2023年半年报点评：国产替代顺势而为，内外兼修打造民族品牌

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 新巨丰（301296.SZ）2023年半年报点评 国产替代顺势而为，内外兼修打造民族品牌 2023年08月30日 ➢ 事件。新巨丰发布2023年中报， 2023H1实现营收/归母净利润/扣非净利润8.67/0.79/0.78亿元，同比增加24.72%/10.61%/22.34%；23Q2实现营收/归母净利润/扣非净利润4.35/0.37/0.37亿元，同增25.55%/2.30%/12.68%。 ➢ 乳制品行业承压，公司提高客户份额实现高速增长。23H1液态奶无菌包装/其他分别贡献收入8.47/0.21亿元，分别占比97.59%/2.41%，同比分别增加24.48%/35.15%。公司采取“以销定产”的订单式生产模式，根据客户下达的订单进行日常生产，上半年主要大客户伊利收入增长仅为4.31%，但公司通过增加客户份额叠加提高单价较高的砖包以及钻石包销量实现收入高速增长。 ➢ 股权激励影响净利率暂时承压，看好未来产能利用率提升盈利水平改善。23H1毛利率/净利率分别为19.93%/9.12%，同比分别下降1.33%/1.16%，毛利率下降主要受运费调整至成本所致，净利率下降主要受股权激励费用影响，在不考虑计提限制性股票和股票期权费用 1844.16万元的情况下，公司上半年净利润同比增长 29.94%，扣除非经常性损益的净利润同比增长 44.12%，净利率为10.72%，较去年同期增长0.44pct。23H1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.65%/6.11%/0.61%/-1.04%，同比变化-2.59/2.9/-0.06/-1.72 pct，销售费用下降主要系运费调整至营业成本入账；管理费用大幅上升主因增加股权激励及中介服务费；财务费用下降主因募集资金存款利息收入增加。23Q2 毛利率/净利率同比下降1.46/1.95pct至20.89%/8.58%，环比分别变化1.92/-1.09pct，毛利率环比上升主因23Q2聚乙烯价格环比下降2.17%，铝箔价格指数环比下降9.80pct，成本下降带动毛利率提升；净利率环比下降主因二季度管理/财务费用率分别环比上升0.52/1.66 pct所致。23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为1.68%/6.37%/0.58%/-0.21%，同比变化-2.82/3.21/-0.07/-1.44pct。23H1经营性现金流净额为2.02亿元，同比增长63.86%，主要系销售收入及贴现增加所致。23H1资本负债率为22.82%，同比下降10.57pct；应收账款为3.40亿元，较年初减少22.05%，公司财务报表质量不断优化。23H1存货为3.36亿元，较年初增加28.3%，主因公司年中扩产50亿包产能，为新增产能囤原材料所致。 ➢ 投资建议：内部：公司产能快速扩张，根据公司公告，预计年底产能将达到280亿包（新增100亿包），背靠伊利不断提升大客户份额，产能利用率有望提升带来盈利水平持续改善。外部：公司加快产业整合节奏，目前对纷美的收购公司正积极接受市场监管总局调查，若顺利完成收购，公司产能将再上一层台阶，同时拥有灌装机生产能力，向产业链上游扩展。内外兼修助力公司提升自身竞争力，市场份额有望进一步提高。我们预计2023-2025年归属母公司净利润为2.40/3.04/4.02亿元，对应PE为26X/21X/16X，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：行业竞争加剧风险，对核心客户依赖度过高风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,608 2,080 2,592 3,232 增长率（%） 29.5 29.4 24.6 24.7 归属母公司股东净利润（百万元） 170 240 304 402 增长率（%） 7.8 41.3 26.8 32.2 每股收益（元） 0.40 0.57 0.72 0.96 PE 37 26 21 16 PB 2.7 2.4 2.2 1.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年8月30日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 14.99元 [Table_Author] 分析师 徐皓亮 执业证书： S0100522110001 邮箱： xuhaoliang@mszq.com 相关研究 1.新巨丰（301296.SZ）深度报告：国产替代兴起，整合产业链资源打造民族品牌-2023/06/11 新巨丰(301296)/轻工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1,608 2,080 2,592 3,232 成长能力（%） 营业成本 1,331 1,664 2,062 2,536 营业收入增长率 29.48 29.38 24.60 24.68 营业税金及附加 8 8 10 13 EBIT增长率 2.16 40.10 28.60 33.74 销售费用 21 27 34 42 净利润增长率 7.84 41.31 26.75 32.23 管理费用 52 94 117 145 盈利能力（%） 研发费用 10 10 13 16 毛利率 17.23 20.01 20.46 21.52 EBIT 209 293 377 504 净利润率 10.54 11.52 11.71 12.42 财务费用 0 -16 -15 -15 总资产收益率ROA 5.90 7.46 8.41 9.71 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 7.15 9.23 10.56 12.37 投资收益 9 10 13 16 偿债能力 营业利润 226 319 405 535 流动比率 5.15 4.38 3.98 3.88 营业外收支 0 0 0 0 速动比率 4.43 3.67 3.28 3.20 利润总额 227 319 405 535 现金比率 3.19 2.39 1.98 1.88 所得税 57 80 101 134 资产负债率（%） 17.54 19.12 20.37 21.52 净利润 170 240 304 402 经营效率 归属于母公司净利润 170 240 304 402 应收账款周转天数 99.14 100.00 100.00 100.00 EBITDA 254 339 426 560 存货周转天数 71.86 72.00 72.00 72.00 总资产周转率 0.70 0.68 0.76 0.83 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 1,418 1,336 1,345 1,571 每股收益 0.40 0.57 0.72 0.96 应收账款及票据 442 584 727 907 每股净资产 5.64 6.18 6.85 7.73 预付款项 8 10 12 15 每股经营现金流 -0.07 0.34 0.53 0.69 存货 262 328 407 500 每股股利 0.04 0.06 0.07 0.10 其他流动资产 161 192 217 247 估值分析 流动资产合计 2,291 2,450 2,708 3,240 PE 37 26 21 16 长期股权投资 0 0 0 0 PB 2.7 2.4 2.2 1.9 固定资产 458 485 509 649 EV/EBITDA 18.72 14.02 11.18 8.50 无形资产 37 37 37 36 股息收益率（%） 0.25 0.38 0.48 0.64 非流动资产合计 584 760 904 897 资产合计 2,875 3,210 3,612 4,137 短期借款 6 6 6 6 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 390 488 604 744 净利润 170 240 304 402 其他流动负债 50 65 69 85 折旧和摊销 45 46 49 55 流动负债合计 445 559 680 834 营运资金变动 -218 -123 -110 -140 长期借款 31 29 29 29 经营活动现金流 -31 144 221 290 其他长期负债 28 26 27 27 资本开支 -53 -191 -192 -48 非流动负债合计 59 55 56 56 投资 0 0 0 0 负债合计 504 614 736 890 投资活动现金流 66 -210 -179 -32 股本 420 420 420 420 股权募资 1,073 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 21 1 -7 0 股东权益合计 2,370 2,596 2,876 3,247 筹资活动现金流 1,092 -16 -32 -32 负债和股东权益合计 2,875 3,210 3,612 4,137 现金净流量 1,127 -82 9 226 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 新巨丰(301296)/轻工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充