储能业务高增，业绩符合预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年9月3日 公司研究 储能业务高增，业绩符合预期 ——德业股份（605117.SH）2023年半年度报告点评 买入（维持） 事件：公司发布2023年半年度报告，2023H1实现营业收入48.94亿元，同比+106.2%，实现归母净利润12.64亿元，同比+180.5%；实现扣非归母净利润13.87亿元，同比+215.7%；其中，2023Q2实现营业收入28.09亿元，同比+83.3%，实现归母净利润6.75亿元，同比+111.8%；实现扣非归母净利润8.62亿元，同比+170.2%。 点评： 储能逆变器业务高增，储能电池业务开始放量：2023H1，由于南非电力紧缺，户用储能需求大幅增长，公司共销售储能逆变器29.97万台，销售收入较上年同期增长305.92%。2023H1，公司储能电池业务实现营收4.38亿元，公司储能电池产品与储能逆变器深度整合，依托储能逆变器的销售渠道迅速打开市场。研发部门推出包括低压户用储能、高压户用储能、高压工商业储能、光储充等产品，其中GB系列储能系统还支持集成电动汽车充电枪，能够直接替代传统的电动汽车充电桩。 微逆后续解决方案已获得德国相关部门认可，负面影响逐步消化：2023H1，公司共销售微型并网逆变器24万台。2023年7月，因销往德国的微型并网逆变器缺少继电器，与德国VDE4105并网认证条件不符，公司立即与德国相关部门、经销商以及客户进行了沟通。研发、测试等相关部门于8月初已完成外置继电器方案的认证，后续的解决方案已获得德国相关部门的认可。 热交换器业务同比基本持平，除湿机业务实现同比增长：2023H1，公司热交换器业务实现营收9.05亿元，与上年同期基本保持持平。2023H1，公司除湿器业务实现营收3.44亿元，同比增长23.12%，主要系海外商超需求上升。公司除湿机产品由于口碑和品牌影响力叠加，继续保持京东、天猫等线上购物平台单品销售第一的成绩。 盈利预测、估值与评级：考虑到户储市场竞争加剧，微逆继电器事件影响了部分出货，我们下调23-25年的盈利预测，预计23-25年的净利润分别为25.28/34.67/44.51亿元（下调2%/12%/21%），当前股价对应2023-2025年PE分别为16/11/9倍。考虑到户储和微逆长期的增长空间，我们持续看好公司长远发展，维持“买入”评级。 风险提示：光储装机不及预期风险；原材料价格波动风险；逆变器市场竞争加剧风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,168 5,956 10,223 14,385 19,359 营业收入增长率 37.85% 42.89% 71.65% 40.71% 34.58% 净利润（百万元） 579 1,517 2,528 3,467 4,451 净利润增长率 51.28% 162.28% 66.59% 37.15% 28.38% EPS（元） 3.39 6.35 5.88 8.06 10.35 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.91% 37.35% 41.78% 40.21% 37.58% P/E 27 14 16 11 9 P/B 5.9 5.4 6.5 4.6 3.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-09-01；2022年底总股本为2.39亿股，2023年由于转增原因，股本变为4.3亿股 当前价：91.48元 作者 分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 010-58452063 yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 021-52523827 haoqian@ebscn.com 分析师：黄帅斌 执业证书编号：S0930520080005 0755-23915357 huangshuaibin@ebscn.com 分析师：和霖 执业证书编号：S0930523070006 021-52523853 helin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.30 总市值(亿元)： 393.44 一年最低/最高(元)： 86.22/251.06 近3月换手率： 70.79% 股价相对走势 -70%-50%-30%-10%10%30%22/9/122/12/123/3/123/6/123/9/1德业股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -16.87 -27.48 -70.89 绝对 -22.20 -28.85 -57.26 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 德业股份（605117.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 4,168 5,956 10,223 14,385 19,359 营业成本 3,211 3,690 6,266 8,982 12,448 折旧和摊销 36 56 68 83 98 税金及附加 12 23 40 56 75 销售费用 91 157 307 374 503 管理费用 93 148 225 316 426 研发费用 133 287 493 665 856 财务费用 9 -153 -58 1 -32 投资收益 16 -11 -11 -11 -11 营业利润 657 1,756 2,911 3,992 5,125 利润总额 657 1,754 2,911 3,992 5,125 所得税 79 231 383 525 674 净利润 579 1,523 2,528 3,467 4,451 少数股东损益 0 6 0 0 0 归属母公司净利润 579 1,517 2,528 3,467 4,451 EPS(元) 