宏观点评：如何理解美国就业持续降温？

宏观点评 如何理解美国就业持续降温？ 事件：北京时间9月1日20:30，美国公布8月非农就业数据。作者 核心结论：美国8月新增非农就业小幅超预期，失业率上升0.3个百分点至3.8%、为18个月以 证券研究报告|宏观经济研究 2023年09月02日 来最高，薪资环比增速放缓，降至2022年2月以来最低。最新联邦利率期货显示：美联储9月大概率按兵不动，11月加息概率不足50%，最早可能于2024年3月开启首次降息。维持前期判断：下半年美国就业将逐步降温、甚至加速恶化，年内是否再加25bp仍有待观察。 1、美国8月新增非农超预期，失业率上升0.3个百分点至3.8%，劳动力参与率5个月来首升。 >主要数据一览：美国8月新增非农就业人数18.7万，高于预期值17.0万，7月新增就业由18.7 万下修至15.7万，6月新增就业由18.5万下修至10.5万；失业率3.8%，较预期值和前值高0.3 个百分点，为2022年2月以来最高；劳动参与率62.8%，高出预期值0.2个百分点，此前5个月维持在62.6%，疫情前（2020年2月，下同）为63.3%；平均时薪同比4.3%，预期4.4%，前值4.4%；平均时薪环比0.2%，为2022年2月以来最低，预期0.3%，前值0.4%。 >分行业看：新增就业主要由教育和保健服务、休闲和酒店业、建筑业带动，运输仓储业、采矿业、信息业是主要拖累。具体看，教育和保健服务新增就业10.2万，环比增长0.4%，其中医疗和保健服务新增就业7.1万；休闲和酒店业新增就业4.0万，环比增长0.2%，行业总就业人数较疫情前少29 万，低约1.7%；建筑业新增就业2.2万，高于过去12个月均值1.7万，其中非住宅专业贸易承包商 新增就业1.2万。此外，运输仓储业就业减少3.4万，其中卡车运输就业人数锐减3.7万，主要反映 企业倒闭；信息业就业减少1.5万，其中电影和录音行业减少1.7万，主要反映好莱坞罢工事件。 >薪资增速：私人非农平均时薪同比小幅下降，私人服务生产项同比增速放缓，商品生产项同比增速小幅上升。8月私人非农企业生产和非管理人员平均时薪同比4.5%，较上月下降0.2个百分点，环比0.2%，为2021年2月以来最低；商品生产平均时薪同比5.7%，较上月上升0.1个百分点，环比0.4%；私人服务生产平均时薪同比4.3%，较上月下降0.2个百分点，环比0.2%。行业看，3个行业环比增速上升，10个行业环比增速下降。具体行业看，薪资环比增速最大的行业是批发业、建筑业、制造业，批发业平均时薪环比0.8%、同比4.7%，建筑业平均时薪环比0.5%、同比5.7%，制造业平均时薪环比0.4%、同比5.7%；薪资环比增速降幅最大的行业是公用事业、教育和保健服务、采矿业，公用事业平均时薪环比0.0%、同比5.7%，教育和保健服务平均时薪环比 -0.2%、同比2.9%，采矿业平均时薪环比-1.5%、同比2.1%。 >职位空缺：8/29公布的职位空缺和劳工流动率调查（JOLTS）结果显示，7月职位空缺数882.7万，较6月下降33.8万，职位空缺数与失业人数之比降至1.5；分行业看，专业和商业服务、医疗保健和社会援助、州和地方政府（不含教育）、州和地方政府（教育）、联邦政府职位空缺数分别减少19.8万、13.0万、6.7万、6.2万、2.7万，信息业、运输仓储及公用事业职位空缺数分别增加10.1万、7.5万。7月辞职人数较上月减少25.3万，辞职率降至2.3%，较上半年均值下降 0.2个百分点，其中，休闲酒店业辞职人数较上月减少18.3万。辞职率衡量劳动者离职意愿和能力，通常情况下，对劳动力市场越乐观，辞职率越高。 2.非农公布后，美股先涨后跌、美债收益率上行，美联储加息预期小幅降温。 >主要资产表现：非农公布后，标普500指数期货先涨后跌，最终收涨0.07%；10年期美债收益 率小幅下跌后一路走高，最终上行7.1bp，收于4.18%；美元指数先跌后涨，收盘上涨0.62%至104.3；黄金现货价格先涨后跌，收盘下跌0.01%，收于1940.1美元/盎司。 >加息预期：利率期货显示，非农公布后美联储加息预期小幅降温。目前市场预期美联储9月大概率按兵不动，11月加息概率从50%降至40%，终端利率维持在5.4%左右；最早可能于2024年3月开启首次降息。此外，反映市场对政策利率预期的2年期国债收益率先降后升，收盘升幅不足2bp。 3、继续提示：下半年美国就业将逐步降温，年内是否加息仍有较大不确定性。 >失业率上升更多反映出劳动力供给增加。8月劳动力人口数继续修复，劳动力总数较疫情前多 338.1万，按年龄及性别划分，当前仅55岁以上男性劳动力较疫情前仍有14.9万缺口，其余均超疫情前水平。劳动力参与率方面，8月的上升主要由青少年及55岁以上女性贡献，二者分别环比增加0.8、0.4个百分点，当前，25-54岁群体劳动力参与率较疫情前高0.5个百分点，55岁及以上劳动力参与率较疫情前低1.5个百分点。失业人数方面，8月总失业人数291.4万，较上月增加 29.4万，过去12个月均值272.2万；结构看，永久性失业人数153.8万，较上月增加16.6万，过去12个月均值为138.0万，新进入者劳动力市场的失业者59.7万，为2019年10月以来最高。