证券化研究展望

#积极影响8月14日2023 Ed Reardon | (212) 250 - 4195 | edward. recordon @ db. comDouglasW.Runte,CFA|+1(212)250-9319|douglas.runte@db.comConorO-Toole|+44(20)754-59652|conor.o-toole@db.comKayvanDarouian|+1(212)250-4849|kayvan.darouian@db.comBipulSinha,CFA|+1-212-250-9994|bipul.sinha@db.comVivekJohn|vivek-a.john@db.com15 / 08 / 2023 0121:: 3040:: 0050 附录1中的重要研究披露和分析师认证。MCI（P）097 / 10 / 2022。直到2021年3月19日仍未完成披露信息可能已显示，请参见附件1FURTHERsDeETArIL0S. 目录 商业MBS：CMBS的夏末正反两方面。CLO：最大的风险在于尾部。 消费者和深奥的ABS：太阳能ABS更新-太阳出来了！ 运输债：6月全球运输量恢复暂停；8月全球飞机市场走强。 住宅MBS：Resi棘轮收紧。经济：美国经济 利率：美国固定收益周刊：策略更新。 下载DB证券化市场数据库.xlsx 请注意，我们的下一个每周出版物将于9月5日，享受夏末。 按资产类型发行 非机构证券化量：投资级 总的来说，IG证券化量MTD的价格为19.8亿美元。 上周成交量用于ABS、CMBS、CLO和非代理CMO是39亿美元，21亿美元，30亿美元和分别为10亿美元。 注：最近一个月是月份至今的数据。买入/卖出比率等于客户买入量除以客户卖出量。资料来源：德意志银行，FINRA TRACE。截至2023年8月14日 非机构证券化量：非投资级 总体而言，非IG证券化量MTD为6.3亿美元。上周ABS，CMBS，CLO和非机构CMO的交易量为80亿美元，7亿美元，11亿美元和分别为9亿美元。 注：最近一个月是月份至今的数据。买入/卖出比率等于客户买入量除以客户卖出量。资料来源：德意志银行，FINRA TRACE。截至2023年8月14日 按资产类型划分的一级交易商持有量 Spreads BBB与掉期/LIBOR的利差 Triple - A通用二级市场价差指数 CMBS EdReardon，董事总经理Bipul Sinha, CFA, Associate CMBS：CMBS的夏季末正反两方面 基金流动：基金经理和保险公司的强劲流入帮助利差收紧证券化产品。巴塞尔协议III：美联储的提议将为表现较弱的导管交易增加更高的风险资本。穆迪银行评级下调可能会加剧银行CRE信贷紧缩。百老汇1740号。新的评估指向大幅下调评级。华创CLO：发行沉默，违约率一直在上升，原因是更高的利率。WeWorkCMBS曝光。 大图片：夏末提供了一些利弊 夏季末利好。一级和二级市场活动回升，利差收紧，资金流入改善，一致的经济预测转向软着陆。 最近的负面因素： 穆迪下调了10家地区性银行的评级，并在审查潜在的降级，部分原因是CRE风险敞口。WeWork警告潜在的破产。美联储提议对持有CMBS风险敞口的银行提出可能更高的资本要求；表现较弱的交易将需要更高的超高级资本。百老汇1740年。新的评估为1.75亿美元，价值约为290psf。可能会将原始的AAA类A部分降级为单一B；初级部分将是CCC和更低。 华创CLO：发行力度减弱，今年以来由于短期利率上升，拖欠率不断上升。 顺其自然？2023年，资金经理和保险公司的资金流入强劲 2023年信贷资金流入较好，而2022年IG净累计流出-590亿美元。 保险。年金销售对信贷需求的影响更大；第一季度固定年金销售额为710亿美元，几乎是过去20多年的季度记录的两倍。 