国君：确定性与弹性-国君周期论剑周观点20230910

策略核心观点2023年股票投资更强调对风险的认识，而非业绩 ▶从□□推□到□□推□，当下股票市□更□□□□□的□□。在□去的两年□□里□筹股受挫，成□股□材股□出不□，基于□□□期持有的投□方法不奏效了，□多投□者感到困惑。早在2013年，国泰君安研究所便提出，股票价格是人心中的花，不是□上的花；股票价格是人内心世界的反映，不是客□事件的反映。表面上投□者是在交□□券和股票，本□上是投□者在交□□未来的□期。2019-2021年投□者□□□增□和□□□展的□期上□，基于周期□□和价□□□的投□方法奏效。2022年至今，□□增□和□□□展的□期不高，但内外不确定的化增多，股票投□更□□□□□的□□，而非□□。由于短期的利好和利空都已□被普遍地□期到，□□□期的上修有待□日，上□指数以区□震□□主。 ▶□□偏好两端走的格局延□，微□□构好但□期分歧大的股票有机会。2023年股票投□更□□的□□，而非□□，投□者□短端的GDP、□上市公司的EPS淡化，而□不确定（地□□□、增□模式切□、房地□去金融化等）的解决非常关注。不同投□者□待不确定性的□度截然不同，低□□偏好的投□者□避□□，□出价□股；而高□□偏好的投□者高歌猛□，推升成□股，出□了上半年价□股跌而成□股□的□象。准确来□，2023年不是□□意□上□□成□股的行情，而是高□□特征股票的行情。与2015年市□□□偏好□□抬升不同，2023年市□□□偏好逐步下台□。因此在行情□奏上，高□□特征的板□（如□算机、□媒）先表□，然后依次向□□特征不高的股票切□。展望未来，市□□□偏好两端走的格局□会延□，股票投□不靠□期而靠交易，投□机会在微□□构好但□期分歧大的股票。微□□构差、□期分歧小的股票没有机会。 ▶行□比□：科技股行情在高端装□和材料，金融地□看政策□奏。投□重点不在行□公司是否超□期，而在于是否在交易策略上有空□。行□比□从高□□特征向□□特征不高的方向切 ，要□□有□品、有□□但□期分歧大的板□；□股思路上要□□没有被交易□、微□筹□□构好的公司。要□□□□特征不高、□期分歧大、微□□构好的行□与公司。推荐三条主□：1科技股的行情在高端装□与材料，看好机械/□工/□子等。股价充分□整，受益制造□出海、国□替代与政策催化。2）□□□比企□，地□需求□与地方□□化解政策□力，周期消□中的高□□特征□材股将展开反□；金融地□看政策□奏。3）□□健投□者，具有特□□□□□的高分□央国企是□数不多的□□：运□商/石油石化/公共事□等。 ▶投□主□和个股推荐：高端装□/□□□□□/□星互□网/机器人。1、高端装□：提升基□性□略性装□国□化水平，推荐半□体（中科□□）/工□母机（□威数控）/□工（中航沈□）/□网（威□信息）；2、□□□□□：受益于高端芯片自主化突破和新□品□量□期抬升的供□□公司（力芯微/□□科技，卓□微受益）；3、□星互□网：开启空天地一体化通信新□代，看好□星制造□□□（□昌科技，中国□通受益）；4、机器人：人形机器人□□化□程加速，国内具□供□□□□（□志□器）。 ▶□□提示：国内政策□增□不及□期；全球地□政治的不确定性。 煤炭核心观点“金九银十”强预期将迎来检验 投资建议：年度主线依然是提质增效的央企，推荐：1）提质增效的央企：新集能源、电投能源、中国神华、中煤能源、上海能源；2）兼备尿素及化工块煤标的：兰花科创；3）高股息：恒源煤电、陕西煤业、兖矿能源、山煤国际等；4）长协焦煤：平煤股份、山西焦煤、淮北矿业；5）成长标的：中国旭阳集团、华阳股份、昊华能源等。 国内煤市景气强于海外，“金九银十”将检验强预期。9月第一周，北方港Q5500平仓价为880元/吨(+25元)，京唐港主焦煤(山西)价格为2200元/吨(+100元) ，同期，国际煤价整体趋稳，API2(北欧)、API4(南非)、API6(澳洲)煤价分别周环比0(0%)、+2(+2%)、0(0%)美元/吨。