核电机组核准加速，风光装机规模持续增长

新能源装机规模提升带动营收及净利润增长。2023H1，公司实现营业收入362.98亿元（+4.99%）；实现归母净利润60.42亿元（+11.09%）。公司营业收入及归母净利润增长主要系新能源装机规模提高及发电量大幅增长所致。公司上半年核电发电量902.68亿千瓦时，同比增加2.77%，上网电量844.79亿千瓦时，同比增加1.70%；新能源发电量105.59亿千瓦时，同比增加62.01%，其中风电50.69亿千瓦时，光伏54.90亿千瓦时；上网电量103.81亿千瓦时，同比增加61.92%。 核电机组核准加速，业绩增长确定性强。截至2023年8月，公司在控股在运核电机组共25台，装机容量2375万千瓦，控股在建及核准待开工机组13台，装机容量1513.50万千瓦。7月31日，国务院常务会议核准辽宁核电徐大堡1号、2号机组，采用国产化CAP1000型三代核电技术，单台机组功率129万千瓦，总投资423亿元，计划2028-2029年投产。目前公司在建机组中，福建漳州能源1号机组有望于2024年首先投产。 新能源装机规模持续增长，贡献利润大幅增加。截至2023年6月，公司在运新能源装机容量1445.21万千瓦，其中风电504.39万千瓦，较2022年底增加83.65万千瓦；光伏940.82万千瓦，较2022年底增加117.49万千瓦。另控股独立储能电站30.10万千瓦；在建装机796.61万千瓦，其中风电147.5万千瓦，光伏649.11万千瓦。公司新能源业绩主要由子公司中核汇能贡献，公司持股比例70%，上半年营业收入46.11亿元，同比提高49.1%；净利润16.15亿元，同比提高58.5%。 风险提示：项目建设不及预期、电价下调、政策变化。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 考虑新能源装机规模提高，发电量大幅增长等因素的综合影响，归母净利润分别为105.6/115.2/132.3亿元（原为117/133/151亿元），同比增速17.2/9.1/14.9%；每股收益0.56/0.61/0.70元 ， 对应当前PE分别为13/12/10x。给予2023年17-18倍PE，对应合理价值为9.52-10.08元，较目前股价有32%-40%的溢价空间，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 新能源装机规模提升带动营收及净利润增长。2023H1，公司实现营业收入362.98亿元，同比提高4.99%；实现归母净利润60.42亿元，同比提高11.09%。公司营业收入及归母净利润增长主要系新能源装机规模提高及发电量大幅增长所致。上半年公司核电发电量902.68亿千瓦时，同比增加2.77%；新能源发电量105.59亿千瓦时，同比增加62.01%，其中风电50.69亿千瓦时，光伏54.90亿千瓦时； 上网电量103.81亿千瓦时，同比增加61.92%。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元） 图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元） 图3：公司单季度营业收入情况（单位：亿元） 图4：公司单季度归母净利润情况（单位：亿元） 毛利率和净利率相对平稳，费用率有所降低。2023H1，公司毛利率为48.54%，同比降低2.07pct；净利率29.84%，同比提高1.39pct，公司毛利率降低主要系发电成本同比增幅高于发电收入所致。公司销售费用率为0.11%，同比提高0.02pct，主要系本期电厂两个细则考核费用增加；管理费用率为5.13%，同比降低1.62pct，主要系本期计入管理费用的前期开发费用同比减少；汇兑损失同比增加，利息支出同比减少，财务费用率为10.71%，同比降低0.48pct；研发费用率为1.37%，同比降低0.38pct。公司三项费用率合计15.95%，同比降低2.08pct。 ROE小幅下降，投资和融资现金流大幅增加。2023H1，公司ROE为7.00%，同比降低0.2pct。公司经营性净现金流入219.44亿元，同比增加1.26%，主要系受到售电款增加；投资性净现金流出239.02亿元，同比增加46.79%，主要系核电机组和新能源机组基建投入增加所致；融资性净现金流入39.80亿元，同比增加47.31%，主要系借款大幅增加所致。 图5：公司毛利率、净利率情况 图6：公司费用率情况 图7：公司ROE及杜邦分析 图8：公司现金流情况（单位：亿元） 核电机组核准加速，业绩增长确定性强。截至2023年8月，公司在控股在运核电机组共25台，装机容量2375万千瓦，控股在建及核准待开工机组13台，装机容量1513.50万千瓦。7月31日，国务院常务会议核准辽宁核电徐大堡1号、2号机组，采用国产化CAP1000型三代核电技术，单台机组功率129万千瓦，总投资423亿元，计划2028-2029年投产。目前公司在建机组中，福建漳州能源1号机组有望于2024年首先投产。 表1：公司在建核电机组装机容量及预计商运时间 新能源装机规模持续增长，贡献利润大幅增加。截至2023年6月，公司在运新能源装机容量1445.21万千瓦，其中风电504.39万千瓦，较2022年底增加83.65万千瓦；光伏940.82万千瓦，较2022年底增加117.49万千瓦。另控股独立储能电站30.10万千瓦；在建装机796.61万千瓦，其中风电147.5万千瓦，光伏649.11万千瓦。公司新能源业绩主要由子公司中核汇能贡献，公司持股比例70%，上半年营业收入46.11亿元，同比提高49.1%；净利润16.15亿元，同比提高58.5%。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑新能源装机规模提高，发电量大幅增长等因素的综合影响，下调盈利预测，预计2023-2025年公司营收768/840/971亿元 （ 原为775/835/920亿元 ） ； 归母净利润分别为105.6/115.2/132.3亿元（原为117/133/151亿元），同比增速17/9/18%；每股收益0.56/0.61/0.70元，对应当前PE分别为13/12/10x。给予2023年17-18倍PE，对应合理价值为9.52-10.08元，较目前股价有32%-40%的溢价空间，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）