IGCorp年初至今比T+122收紧20个基点。证券化利差也收紧：非QMRMBS收紧70个基点至T+150bp，二级CLO利差收紧~45bp至S+160bp，而CMBSAAAs收紧~3bp至T+134bp。  提高SSFA公式中p因子对证券化风险敞口的影响 美联储提议提高SEC-SA（以前称为SSFA）的证券化资本公式中的“p”因子。 “对于非再证券化风险敞口的证券化，建议将监管参数p从0.5增加到1.0将有助于确保框架产生适当保守的基于风险的资本”（https://www.federalreserve.gov/aboutthefed/boardmeetings/frn-basel-ii-20230727.pdf第145页，共1087页）。 上面，我们用0.5和1.0'p'因子运行SSFA公式，以查看对较高评级债券的影响。 银行将需要持有更多的资本，用于AAA级最弱表现的导管交易。例如，在JPMBB2015-C32中，资本要求从1.9%资本上升到11%资本。 对于平均导管交易或更好的表现，AAA超优先债券将不会出现增资。 百老汇：评价你喜欢我应该 百老汇1740号。 期待已久的新评估为1.75亿美元（与原始评估相比为-71%）；~$290psf。 评估减少金额为1.88亿美元。P＆I债券没有收到最新汇款的任何利息。B类和更低级别不太可能收到任何未来的提前利息。 下一步是什么？ 评级下调。A类债券的LTV约为90％以上，但未偿还的重大预付款意味着可以将部分评级下调至较低的B类B级，而更低的是CCC和D级。 修改贷款? 即使在如此急剧的估值下降下，该物业也是空置的；融资不可用。需要找到一个新的租户之前任何TI;困难的租赁环境显然。假设和贷款mod可能是策略。新股本需要两位数的回报。这里必须考虑HopeNote。 谁持有1740年百老汇债券？ 根据公开提交的文件，我们估计目前的机构持股占所有P&I债券的45%；约有30家独特的机构投资者。 穆迪下调银行评级及其对科创板的影响 穆迪下调了10家地区银行的信用评级，并对其他6家贷方进行了潜在降级的审查。降级归因于几个因素，包括： 随着更高的利率和QT，融资成本上升与美国最大的银行和全球同行相比，监管资本较低资产风险正在上升，尤其是对于CRE敞口较大的中小型银行 https://www.moodys.com/research/Banks-US-Funding-risks-weaker-profitability-and-turn-in-asset-Sector-in-Depth--PBC_1374660 较低的信用评级将增加这些地区的融资成本银行，因为他们依赖出售债券，而不是存款。降准可能加剧科创板信贷紧缩，因为这些银行可能会进一步收紧科创板贷款的放贷标准。在最新的财报中，大多数银行都表示他们正在限制他们的CRE敞口，特别是办公室。银行是CRE最大的贷款机构，持有超过50%的CRE债务（包括多家族债务），较小的区域性银行持有70%的CRE债务。随着银行退出CRE贷款，目前没有其他贷款人可以填补这一规模的空白。 WeWork可能处于破产的边缘 WeWork对其持续经营提出了重大质疑。 WeWork拥有43笔CMBS贷款，总分配余额为在75笔交易中，约65亿美元。它对纽约MSA的敞口约为50%。 CRE CLO发行量同比下降84% CRE CLO 2023年初至今发行 CRECLO发行今年已经减少；年初至今比上年下降84%。 由于短期利率上升和华创信贷紧缩，今年剩余时间的发行量应该保持低迷。 大部分发行集中在杠杆较高的多家庭(较高的LTV和较低的DSCR)。 CRECLO60dlq。和SS一直处于上升趋势。60+在7月上涨了32个基点。 CRECLO在COVID期间表现稳健（优于Conduit和SASB）。然而，较长期的利率越高，未来的压力就会大得多。 