证券研究报告·行业深度报告·食品饮料 东吴证券研究所 1 / 17 请务必阅读正文之后的免责声明部分 食品饮料行业深度报告 2023年半年报白酒行业总结：赛程过半不乏亮点，韧性十足候春风 2023年09月05日 证券分析师 汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师 王颖洁 执业证书：S0600522030001 wangyj@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《安徽白酒渠道调研反馈：动销回款反馈良好，旺季备货正常推进》 2023-08-22 《名优酒企业绩稳信心，宏观利好释放，看好板块配置价值》 2023-07-31 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 行业表现：收入利润双位数稳健增长，势能延续。2023H1白酒上市公司总营收约2146亿元，同比+16%；归母净利润约837亿元，同比+19%，对比20-21年增速略有放缓，整体来看收入利润仍保持15%+稳健增长。分价格带看，高端稳健，收入增速看区域酒>高端>次高端。 ◼ 个股表现：高端&地产龙头综合表现优，把控能力强。 ◼ 收入&利润：多数酒企半年报收入利润实现双位数增长，基本实现“时间过半、任务过半”，部分酒企业绩也实现强兑现，中报整体顺利平稳落地且不乏亮点：1）高端酒：需求韧性较强，茅台收入业绩双20%，老窖收入超预期。2）次高端：分化明显，汾酒高增、舍得符合预期，充分考验市场操作和品牌张力。3）区域酒：地产龙头实力强，且安徽基础消费强，整体更胜一筹。4）量价表现：当前各大品牌均在积极实现产品向下完善布局、渠道下沉，比如低度老窖持续扩张、低度五粮液今年增加返利实现放量、汾酒的青20/25/老白汾的快速增长、舍得的舍之道/沱牌特曲实现宴席放量、迎驾的洞6/9保持快增等，通过市场需求和操作调节匹配放量，虽各白酒产品价格均同比有所往下（飞天除外），但优质酒企在应对市场销售压力仍在积极把握量价平衡。 ◼ 现金流&回款：多数酒企经营质量稳定，次高端现金压力显现。单Q2实际收入质量角度，多数酒企保持相对更好态势，略有承压是五粮液、酒鬼酒、伊力特、顺鑫。从H1表现看，合同负债同比增加居前是五粮液、汾酒、口子窖，次高端（除汾酒以外）今年现金流表现相对承压。 ◼ 利润率：分化较大，高端酒和地产酒净利率相对稳中有升。单Q2来看，毛利率波动因素较多，净利率提升也有部分系因确认节奏。1）大部分酒企毛利率同比下滑，洋河、迎驾、今世缘、老窖同比+9/7/4/3pct，增幅居前。同时，像洋河、今世等酒企Q2加大市场投放力度，汾酒、古井等相对Q2投放和确认有节奏上控制，其它酒企销售费用表现稳定，整体预计Q3旺季投入力度将不减。因此，Q2保持净利率提升主要有汾酒、水井坊、古井贡酒、迎驾贡酒、金徽酒。从整体23H1看，结合Q1旺季表现，高端酒和大部分地产酒把控能力强。毛利率增幅靠前是迎驾、老窖、洋河、今世缘，同比+3/2/2/2pct；销售费用率表现与Q2比较相似；综合看23H1高端酒和大部分地产酒净利率仍保持稳中有升，体现对市场的把控能力强。 ◼ 展望：在今年K型复苏的推动下，大部分高端酒和优质地产酒的表现更加稳定，实现了优秀的报表表现。上半年走量但是价格比较弱，展望下半年，7月维持弱复苏、8月环比有所改善，正将逐步进入中秋国庆备货旺季，当前各白酒产品价格表现均较坚挺，我们预计旺季依然能够较好走量，保持持续关注；同时酒企今年积极推动回款和促进动销，大部分酒企下半年继续完成全年任务概率较大。 ◼ 推荐顺序：当前政策不断强化，我们建议选股思路维持基本面优先&估值匹配的角度，主要两条主线：1）核心优质白酒，兼具动销&表现弹性，推荐山西汾酒、泸州老窖、迎驾贡酒，此外还有茅台、古井贡酒、今世缘；2）超跌或有绝对价值支撑，推荐五粮液，舍得，建议关注老白干。 ◼ 风险提示：经济环境疲软、需求恢复不及预期、食品安全问题。 -20%-17%-14%-11%-8%-5%-2%1%4%7%10%2022/9/52023/1/42023/5/52023/9/3食品饮料沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 2 / 17 内容目录 1. 行业端：动销略有压力，收入利润保持双位数稳健增长 .............................................................. 4 2. 个股表现：高端&地产龙头综合表现优，把控能力强 ................................................................... 6 2.1. 收入利润表现：高端、区域龙头整体符合预期，次高端延续分化..................................... 6 2.2. 现金流&回款：多数酒企经营质量稳定，次高端现金压力有所显现 ............................... 11 2.3. 利润率：分化较大，高端酒和地产酒净利率相对稳中有升............................................... 13 3. 结论 .................................................................................................................................................... 16 4. 风险提示 ............................................................................................................................................ 