国内北方港库存仍延续去化，9月4日2797万吨周环比下降132万吨，叠加化工品在强预期下仍延续涨价和补库，国内煤市景气强于海外。进入9月后，非电旺季用煤迎来检验期：1）据mysteel，9月8日钢厂高炉开工率84.4%，周环比+0.3PCT，高炉产能利用率92.8% ，周环比+0.5PCT，同比+5.2PCT，焦煤下游需求表现强势。但强势的下游并 没有伴随钢价上涨，我们判断是产业链补库叠加电炉开工率低位导致的高炉需求提升，因而钢铁产业链的终端需求仍需旺季验证，若钢价平稳，焦煤亦无上涨空间；2）据隆众资讯，截至9月7日煤制甲醇开工率77.2%，周环比+0.4PCT，已为2018年至今的高位，港口可流通库存48.3(周环比+0.8)万吨，可流通库存创维持近年新高，甲醇全国场内库存也仅次于2020年，伴随国际油价上涨 ，甲醇价格有支撑，但已完成旺季补库阶段性目标。 地产政策持续加码，顺周期板块中煤炭脱颖而出。8月31日，中国人民银行发布：1）降低存量房首套贷快利率；2）调整优化住房差别化住房信贷政策。顺周期全产业链中长期预期均有上调，而其中供给端有限制的价格弹性更大：1 ）于煤炭而言虽2023年受进口冲击价格由年初的1200跌至当下的800余元，但该价格仍在历史高位，煤企仍保持高盈利，且环比视角看进口难有增量，需求若有提升，煤价预期将转好；2）虽有政策利好，市场风险偏好预计也是从底部逐步抬升的状态，煤炭作为高股息板块，有望优先修复，成为顺周期龙头板块。 行业回顾：1）截至2023年9月8日，秦皇岛港库存为482.0万吨（1.5%）。京唐港主焦煤库提价2200元/吨（4.8%），港口一级焦2187元/吨（0.0%），炼焦煤库存三港合计160.3万吨（-6.2%），200万吨以上的焦企开工率为82.6% （0.60PCT）。2）澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价下跌0美元/吨（-0.4%）；澳洲焦煤到岸价286美元/吨，较上周上涨4美元/吨（1.4%），京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低197元/吨。 风险提示：宏观经济增长不及预期；进口煤大规模进入；供给超预期释放。石化核心观点 沙特及俄罗斯减产预期推高原油价格观点边际变化： ①原油：本周原油价格大幅上涨，布油现货收于92美元/桶；成品油裂解价差保持强势的同时，OPEC+沙特以及俄罗斯联合宣布石油减产提振高油价超出市场预期，宏观压力缓解。同时，国内发布政策刺激国内经济消费潜力，也支撑了原油价格的上涨。但另一方面，我们也观察到美国失业救济人数创新低或使市场再次担忧引发美联储加息预期的可能性，此外四季度原油进入传统需求淡季，此外美国真毒伊朗和委内瑞拉的制裁松绑或对冲OPEC+的减产政策，我们认为如果欧佩克进一步加大减产力度则可能对冲伊朗委内瑞拉帮助原油价格突破震荡区间上限；如果仅是延长减产则可能有助于短期原油价格的强势但无法对冲长期伊朗委内瑞拉等国的产量增加。 ②对市场的观点：原油在供需格局偏紧的情况下高位整荡，在油价上涨背景下下游化工品补库需求增加，此外成品油裂解价差维持强势，短期我们认为石化板块具备较好配置价值。推荐上游盈利预期好转，经营效率改善受益于成品油出口配额下发的中国石油，中国海油，中国石化；推荐市场预期旺季需求将进一步改善，行业库存合理的涤纶长丝板块的桐昆股份及新凤鸣。推荐化工品需求预期持续好转的卫星化学，宝丰能源，荣盛石化，恒力石化等此前需求预期被压制，价差处于历史底部且未来产能将继续扩张的化工龙头企业。另一方面 ，推荐受益于LNG出口产能及油气炼化行业细分领域资本开支增加的海油工程 ，卓然股份。新材料方向，我们认为应该重点关注POE,EVA及芳纶方向。风险提示：全球经济衰退超预期，疫情反弹超预期，释放战储超预期。原油：沙特及俄罗斯减产预期推高原油价格 原油：截止9月8日，WTI现货收于87.51美元，环比+1.96美元；BRENT现货收于92.46美元，环比+2.85美元。