海外工厂持续发力，新能源板块未来可期

投资要点 事件：公司发布]2023年中报，实现营收2.7亿元，同比+35.4%，实现归母净利润0.9亿元，同比+43.0%。分拆单季度看，Q2实现营收1.4亿元，同比+35.1%，环比+6.8%，实现归母净利润0.5亿元，同比+52.2%，环比-4.6%。 多个客户新项目进入量产阶段，传统业务保持继续增长态势。公司墨西哥大众、MAN等多个客户新项目量产，气门传动组精密零部件产品营收1.9亿元，同比+32.3%，为公司业绩领先同行提供保障。气门组精密零部件营收0.4亿元，同比+13.9%。报告期内，公司新获欧洲大众、比亚迪、长城汽车的新项目定点，后续项目陆续量产将为公司主业贡献新增量。 湖州新坐标实现稳定量供，上半年业绩加速放量。依托强大的研发能力，湖州新坐标显著提高了冷镦线材精制的工艺稳定性并降低了生产成本，已经向人本、万向等多家轴承生产厂家及富奥股份、华远股份等汽车零配件公司进行稳定量供，23H1湖州新坐标实现营收0.3亿元，同比+103.9%。目前，湖州新坐标正在配合多个行业客户的审核，逐步完成试制和交付产品，叠加公司对海外市场的积极开拓，未来有望扭亏为盈从而为公司业绩贡献增量。 海外产能持续释放，集中发力新能源汽车产业。23H1公司实现海外营收0.9亿元，同比+61.0%，占公司营业收入32.6%，同比提升5.2pp。23H1欧洲新坐标实现营收0.4亿元，同比+67.6%；墨西哥新坐标实现营收0.1亿元，同比+67.0%。 海外商用车、乘用车市场同步发力，为公司未来业绩持续增长打下基础。新能源板板块开始发力，23H1新能源汽车产品收入0.5亿元，占公司营业收入18.5%。 公司构建团队，持续拓展精密部件在二氧化碳热泵系统及热管理集成模块、电驱动传动系统、动力电池系统壳体等新能源汽车产业链上的发展，伴随相应项目陆续定点量产，新能源板块有望成为公司第二增长曲线。 盈利预测与投资建议。我们预计未来3年归母净利润复合增长率为40.0%，给予公司2024年15倍PE，目标价33.60元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险，原材料价格波动风险，下游客户销量不及预期风险，政策调整风险，地缘政治风险等。 指标/年度 1公司概况：国内精密冷锻件细分龙头 公司成立于2002年，前身为杭州新坐标锁夹有限公司，2010年签署《变更设立杭州新坐标科技股份有限公司之发起人协议书》，同年11月完成工商变更，是一家专业从事冷锻、精密成型工艺技术研发与生产的高新技术企业。多年来，新坐标以“绿色发展，引领行业，回报社会”为己任，重视研发创新与成本控制，追求更好的产品设计、更好的质量、更环保的制造方式，成为国内汽车零部件、精制线材等行业的领跑者。 图1：公司主营产品及上下游关系 公司主营产品：主营产品包括气门传动组精密零部件、气门组精密零部件、其他精密零部件（变速器零部件、汽车底盘零部件）和冷锻精制线材加工，客户涵盖国内一汽-大众、比亚迪、吉利、潍柴动力、中国重汽、长安汽车等诸多汽车、摩托车优质品牌厂商和德国大众、墨西哥大众、北美通用等一些海外客户。同时，公司正在积极开拓精密零部件在车身稳定系统、精密电磁阀、空调热管理系统及航空航天等领域的运用，目前已成功供货长安福特的变速器零部件、比亚迪的车身稳定系统零部件，为公司精密零部件产品创造了新的市场空间 。 图2：公司主要客户 公司业绩状况：2011-2022公司营收从0.6亿元增至5.3亿元，CAGR21.9%，整体保持较快增长，其中，2018年受汽车行业产销同比下滑的影响，营收增速放缓。2011-2022年净利润从0.3亿元增至1.7亿元，CAGR17.1%，基本与营收保持同步增速。