Q2利润短暂承压，看好盈利触底反弹

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [table_research] 公司点评报告·轻纺行业 2023年8月28日 [table_main] 公司点评报告模板 Q2利润短暂承压，看好盈利触底反弹 中顺洁柔(002511.SZ) 推荐 维持评级 核心观点：  事件：公司发布2023年半年度报告。报告期内，公司实现营收46.85亿元，同比增长7.27%；归母净利润0.84亿元，同比下降62.88%；基本每股收益0.06元/股。其中，公司第二季度单季实现营收26.25亿元，同比增长5.69%；归母净利润-0.05亿元，同比由盈转亏。  高价浆库存叠加能源价格上涨，公司毛利率同比下滑。报告期内，公司综合毛利率为28.43%，同比下降4.5 pct。其中，23Q2单季毛利率为29.2%，同比下降3.82 pct，环比提升1.73 pct。公司毛利率明显下滑，主要是因为：1）公司使用高价浆库存，原材料成本较高；2）能源价格上涨。  费用率略有改善，净利率大幅下滑。费用率方面，2023年上半年，公司期间费用率为26.25%，同比下降0.26 pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为20% / 4.03% / 2.57% / -0.35%，同比分别变动-0.01 pct / -0.1 pct / +0.16 pct / -0.32 pct。净利率方面，报告期内，公司净利率为1.79%，同比下降3.42 pct；23Q2单季净利率为-0.2%，同比下降3.99 pct，环比下降4.52 pct。  浆价大幅下行，看好后续盈利弹性。伴随全球纸浆产能投放，供应缓解带动浆价快速下行，截至2023年8月25日，中国阔叶浆、针叶浆及化机浆价格分别为4,615、5,528、4,000元/吨，分别较此前高点下降32.65%、27.47%、26.55%。公司上半年生产仍使用此前高价浆库存，预计下半年伴随高价浆库存耗尽，低价浆逐步应用将带动公司盈利实现改善。  投资建议：公司为我国生活用纸龙头，行业市占率持续提升，持续推进产品结构升级，看好浆价下行释放业绩弹性，未来成长性显著，预计公司2023 / 24 / 25年能够实现基本每股收益0.23 / 0.33 / 0.36元/股，对应PE为43X / 31X / 28X，维持“推荐”评级。  盈利预测 [Table_Profit] 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 总营业收入 8569.69 9604.06 10604.80 11623.92 同比增速（%） -6.34 12.07 10.42 9.61 归母净利润 349.97 310.71 439.22 476.21 同比增速（%） -39.77 -11.22 41.36 8.42 EPS(元/股) 0.26 0.23 0.33 0.36 PE 38.29 43.12 30.51 28.14 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为2023/8/25收盘价）  风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。 分析师 陈柏儒 ：010-80926000 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 市场数据 2023/8/25 A股收盘价(元) 10.04 股票代码 002511.SZ A股一年内最高价(元) 14.20 A股一年内最低价(元) 9.07 上证指数 3,064.07 市盈率TTM 43.78 总股本（万股） 133,455 实际流通A股(万股) 129,566 流通A股市值(亿元) 130.08 市场表现 2023.08.25 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 -20%-10%0%10%20%30%40%2022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07中顺洁柔沪深300 公司点评/轻纺行业 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 8569.69 9604.06 10604.80 11623.92 流动资产 4699.09 5421.43 6489.31 7683.96 营业成本 5831.05 6586.46 7205.96 7885.67 现金 1324.79 2020.48 2817.42 3720.93 营业税金及附加 55.22 69.15 76.35 92.99 应收账款 1084.13 1173.83 1266.68 1356.12 营业费用 1748.82 1988.04 2163.38 2371.28 其它应收款 16.92 17.87 18.85 20.02 管理费用 372.09 398.57 429.49 470.77 预付账款 15.29 13.17 13.69 11.83 财务费用 -32.02 -4.35 -9.82 -16.05 存货 1911.63 1856.64 2032.11 2233.68 资产减值损失 -20.24 0.00 0.00 0.00 其他 346.33 339.44 340.55 341.38 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 3636.02 3579.34 3437.57 3283.79 投资净收益 -0.85 0.44 -0.03 -0.03 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 400.61 369.89 517.15 558.26 固定资产 3013.56 2883.79 2742.02 2588.24 营业外收入 17.03 8.76 9.86 11.88 无形资产 214.24 214.24 214.24 214.24 营业外支出 8.42 13.80 11.42 11.21 其他 408.22 481.31 481.31 481.31 利润总额 409.22 364.85 515.59 558.93 资产总计 8335.11 9000.77 9926.87 10967.75 所得税 60.55 54.73 77.34 83.84 流动负债 3008.06 3304.90 3792.75 4358.54 净利润 348.67 310.12 438.25 475.09 短期借款 607.80 864.05 1170.95 1511.12 少数股东损益 -1.30 -0.59 -0.97 -1.12 应付账款 948.55 959.98 1054.19 1160.26 归属母公司净利润 349.97 310.71 439.22 476.21 其他 1451.71 1480.87 1567.61 1687.16 EBITDA 800.00 690.27 847.54 896.65 非流动负债 146.36 119.29 119.29 119.29 EPS（元/股） 0.26 0.23 0.33 0.36 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 146.36 119.29 119.29 119.29 经营活动现金流 391.69 625.63 721.77 802.43 负债合计 3154.42 3424.19 3912.04 4477.83 净利润 348.67 310.12 438.25 475.09 少数股东权益 2.63 2.04 1.08 -0.04 折旧摊销 419.74 329.77 341.77 353.77 归属母公司股东权益 5178.06 5574.54 6013.76 6489.97 财务费用 36.58 22.14 30.59 40.30 负债和股东权益 8335.11 9000.77 9926.87 10967.75 投资损失 0.85 -0.44 0.03 0.03 主要财务比率（%） 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 -404.83 15.06 -89.99 -65.52 营业收入 -6.34% 12.07% 10.42% 9.61% 其它 -9.31 -51.02 1.10 -1.23 营业利润 -40.72% -7.67% 39.81% 7.95% 投资活动现金流 -474.72 -240.75 -201.14 -198.80 归属母公司净利润 -39.77% -11.22% 41.36% 8.42% 资本支出 -314.83 -204.90 -201.10 -198.77 毛利率 31.96% 31.42% 32.05% 32.16% 长期投资 1.27 0.00 0.00 0.00 净利率 4.08% 3.24% 4.14% 4.10% 其他 -161.16 -35.85 -0.03 -0.03 ROE 6.76% 5.57% 7.30% 7.34% 筹资活动现金流 503.56 284.56 276.31 299.87 ROIC 5.59% 4.75% 5.97% 5.76% 短期借款 607.80 256.25 306.90 340.17 P/E 38.29 43.12 30.51 28.14 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 P/B 2.59 2.40 2.23 2.06 其他 -104.24 28.31 -30.59 -40.30 EV/EBITDA 21.70 17.75 13.88 12.49 现金净增加额 451.10 695.69 796.94 903.51 PS 1.54 1.40 1.26 1.15 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理及预测 公司点评/轻纺行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陈柏儒，轻工纺服行业首席分析师，北京交通大学技术经济硕士，12年行业分析师经验、8年轻工制造行业分析师经验。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 [table_avow] 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整