素质教育及智能硬件双轮驱动，利润率水平有待改善。

买入 2023年8月28日 素质教育及智能硬件双轮驱动，利润率水平有待改善。 但玉翠+852-25321539Tracy.dan@firstshanghai.com.hk 24财年1季度业绩概览：公司24财年1季度（23年3月-23年5月）收 入 为2.75亿 美元 ， 同 比增 长22.9%（ 美 元 计 ，下 同） 。 毛 利 率49.3%，同比下降11.1个百分点。经营亏损为0.58亿美元，经营利润率为-21%，同比下降8.3个百分点。GAAP归母净亏损为0.45亿美元，去年同期为亏损0.44亿美元；Non-GAAP归母净亏损0.20亿美元，去年同期为亏损0.17亿美元。4季度末公司现金+短期投资+受限制现金32.4亿 美 元，无 银 行 负 债。此 外 ， 公 司 递 延 收 入 为3.8亿 ， 同 比 增 长67.2%，经营性现金流1.25亿，同比转正。 主要数据 行业教育股价6.71美元目标价9.00美元（+34.1%）股票代码TAL已发行股本6.49亿市值43.1亿美元52周高/低10.45/2.81美元每股净现值5.7美元主要股东张邦鑫:26.7%(投票权71.8%) 新业务逐步发力：24财年Q1公司业务结构:（1）教育培训业务占比约75%，包括素质教育培训业务，高中教培业务和海外教培业务。素质教育培训业务目前占总收入约43%，公司希望打造素质教育培训品牌，培养孩子受益一生的能力，素养课程包括人文创作、科学思维、编程与机器人、思辨与口才、国际象棋、博物等产品。高中业务约占收入约20%，维持运营，稳健发展。海外教培业务（Think Academy）目前已经在7个国家开展业务，但业务体量较小，仍在摸索发展。公司Q1将线下网点网点扩长至200个，伴随疫情后线下复苏，公司将重新评估线下门店的扩张态势，实现稳健扩张。（2）内容解决方案占比约25%，包含智能硬件、实物出版、数字内容等，公司的推出学而思学习机xpad，预估Q1销量接近10万台，出货量逐月增长，成为内容解决方案最重要的增长来源，但学习机毛利率低于成熟的学习业务，且约30%收入需递延到未来2年计入，但成本当期全部计入，拉低了公司整体毛利率水平。公司对于学习机的推广投流费用也导致销售费用环比提升。 推出AIGC产品Math GPT，AI帮助未来实现因材施教可能：公司五月发文称正进行数学大模型Math GPT的研发，对比目前现有的大模型，公司希望能够进一步提高回答准确率，并提供符合学生当前知识水平的解答过程，帮助学生更好理解知识点。公司预计今年将投入数千万美元持续研发，Math GPT的开发经验有望扩展到其他学科。 目标价9.0美元，给予买入评级：公司目前在手现金充沛，我们预计公司数字内容、素质教育将成为贡献收入增量的主力，但前期较大投入导致短期仍有亏损。我们根据DCF法，取WACC=10%，长期增长率为3%，得出目标价9.0美元，较当前价格有34.1%的增长空间，给予买入评级。 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 附录：主要财务报表 损益表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 - 3 -在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2023第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。