受益于公司良好的成本管理、产品矩阵以及优质的客户结构，23H1公司营收2.7亿元，同比+35.4%，净利润0.9亿元，同比+33.3%，上半年实现收入利润双增长。 图3：2011年以来公司营业收入及增速 图4：2011年以来公司净利润及增速 公司收入结构：乘用车行业是公司主要收入来源，2022年公司总营收5.3亿元，其中，乘用车行业收入4.2亿元，同比+31.3%，占营业收入80.4%。2023H1，乘用车行业收入2.2亿元，同比+40.5%；商用车行业收入0.3亿元，同比-3.7%。 图5：公司2022年主营业务收入结构（分行业） 图6：公司2023H1主营业务收入结构（分行业） 2传统业务稳定增长，横向拓展“新”空间 气门传动组业务量价齐升，销售占比连续四年超过70%。公司气门传动组业务始终保持快速增长，销量端：2017年销量为3611.0万件，2022年销量为7579.8万件，2017-2022年复合增速16.0%；收入端：2017年传动组收入1.6亿元，2022年收入3.7亿元（同比+21.0%），2017-2022年复合增速18.3%；23H1气门传动组收入1.9亿元，同比+32.3%。近年来，气门传动组产品单价保持稳步增长，21/22年单价为4.4/4.9元/件，同比+6.3%/+12.3%。从销售占比来看，传动组业务贡献大部分收入，2019-2022年收入占比超过70%。传动组业务的稳步增长，利于维持公司基本盘的稳定。 图7：2017年以来气门传动组精密冷锻件销量 图8：2017年以来气门传动组精密冷锻件营业收入 图9：2017年以来气门传动组精密冷锻件单价（元/件） 图10：气门传动组精密冷锻件营业收入占比（%） 气门组业务情况：公司从气门组精锻件起家，2017年销量达4.1亿件，受行业需求与战略调整影响，气门组业务出现负增长，2022年销量3.6亿件，同比下降6.7%。收入方面，22年气门组收入0.8亿元，同比下降11.7%，营收占比15.3%;23H1气门组实现收入0.4亿元，同比+13.7%。气门组产品单价偏低，2017-2022年始终保持0.23-0.26元/件的区间水平。 图11：2017年以来气门组精密冷锻件销量 图12：2017年以来气门组精密冷锻件收入 积极扩展海外市场，海外收入逐年提升。2016年公司传动组业务（液压挺柱）获德国大众在欧洲市场的项目定点供货资格，开启海外业务。2017、2018年公司先后在捷克、墨西哥设立生产基地，并分别于20Q3、21Q4开始量产爬坡，成为公司业务增长新引擎。受益于公司对海外市场的开拓与培育，公司产品得到海外市场认可。据2022年报披露，公司已获墨西哥大众、德国大众、巴西大众项目定点。大众体系之外，公司获道依茨、北美通用、Stellantis、利勃海尔等海外客户定点。近年来，公司海外收入占比稳步增长，22年海外收入1.5亿元，同比增长22.8%，占营业收入28.0%；23H1海外收入0.9亿元，同比+60.9%。 图13：海内外收入占比 图14：公司持续推进全球化布局 开发精密阀类产品，打开新成长空间。公司开发精密阀类产品，适用于内燃机和新能源汽车的底盘和变速箱，2021年变速器精密零部件在稳定供货长安福特后又获得重庆青山新项目定点。2021年以来，变速器零部件、汽车底盘零部件业务得到快速发展，公司将其他精密零部件（包括变速器零部件、汽车底盘零部件）与冷锻精制线材加工计进“其他”，2022年营收0.7亿元，同比+144.5%。具体拆分来看，2022年其他精密零部件（包括变速器零部件与汽车底盘零部件）营收0.3亿元，同比+282.5%，占营收5.70%，同比+3.9pp。 