结合以上数据，倾向于认为：1）个人财产性收入、转移支付收入环比增速下降，个人储蓄总额及储蓄占比下降，正促使更多人口进入劳动力市场；2）在裁员人数变化不大，主动离职人数下降的前提下，失业人数上升主要由新进入者带动。因此，当前失业率的上升更多反映了劳动力供给的增加，而非企业招聘需求的急剧恶化。往后看，在信用条件紧张的情况下，企业对劳动力的需求将持续下降，新增非农及失业率也将持续恶化。 >美联储货币政策节奏展望：9月大概率不加息，年内是否加息仍有较大不确定性。失业率升至新高、薪资环比大幅下降支持美联储近期维持利率不变，但新增非农仍小幅超预期、失业率上升和薪资增速的下降更多反映劳动力供给增加，表明美国经济软着陆可能增加，美联储仍需在经济与通胀之间权衡，年内是否加最后一次25bp仍有待观察。 >近期重点关注：9月美国CPI（9/13），美联储9月议息会议（9/21）。风险提示：美国通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 请仔细阅读本报告末页声明 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理卢姿卉 执业证书编号：S0680122070005邮箱：luzihui@gszq.com 相关研究 1、《美国就业继续走弱，年内还会加息吗？》 2023-08-05 2、《杰克逊霍尔会议解读—兼评美债利率新高》 2023-08-26 3、《海外将迎来“多事之秋”》2023-08-11 4、《最后一次加息？——美联储7月议息会议点评》 2023-07-27 5、《三季度美联储可能很纠结—兼评美国6月CPI》 2023-07-13 图表1：美国新增非农就业超预期图表2：美国失业率较上月升0.3个百分点至3.8% 新增非农就业：3MMA 千人 2000 1500 1000 500 0 -500 新增非农就业人数 %失业率劳动力参与率（右轴） 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 %63.0 62.5 62.0 61.5 61.0 20-0821-0221-0822-0222-0823-0223-0820-0821-0221-0822-0222-0823-0223-08 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：美国8月新增私人非农主要由教育和保健服务、休闲和酒店业、建筑业贡献 千人 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 2023-082023-072023-068月存量就业环比（右轴） % 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 -0.5 -0.6 教休建 育闲筑 和和业 保酒 健店 服业 务 专制其 业造他 和业服 商务 业业 服务 政零批金公采信运府售发融用矿息输业业活事业业仓 动业储 业 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表4：批发业、建筑业、制造业8月平均时薪环比最高 % 1.2 0.8 0.4 0 -0.4 -0.8 -1.2 -1.6 2023-082023-072023-06 批建制 发筑造 业业业 零其专 售他业 业服和 务商 业业 服务 金运信休公教采融输息闲用育矿活仓业和事和业动储酒业保 业店健 业服 务 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：商品生产平均时薪同比居高不下图表6：劳动力市场供需失衡状况持续缓解 总计商品生产 %私人服务生产核心PCE 8 7 6 5 4 3 2 1 0 20-0821-0221-0822-0222-0823-0223-08 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 离职数（主动辞职） 千人 职位空缺数 职位空缺数/登记失业人数（右轴） 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 20-0721-0121-0722-0122-0723-0123-07 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表7：非农公布后标普500期货先涨后跌，10年期美债收益率上行图表8：非农公布后，美元指数先跌后涨，黄金现货价格先涨后跌 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表9：非农公布后，美联储加息预期小幅降温 联邦基金利率期货隐含的加息次数（一次25bp，数字下降表示降息） 次8月非农公布前8月非农公布后 1 0.5 0 0.1 0.1 0.5 0.4 0.4 0.3 0.2 0.1 -0.5 -1 -1.5 -2 -2.5 -0.3-0.3 23-0923-1123-1224-0124-03 -0.8-0.8 24-05 -1.5-1.5 24-06 -2.2-2.2 24-07 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券