16 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 3 / 17 图表目录 图1： 19H1-23H1白酒板块总营收及同比增速 .................................................................................. 4 图2： 19H1-23H1白酒板块归母净利润及同比增速 .......................................................................... 4 图3： 2019H1-2023H1高端白酒总营收及同比增速 .......................................................................... 4 图4： 2019H1-2023H1高端白酒归母净利润及同比增速 .................................................................. 4 图5： 2019H1-2023H1次高端白酒总营收及同比增速 ...................................................................... 4 图6： 2019H1-2023H1次高端白酒归母净利润及同比增速 .............................................................. 4 图7： 2019H1-2023H1区域白酒总营收及同比增速 .......................................................................... 5 图8： 2019H1-2023H1区域白酒归母净利润及同比增速 .................................................................. 5 图9： 2019H1-2023H1低端白酒总营收及同比增速 .......................................................................... 5 图10： 2019H1-2023H1低端白酒归母净利润及同比增速 ................................................................ 5 表1： 2023H1主要白酒上市公司收入利润表现（亿元，%） ......................................................... 8 表2： 2023Q2主要白酒上市公司收入利润表现（亿元，%） ......................................................... 9 表3： 2022-2023H1酒企收入及量价表现 ......................................................................................... 10 表4： 2023H1主要白酒上市公司销售收现及同比增速（亿元，%） ........................................... 11 表5： 2023 Q2主要白酒上市公司销售收现及同比增速（亿元，%） .......................................... 12 表6： 2020H1-2023H1末合同负债及同比增减（亿元） ................................................................ 12 表7： 2023H1主要白酒上市公司利润率及费用率 ........................................................................... 14 表8： 2023Q2主要白酒上市公司利润率及费用率 ........................................................................... 15 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 4 / 17 1. 行业端：动销略有压力，收入利润保持双位数稳健增长 上半年的经营环境：酒企端正常回款，动销Q2呈现弱复苏。1）酒企今年正常按照年初规划行进，回款节奏跟去年较为一致，促进市场动销的动作做在前面，保证后续渠道的回款意愿；2）从行业动销来看，今年Q1受益于需求集中爆发，尤其是1月中旬到2月中旬，动销集中且旺盛；4月整体进入淡季，今年淡季受整体宏观环境影响淡季偏淡，婚宴等后补性宴席有回补需求，但整体商务宴席场景不及预期，动销表现有所承压。 报表端表现：23H1收入保持稳健增长，利润增速同比略有放缓。2023H1白酒上市公司合计总营收约为2146亿元，同比+16%；归母净利润约837亿元，同比+19%，对比20-21年增速略有放缓，整体来看收入利润仍保持15%+稳健增长。分价格带看，高端总体稳健，收入增速区域酒>高端>次高端。 图1：19H1-23H1白酒板块总营收及同比增速 图2：19H1-23H1白酒板块归母净利润及同比增速 数据来源：wind、东吴证券研究所 数据来源：wind、东吴证券研究所 图3：2019H1-2023H1高端白酒总营收及同比增速 图4：2019H1-2023H1高端白酒归母净利润及同比增速 数据来源：wind、东吴证券研究所 数据来源：w