图15：一种电磁常开阀结构图 图16：一种电磁开关阀结构图 新能源空心电机轴专利公布，加快走向轻量化。随着汽车产业电动化的快速推进，电机轴领域受到一定关注，国内零部件厂商抓紧契机进入电机轴赛道，其中，豪能股份于2023年发行5.5亿元可转债用于200万根电机轴产能建设，完善了自身业务布局。近年来，市场对新能源汽车性能提出更高要求，轻量化成为车企提升性能的主要技术路径之一。在电机轴领域，空心化电机轴的出现更好地实现了轻量化发展，相比传统实心轴，一体化空心轴制造成本会提升20%左右，但电机轴会减重30%-50%，并且通过让冷却油进入电机轴内部实现散热效率的提升（中国锻压网《中小型锻造企业如何实现数字化转型升级？》。2022年6月公司申请一种空心结构的新能源电机转轴及其制造方法专利，同年10月专利公布。本次新能源空心电机轴专利的公布，意味着公司实现了新能源电机转轴的轻量化设计。此外，公司在第一中空结构与第二中空结构之间设置了阻隔部，有效隔绝外部杂质进入电机，保障电机转轴的动平衡。特别地，公司在冷锻方面具有成熟工艺，通过多工序冷锻成型工艺将实心棒料加工为空心结构的新能源电机轴，确保了较高的生产效率与优异的产品力学性能。强大的产品设计力与稳定的产品输出，使得公司具备一定市场影响力，为持续开拓新产品与新市场奠定基础。 图17：空心结构的新能源电机转轴结构图 图18：部分标的电机轴产能梳理 横向拓展热管理板块，着力打造业务新增点。2021年12月，公司与董事长徐纳及4位非关联方股东共同出资设立杭州山木汽车热管理科技有限公司，公司正式拓展热管理板块业务。相比燃油车热管理系统，新能源汽车热管理系统增添了电子电器冷却模块与电池热管理模块。此外，新能源汽车对电池、续航、快充等性能的持续优化会对热管理有更高要求，使得单车价值量高于燃油车热管理系统3倍，可以达到6000-7000元水平（盖世汽车研究院《新能源汽车热管理产业报告（2023版）》）。公司对热管理模块的布局，完善了公司的产品矩阵，有利于增强公司核心竞争力，在新能源汽车产业快速发展的背景下成为新的业务增长点。 3盈利预测与估值 关键假设 1）气门传动组业务：考虑公司客户持续开拓，销量不断提升，假设23/24/25年气门传动组销量增速为30%/39%/36%；公司在气门传动组获海内外多个项目定点，部分项目已实现批量供货，随着量产进度加快，毛利率不断提升，23-25年分别为55.5%/56.5%/57%。考虑竞争加剧，主机厂年降，假设单价年降3%。 2）气门组业务：公司气门组市场率相对稳定，考虑行业下游需求恢复，叠加公司对混动车型的积极开拓以及原有客户产品供货份额的争取，假设23/24/25年销量增速为10%/35%/32%。 3）其他业务：公司积极开拓新能源汽车相关产品，部分零部件已成功供货长安福特、比亚迪等。随着新能源汽车渗透率提升，公司有望在研发新品落地后获得新增订单，新能源板块持续为公司贡献业绩。此外，考虑工业环保要求日益提升，具备环保优势的冷锻线材精制加工需求量有望快速增长。基于上述，假设23/24/25年收入增速为59.5%/183.5%/118.3%，毛利率为51.2%/49.5%/48.0%。 表1：分业务收入及毛利率 根据上述假设，我们测算出公司2023-2025年营业收入分别为6.8、10.9、17.2亿元，同比增速分别为29.0%、60.4%、58.2%，归母净利润为2.2、3.0、4.3亿元，同比增速分别为39.5%、39.2%、41.3%。 相对估值 我们选取精锻科技和双环传动作为可比公司，两家公司2024年平均PE为23倍。考虑公司在手订单充足，相关业务持续放量，给予公司24年15倍PE，目标价33.60元。首次覆盖，给予“买入”评级。 表2：可比公司估值（截止2023.9.8收盘）