详解招商银行2023年半年报：核心价值持续；零售投放及资产质量均有改善

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：31.56 分析师 戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 Email：daizf@zts.com.cn 分析师 邓美君 执业证书编号：S0740519050002 Email：dengmj@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 25,220 流通股本(百万股) 20,629 市价(元) 31.56 市值(百万元) 795,938 流通市值(百万元) 651,049 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 326,873 339,102 346,137 364,924 384,766 增长率yoy% 13.9% 3.7% 2.1% 5.4% 5.4% 净利润（百万元） 119,922 138,012 150,155 162,205 174,739 增长率yoy% 23.2% 15.1% 8.8% 8.0% 7.7% 每股收益（元） 4.69 5.41 5.89 6.37 6.86 每股现金流量 净资产收益率 17.49% 17.73% 17.14% 16.44% 15.73% P/E 6.73 5.83 5.36 4.95 4.6 PEG P/B 1.09 0.96 0.86 0.76 0.68 备注：股价截止2023/8/25 投资要点  半年报综述：1、营收同比-0.5%（vs 1Q23同比-1.8%），营收同比降幅收窄。净利润同比+9.1%，较1Q23同比增速边际提升0.3个点；拨备释放利润。净利息收入同比增1.2%，跟1季度的增速基本稳定。净非息收入同比-3.2%，较1Q23同比降幅收窄3.9个点，主要是资金市场利率下行、公允价值变动损益大幅转正贡献。2、单季日均净息差环比下降，资负端共同拖累。 净利息收入环比-3.3%，单季日均净息差环比下降13 bp至2.16%。资产端：生息资产收益率环比下降6 bp至 3.80%，贷款利率环比下降10bp至4.31%，主要是定价拖累。负债端：计息负债付息率环比上升6bp至1.74%，存款和同业负债成本均有提升。存款成本环比上升4bp至1.63%，由定价和结构共同拖累。3、资产负债增速及结构：单季信贷增速略有放缓，存款增速高于贷款增速。2Q23单季新增778亿元，较去年2Q22少增207亿。2Q23单季新增1863亿元，较去年2Q22少增616亿；增量主要在1季度。上半年新增6288亿，同比略少增57亿。4、存贷细拆：零售投放明显改善；存款定期化延续。1H23新增对公：零售：票据 = 66：60：-26，零售投放边际提升显著（vs 1Q23 新增对公：零售：票据=66:30:4）。5、净非息同比负增收窄：其他非息收入拉动。净非息收入同比下降3.2%（1Q23同比-7.0%），边际有所改善，主要是净其他非息收入中的公允价值变动损益大幅转正；另外代理保险同比增速转正，同比增3.1%。6、资产质量总体稳定，零售不良率环比下降。不良维度：不良率环比持平在0.95%。对公不良率环比微升1bp至1.26%，零售不良率均环比下降3bp至0.86%。逾期维度：逾期率为1.25%，环比上升2bp；其中逾期3个月以上占比总贷款为0.74%，环比上升1bp。拨备维度：拨备覆盖率为448%，拨贷比环比持平在4.27%，整体风险抵补能力依然强健。各业务条线资产质量情况：母行逾期情况有改善，零售和公逾期均略有下降，各业务条线不良生成均环比下降。地产、融资平台敞口不断压降。7、私行客户及其AUM在高基数基础上维持两位数增长。零售客户数1.9亿，AUM12.8万亿，同比增9.6%；私行客户数14万户，AUM突破4万亿，同比高增10.1%。8、FPA达5.5万亿元，同比增6.8%。对公客户数264.85万户，同比增9.9%。  投资建议：公司当前股价对应2023E、2024E、2025E PB 0.86X/0.76X/0.68X；PE 5.36X/4.95X/4.6X。短期看，招商银行在财富管理、零售信贷、地产风险等方面的压力已有缓解趋势。长期看，招商银行各项指标显示其稳健优秀的基本面同时， 详解招商银行2023年半年报：核心价值持续；零售投放及资产质量均有改善 招商银行(600036)/银行 证券研究报告/公司点评 2023年08月27日 [Table_Industry] -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2022-08-252022-09-162022-10-142022-11-042022-11-252022-12-162023-01-092023-02-062023-02-272023-03-202023-04-112023-05-052023-05-262023-06-162023-07-112023-08-012023-08-22招商银行 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 在零售和财富管理赛道逐渐积累起来“商业模式的护城河”；在于长期形成的内部市场化、外部客户导向的“企业文化”（在银行业内里是稀缺的）；在于一大批务实勤奋、专业和进取正派的中高层和业务骨干形成的“团队人员”。这些底层价值并未发生变化，仍是行业中稀缺优秀的银行，值得长期持有。  注：根据已出中报，我们微调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为1502亿、1622亿和1747亿（前值为1524亿、1660亿和1795亿）。  风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 内容目录 Part 1 财务分析：净利润同比增9.1%；资产质量稳健 ..................................... - 5 - 1.1 营收降幅收窄，净利润增速上行 ........................................................... - 5 - 1.2 单季日均净息差环比下降，资负端共同拖累 ......................................... - 6 - 1.3 资产负债增速及结构：单季信贷增速略有放缓，存款增速高于贷款增速- 8 - 1.4 存贷款细拆：零售投放明显改善；存款定期化延续 .............................. - 9 - 1.5 净非息同比负增收窄：其他非息收入拉动 .......................................... - 10 - 1.6 资产质量总体稳定，零售不良率环比下降 .......................................... - 13 - 1.7 其他 ..................................................................................................... - 16 - Part 2 零售及对公主要指标跟踪 ...................................................................... - 17 - 2.1 零售条线：私行客户及其AUM在高基数基础上维持两位数增长 ....... - 17 - 2.2 对公条线：深化公司客户分层分类服务体系，以投商行一体化服务理念助力实体经济发展 ............................................................................................................... - 18 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表目录 图表 1：招商银行业绩累积同比 ......................................................................... - 5 - 图表 2：招商银行业绩单季同比 ......................................................................... - 5 - 图表 3：招商银行业绩增长拆分（累积同比） ................................................... - 5 - 图表 4：招商银行业绩增长拆分（单季环比） ................................................... - 5 - 图表 5：招商银行日均余额单季净息差 .............................................................. - 6 - 图表 6：招商银行日均余额单季付息收益率 ....................................................... - 6 - 图表 7：招商银行单季资产负债收益付息率拆解 ............................................... - 6 - 图表 8：招商银行贷款利率拆解 ......................................................................... - 7 - 图表 9：招商银行存款利率拆解 ......................................................................... - 8 - 图表 10：招商银行资产负债端增速与结构情况（单季日均规模） .................... - 9 - 图表 11：招商银行存量与新增贷款结构（母行数据） ...................................... - 9 - 图表 12：招商银行存款增速及结构 ................................................................. - 10 - 图表 13：招商银行结构性存款增速及占比 ...................................................... - 10 - 图表 14：招商银行净非息收入同比增速 .......................................................... - 10 - 图表 15：招商银行净非息收入占比营收情况 ................................................... - 10 - 图表 16：招商银行净手续费收入同比增速与结构 ........................................... - 11 - 图表 17：招商银行财富管理销售规模情况（母行口径） ................................ - 12 - 图表 18：招商银行资产质量 ............................................................................ - 13 - 图表 19：招商银行资产质量 .........................