COVID恢复仍在继续... 酒店：入住率70％；RevPAR$109。RevPAR在休闲旅行方面很强；入住率约为2019年的水平。办公室：Kastle排名前10位城市的办公室平均排名接近2019年水平的50％。 Supply CMBS新供应（十亿美元） CMBS自有品牌发行正在回升，但速度缓慢；仍由与去年同期相比约70%。目前PVT标签发行总额为260亿美元。 传播更新 CMBS利差各档扩大；过去一周AAA增长2个基点，BBB-增长5个基点。 流量和流动性 美联储主要交易商统计数据，百万美元 本报告的作者希望感谢AKP的Rupesh Shrivastav的贡献，AKP是DB研究服务的第三方提供商，为准备本报告。 美国CLO 最大的风险在于尾巴 ConorO'Toole，董事总经理 每周评论 最大的风险在于尾巴 截至8月11日的一周th, 上周四的7月CPI发布和周五的密歇根州消费者预期调查是一组数据点，重申了商品和服务的通缩路径以及消费者对一年后通胀的预期。尽管标题数字同比增长0.2％，但核心的3.2％和4.7％与市场共识一致，增加了对“软”和“软”着陆叙述的支持，这种叙述已经获得了动力。 然而，穆迪周二对美国几家大中型银行的信用评级下调部分削弱了周四的肯定，该评级引用了几个因素，包括高CRE风险敞口。随后是周五的7月PPI报告，该报告显示生产者价格同比增长0.8％，并指出在强劲的经济活动的背景下，消费者价格可能再次开始上涨的可能性。该印刷品导致本周末股票和列弗贷款的抛售。 不过，对CLO市场的任何直接影响充其量都是微不足道的。-Trace和BWIC的活动略低，但与前一周的数据基本一致，并且二级定价在整个堆栈中保持不变。但是，穆迪的降级和PPI都指出了一系列更广泛的经济因素，这些因素仍在变化，并且仍有可能对CLO市场造成压力，并在未来几个月对投资组合造成一定程度的压力。 美国CLO -按再投资pd分解。 对于将在未来1年内（15％）进入再投资期（EoRP）结束的交易，或者已经进入此阶段但尚未被调用的交易，这种风险似乎尤其重要。目前约占美国所有CLO的45％（表，RHS）。这种风险源于经理的交易能力和主动管理这组交易的能力下降，以及由于去杠杆化而导致的更高的集中度。 最大的风险在于尾巴 这些接近或即将到期的交易可能容易受到任何经济冲击的影响，这些冲击可能会在明年渗透到表面上，因为美联储试图在价格和经济稳定之间穿针引线，而不会导致一部分经济崩溃。 我们8月份对尚未达到EoRP的交易的CLO投资组合健康指标（此处）的阅读表明相对强度-WARF逐月改善，消除了7月份的边际恶化；OCBB缓冲出现了0.1％的增长，表明基础投资组合的信贷质量得到加强；由于列弗贷款定价的持续走强，股本资产净值上涨了7%，这导致投资组合间共有的不良资产比例(低于80pt)下降。在审视这一系列交易时，广泛的建设性势头似乎可能会在未来几个月内延续。 然而，当映射到所有交易时，由于EoRP中的大约30％，这种强度图片开始略微暗淡。当观察CLO宇宙的尾部时，很明显，如果经济状况恶化，一系列交易将受到负面影响-所有CLO中的第95百分位数（最高5％）目前的CCC浓度接近10％，远高于7.5％的标准阈值和长期平均水平（RHS，顶部）的7.8％。和5。th所有交易的百分位数（最低5%）目前有-6%的负资产净值（RHS，底部）。虽然从95th/th百分位数到75th/25th百分位数显示出略微更良性的水平，趋势保持不变-软化指标使CLO投资组合的比例上升，而不是在未来几个月内出现软着陆。 最大的风险在于尾巴 也许注意到了这一风险，上周的重置活动再次活跃。对两笔交易进行了重新定价，即AresLXVI，一项1年期非看涨，3年期再投资，2022年7月交易，进行了SOFR211bps的混合AAA（优惠券）。重置将堆栈顶部收紧至S170