3.39 6.35 5.88 8.06 10.35 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 797 2,204 2,824 4,067 5,179 净利润 579 1,517 2,528 3,467 4,451 折旧摊销 36 56 68 83 98 净营运资金增加 13 1,642 788 532 531 其他 169 -1,012 -560 -16 99 投资活动产生现金流 -923 -3,218 -17 -336 -311 净资本支出 -602 -804 -250 -250 -250 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -322 -2,413 233 -86 -61 融资活动现金流 1,181 1,593 -1,727 -883 -1,181 股本变化 43 68 191 0 0 债务净变化 -7 1,808 -1,259 0 0 无息负债变化 482 1,326 1,429 1,733 2,203 净现金流 1,033 669 1,080 2,848 3,688 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 3,924 8,507 10,665 14,969 20,394 货币资金 1,658 2,176 3,255 6,103 9,791 交易性金融资产 516 1,246 881 848 866 应收账款 270 557 957 1,346 1,812 应收票据 6 1 2 3 4 其他应收款（合计） 29 38 80 144 194 存货 456 865 1,478 2,125 2,950 其他流动资产 48 1,856 1,990 2,121 2,277 流动资产合计 2,997 6,760 8,678 12,740 17,963 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 284 1,031 1,159 1,272 1,371 在建工程 505 463 452 444 438 无形资产 81 147 194 239 284 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 13 16 23 23 23 非流动资产合计 926 1,747 1,987 2,229 2,430 总负债 1,283 4,418 4,587 6,320 8,523 短期借款 0 1,259 0 0 0 应付账款 604 1,146 1,945 2,789 3,865 应付票据 446 945 1,604 2,300 3,187 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 2 6 6 6 6 流动负债合计 1,242 3,852 4,010 5,729 7,914 长期借款 0 530 530 530 530 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 25 31 45 59 76 非流动负债合计 42 566 578 592 608 股东权益 2,640 4,090 6,078 8,649 11,871 股本 171 239 430 430 430 公积金 1,457 1,532 1,436 1,436 1,436 未分配利润 1,013 2,292 4,184 6,755 9,977 归属母公司权益 2,640 4,063 6,050 8,621 11,843 少数股东权益 0 27 27 27 27 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 22.9% 38.0% 38.7% 37.6% 35.7% EBITDA率 16.7% 29.4% 29.4% 28.7% 27.0% EBIT率 15.4% 28.3% 28.7% 28.2% 26.5% 税前净利润率 15.8% 29.5% 28.5% 27.8% 26.5% 归母净利润率 13.9% 25.5% 24.7% 24.1% 23.0% ROA 14.7% 17.9% 23.7% 23.2% 21.8% ROE（摊薄） 21.9% 37.4% 41.8% 40.2% 37.6% 经营性ROIC 38.3% 37.0% 51.4% 61.7% 69.5% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 33% 52% 43% 42% 42% 流动比率 2.41 1.75 2.16 2.22 2.27 速动比率 2.05 1.53 1.80 1.85 1.90 归母权益/有息债务 790.02 2.24 10.95 15.61 21.44 有形资产/有息债务 1141.27 4.57 18.80 26.51 36.25 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 2.18% 2.63% 3.00% 2.60% 2.60% 管理费用率 2.24% 2.49% 2.20% 2.20% 2.20% 财务费用率 0.21% -2.57% -0.56% 0.01% -0.16% 研发费用率 3.20% 4.82% 4.82% 4.62% 4.42% 所得税率 12% 13% 13% 13% 13% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股红利 1.20 2.26 2.08 2.86 3.67 每股经营现金流 4.67 9.22 6.57 9.46 12.04 每股净资产 15.47 17.00 14.07 20.05 27.54 每股销售收入 24.42 24.93 23.77 33.45 45.01 估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E PE 27 14 16 11 9 PB