定和促进经济增长 的目标仍然重要。8月通胀仍在低位，高实际利率仍制约了部分主体的融资需求，同时银行端置换存量房贷和地方政府债务置换都降低了银行资产端成本，负债端需要相应的调整。信用政策取决于居民部门商品房销售和政府部门债券融资，相比信用政策，货币政策的阻力可能更小。 把握调整出的配置机会，当前到季末或是配置窗口。政府债券融资的支撑下，社融有所反弹，但信贷融资仍较弱，仍需货币政策和信用政策的进一步呵护。前期由于对政策发力的担忧，以及资金的趋近，债市出现持续调整，而债市的调整又引发赎回潮再现的担 忧，并在交易中加剧了这一过程。但事实上，政策效果有待继续观察，资金也难以更紧，理财资产负债端的稳定和破净率的低位意味着本次赎回潮难以再现。而当前利率已经调整到较高水平，形成了配置价值。叠加农商行、保险等配置力量的持续买入，市场具有稳定的基础。而随着信贷冲量和季末冲击退出，我们预计债市有再度回升的可能，各期限利率具有配置价值。我们依然认为利率有望降至前期低点，1年AAA存单有望下降至2.2%左右，10年国债利率有望下降至2.5%左右。 风险提示 如果出台超预期政策，债市可能出现超预期回调。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权