电镀清洗技术国内领先，高分辨光刻胶量产在即

电子化学品 2023年9月5日 上海新阳( 300236.SZ) 电镀清洗技术国内领先，高分辨光刻胶量产在即 公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次） 36.72元 主要数据 行业 电子化学品 公司网址 www.sinyang.com.cn 大股东/持股 王福祥/14.37% 实际控制人 王福祥 总股本(百万股) 313 流通A股(百万股) 278 流通B/H股(百万股) -- 总市值（亿元） 115 流通A股市值(亿元) 102 每股净资产(元) 14.33 资产负债率(%) 23.42 行情走势图 证券分析师 陈骁 研究助理 投资咨询资格编号 S1060516070001 chenxiao397@pingan.com.cn 陈潇榕 一般证券业务资格编号 S1060122080021 chenxiaorong186@pingan.com.cn 马书蕾 一般证券业务资格编号 S1060122070024 Mashulei362@pingan.com.cn 平安观点：  核心电镀清洗技术升级，外购拓展涂料业务。公司成立于1999年，以半导体用电子化学品和配套设备起家，发展前十年自研第一代电子电镀和清洗技术，半导体封装引线脚工艺取得重大突破；成立后十年，突破第二代电镀和清洗技术，填补我国芯片制造铜互连工艺材料的空白，是目前国内唯一能满足芯片 90-14 纳米铜制程全技术节点对电镀清洗产品要求的企业，同时开发蚀刻液、研磨液、光刻胶等半导体材料。此外，公司于2013年通过收购江苏考普乐进军氟碳涂料领域，涂料成为公司主要业务之一。  聚焦半导体电子化学品，新建产能待释放。公司正在推动子公司江苏考普乐（经营涂料业务）新三板独立挂牌，本部将集中资源布局半导体材料。公司现有上海本部、合肥第二工厂和上海化学工业区三大生产基地，2022年在产的上海本部基地电子化学品产能达1.9万吨/年；合肥第二生产基地一期1.7万吨/年（含500吨光刻胶）预计于23Q4投产，总投资3.35亿元，二期5.3万吨/年产能预计24H2投产；上海化学工业区拟建设3万吨/年电子化学品、500吨/年光刻胶，预计2025年底前竣工，2026年6月底前投产。公司电子化学品规模保持强劲增势，三大基地产能释放后，核心业务将进一步聚焦半导体材料。  高分辨率光刻胶量产在即，部分产品订单陆续落地。公司合计规划I线、KrF、ArF干/湿法半导体光刻胶产能1513吨，包括上海本部513吨，合肥基地500吨，上海化学工业园500吨，同时规划有10000 吨光刻胶稀释剂。公司目前已有ArF干法、ArF浸没式、KrF、I线等产品超10种款式，30项验证进行中。其中，I 线、KrF 光刻胶已在超 10 家客户端提供样品进行测试验证，部分产品已获得晶圆制造企业小批量连续订单；KrF厚膜光刻胶于2022年如期实现稳定量产；ArF干法光刻胶于2022年开始小批量销售，目前正处于客户认证阶段，预计2023 年开始稳定量产；ArF 浸没式光刻胶的研发进展顺利，ASML-1900 光刻机安装调试基本结束。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1016 1196 1345 1849 2486 YOY(%) 46.5 17.6 12.5 37.5 34.5 归母净利润(百万元) 104 53 157 205 288 YOY(%) -62.0 -48.9 194.2 30.8 40.8 毛利率(%) 35.4 31.4 33.5 35.1 37.0 净利率(%) 10.2 4.5 11.6 11.1 11.6 ROE(%) 2.1 1.3 3.7 4.8 6.5 EPS(摊薄/元) 0.33 0.17 0.50 0.65 0.92 P/E(倍) 110.5 216.2 73.5 56.2 39.9 P/B(倍) 2.3 2.8 2.7 2.7 2.6 -20%-10%0%10%20%30%40%22-0922-1223-0323-0623-09上海新阳沪深300证券研究报告 上海新阳﹒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 37  行业前景：终端基本面有望修复，国产半导体材料空间广阔。WSTS最新预测数据显示，2023年全球半导体市场规模将下降10.3%，2024年同比上升11.8%。今年下半年半导体企业的重点仍是去库存，预期2024年库存去化、供应格局改善、需求回暖带来的整体基本面趋好和企业业绩回升趋势有望显现。同时，当前国内芯片仍高度依赖进口，全球晶圆产能正逐步向国内转移，国产半导体材料市场空间广阔。未来随着终端半导体产业基本面渐修复、国产大尺寸晶圆产能不断扩张、先进封装技术的广泛应用，我国集成电路用湿电子化学品、光刻胶、电镀封装材料等的需求量也将不断增加。  盈利预测及投资评级。新建电子化学品项目投产在即，功能性湿电子化学品和光刻胶及配套试产能释放、产量逐步增长，叠加下游半导体、显示面板产业基本面逐渐改善带来需求上行，预计公司业绩将实现持续增长，预计2023-2025年实现营业收入分别为13.45、18.49、24.86亿元，归母净利润为1.57、2.05、2.88亿元。对应2023年9月4日收盘价PE73.5、56.2和39.9倍，首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示： 1、终端需求增速不及预期。若半导体等终端产业基本面修复不及预期，需求难回暖，则公司电子化学品业务增速可能受限。2、市场竞争加剧、产品价格大幅下行的风险。若可比公司实现技术突破、大幅提高产能规模，则可能造成部分产品产能过剩、市场竞争加剧的风险，进而导致相关产品价格下行，毛利被大幅压缩。3、原材料价格大幅波动的风险。若基础化工原料受极端气候、海外地缘政治等因素影响，厂家开工受阻，供需基本面和库存结构出现较大变动，则原料价格可能出现较大波动，从而造成公司生产成本的大幅抬升。 上海新阳﹒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 37 正文目录 一、公司简介：电镀清洗技术奠基，深耕半导体用电子化学品 ........................................................................ 6 1.1 发展历程：核心技术升级，高端产品拓展................................................................................................ 6 1.2 产品介绍：电子化学品起家，收购拓展氟碳涂料...................................................................................... 6 1.3 股权结构：控股股东稳定，高管经验丰富................................................................................................ 7 二、业务布局：聚焦高端电材，兑现投资项目 ................................................................................................. 9 2.1 电子化学品：产能规模再扩，产品横向延伸 ...........................................................................................11 2.2 光刻胶：KrF实现量产，客户订单陆续落地 ........................................................................................... 16 2.3 涂料品：氟碳涂料转型升级，专营子公司拟分拆上市 ............................................................................. 18 2.4 投资项目：产业投资基金套现，补充现金流 .......................................................................................... 20 三、行业前景：终端基本面有望修复，国产半导体材料空间广阔 ................................................................... 21 3.1 湿电子化学品：国内结构性短缺，高端产能有望提升 ............................................................................. 23 3.2 光刻胶：日美企业垄断市场，国内企业积极布局中 ................................................................................ 28 3.3 电镀封装材料：产业技术升级，打开先进封装市场空间.......................................................................... 32 四、盈利预测与投资评级............................................................................................................................... 34 4.1盈利预测 ............................................................................................................................................ 34 4.2估值分析 ............................................................................................................................................ 35 五、风险提示 ................................................................................................................................................ 35 上海新阳﹒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4/ 37 图表目录 图表1 公司发展历程 ..................................................................................................................................... 6 图表2 公司主要产品 .................