EIA9月1日当周商业原油库存环比-630.7万桶，前值-1058.4万桶。其中库欣原油环比-175万桶，前值-150.4万桶。汽油库存环比-266.6万桶，前值-21.4万桶。炼厂开工率环比-0.2%至93.1%。美国原油库存下降，净进口量环比减少。美国产量1280万桶/天，美国净进口数据环比-12%。截至9月8日当周，美国活跃石油钻机数环比+1部至513部。 天然气：截止9月8日，英国基准天然气价格收于85.71便士/撒姆，环比-4.5便士/撒姆；截止9月8日，美国NYMEX天然气期货收于2.62美元/百万英热单位 ，环比-0.15美元/百万英热单位。9月3日，中国LNG综合进口到岸价格指数121.86(C.I.F，不含税费、加工费）。9月8日国内LNG液厂平均出厂价4199元/吨 ，环比+0.99%。 沙特与俄罗斯延长石油减产期限稳定原油价格：9月5日，沙特和俄罗斯分别宣布延长原油减产期限。其中，沙特将自愿减产100万桶/日的期限再延长3个月至今年12月，第四季度沙特的原油产量将约为900万桶/日，比沙特每天1200万桶的最高产能低25%。同日俄罗斯副总理诺瓦克表示，俄罗斯将自愿削减30万桶石油日出口量，将持续到2023年底。诺瓦克称，此举是对此前石油减产决定的补充。双方均称，延长减产旨在维持石油市场的稳定和平衡，接下来将在每月对自愿减产进行审查，以考虑进一步减产或增产，延长减产期限此举超出市场预期，沙特和俄罗斯在延长减产期限方面步调一致，显示了OPEC+管理原油生产的决心，原油供应将延续偏紧格局。但另一方面，原油市场正在提前消化四季度的减产预期，进入四季度后，“减产”对于油市的推动作用将大大减弱。此外美国针对伊朗和委内瑞拉的制裁正在松绑或对冲OPEC+的减产政策，或影响原油的供需格局，总体上我们对三季度原油保持高位震荡的形势。 美国失业救济人数创新低引发四季度美联储紧缩预期：美国劳工部公布的上周首次申请失业救济人数超预期下降至21.6万，创半年多来新低，上周持续申请救济人数创七个多月新低。失业数据公布后，美国经济数据稳健，美元指数继续走高，非美货币大多下跌。失业率数据显示劳动力市场仍有韧性，继周三公布的ISM非制造业指数体现服务业扩张意外强劲后，再次强化市场对美联储的紧缩预期。 欧洲天然气储存水平成为关键市场指标：大宗商品贸易商托克表示，欧洲天然气储存水平已成为一个关键的市场指标。托克全球天然气和电力主管RichardHoltum在新加坡举行的Gastech会议间隙表示，冬季结束时储存的天然气量将决定欧洲在夏季购买多少液化天然气，进而决定全球天然气价格。由于需求低迷，欧洲的天然气储存几乎已满，这打压了近期液化天然气的需求和价格。但如果即将到来的冬季出现寒流，这些库存可能会迅速减少，欧洲将被迫与亚洲买家争夺数量有限的可用液化天然气。 2023年可能会存在的黑天鹅风险。2023年相较2022年而言，市场普遍认知为俄乌冲突在2023年烈度会下降，外围市场风险下降。从目前情况看，根据俄新 社报道，北约开始对乌克兰援助重型武器和坦克。其中英国将向乌克兰提供挑战者2重型坦克。由于重型武器的加入，不排除阶段性战争烈度升级的可能。另一方面，由于美国共和党众议员获胜以及以色列强硬派内塔胡尼亚当选总理 ，伊朗核问题得到顺利解决的难度加大。当前以色列的政府由于右翼政党的加入，成为以色列有史以来最右翼政府。新一届政府由利库德集团、宗教政党沙斯党和极右翼政党宗教犹太复国主义者党等6个政党组成。在总理就职宣誓前 ，内塔尼亚胡发表讲话称，新政府将主要推进3项主要任务：阻止伊朗发展核武器、加强基础设施建设以及加强以色列法律和秩序建设。由于拜登政府距离任期结束只剩18个月，而扣除协议进入落实过程需要1年的时间，我们预计伊朗已经没有足够的动力让步以达成伊核协议。而伊朗与以色列的矛盾可能成为新的黑天鹅风险。复盘90年代海湾战争期间，原油价格仅在开战初期出现显著上涨，其后持续下跌。但环境与现在不同：当时西方世界做了足够