A股策略快评：减持新规提振信心，反弹开启聚焦成长

策略研 2023.08.28 方奕(分析师) 报告作者 究策略研究 减持新规提振信心，反弹开启聚焦成长 A本报告导读： 股监管首次将减持与分红比例关联，旨在维护中小投资者利益，市场非理性冲击减弱，策风险偏好回升。TMT与高端制造分红比例不足，后续减持风险更弱，反弹聚焦成长。略摘要： 快监管首次将减持与分红关联，旨在维护中小投资者利益，鼓励市场信评心。证监会明确表示上市公司存在破发、破净情形，或者最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%，控 股股东与实控人不得减持，并表示将严控其他上市公司股东减持总量。此前监管对减持行为的限制主要集中在减持的时间、规模、方式和信息披露方面，但对于能否减持限制较少。本次监管表态不仅意图呵护市场投融资两端的资金平衡，也为了保护投资者信心和利益。监管首次将融资行为与投资者回报结合起来。大股东与董监高作为内部人员，其不规范的减持会将资金转移出公司，损害中小投资者的利益与信心，而将分红作为减持的前提正体现出监管维护投资者利益的积极态度。 券 证减持政策短期减少市场非理性冲击，长期维护市场健康稳定发展。证监会在07年就对减持行为做出过规定，在15年证监会发布“18号文”， 在6个月内禁止上市公司股东和管理人员的减持行为，而后发布《上研市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》，规范了股东和管理层的究减持行为。回顾历史，在2015年股市大幅波动之际，证监会曾推出紧报急限制减持政策，减少了减持对市场带来的非理性冲击。在临时政策告到期后，减持监管步入常态化，并根据现实情况及时调整完善，提高 了信息透明度和减持规范程度，有效降低了金融风险，维护了投资者利益，保证了市场合理流动性，有利于资本市场长期健康稳定发展。 顺周期板块减持受限比例较高，传媒/社零/通信等因分红减持受限。 本次股份减持制度对破发、破净公司提出限制，并对未进行分红或分红比例较低的上市公司进行了约束。基于证监会最新减持要求进行筛选，发现减持受限行业主要分布在银行/地产/煤炭等顺周期相关行业，因分红不足而减持受限的公司主要分布在以传媒/通信/电子为代表的科技成长，以及以社服零售/农林牧渔/纺织服装为代表的部分消费品领域，关注后续相关企业内在价值与分红比例提升带来的投资机会。 市场风险偏好回升，科技板块减持风险减弱，重视成长反弹。本次监 管进一步规范减持行为将有两方面影响。1）因分红受限的个股主要聚焦在科技成长领域，主要包括TMT与高端制造，未来减持的风险更小。减持新规也有助于推动改善市场生态与提振投资者风险偏好，重视前期调整充分、后续催化密集的TMT板块。2）企业融资与居民分红回报的有机结合能够促进大股东更加重视企业的持续发展与盈利改善，也使得投资者能够更为充分地享受企业成长带来的资本回报，由此带来的“财富效应”对改善居民收入预期、拉动内需等同样具有重要意义。 风险提示：历史经验有效性有限，数据测算口径存在偏差。 021-38031658 fangyi020833@gtjas.com 证书编号S0880520120005 田开轩(研究助理) 021-38038673 tiankaixuan026724@gtjas.com 证书编号S0880122070045 张逸飞(研究助理) 021-38038662 zhangyifei026726@gtjas.com 证书编号S0880122070056 印花税减半，看好成长与券商 相关报告 2023.08.27 一二级市场逆周期调节加速，优化A股供给端 2023.08.27 融资保证金比例调降，做多“投资端”改革 2023.08.27 超导材料：室温理论可行，高温应用加速 2023.08.02 常态化退市有望强化市场的优胜劣汰 2023.04.21 目录 1.监管首次将减持与分红关联，旨在维护中小投资者利益，鼓励市场信心3 2.减持政策短期减少市场非理性冲击，长期维护市场健康稳定发展3 3.顺周期板块减持受限比例较高，传媒/社服零售/通信等行业因分红减持受限4 4.市场风险偏好回升，科技板块减持风险减弱，重视成长反弹6 5.风险提示6 1.监管首次将减持与分红关联，旨在维护中小投资者利益，鼓励市场信心 本次监管禁止分红不达标、股价破净破发的股票减持，进一步规范了减持行为，将融资行为与投资者分红回报有机结合了起来。8月27日，证 监会明确表示上市公司存在破发、破净情形，或者最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%，控股股东与实控人不得减持，并表示将严控其他上市公司股东减持总量。本次监管对减持行为进一步规范。在此之前，证监会对减持的限制主要集中在减持的时间、规模、方式和信息披露方面，但对于能否减持限制较少，只有当企业涉嫌违法违纪或双创板块企业首发3年内等情形存在明确减持限制。我们认为，本次监管表态不仅意图呵护市场投融资两端的资金平衡，也是为了保护投资者信心和利益。监管表态首次将融资行为与投资者回报结合。大股东与董监高作为企业内部人员，其不规范的减持行为会将资金转移出上市平台，损害了中小投资者的利益并影响投资者信心，而将分红作为减持的前提正体现出监管维护投资者利益的态度。 2.减持政策短期减少市场非理性冲击，长期维护市场健康稳定发展 减持政策短期减少市场非理性冲击，长期维护市场健康稳定发展。证监会在2007年发布《上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股 份及其变动管理规则》，对上市公司董监高的减持行为做出规定。在2015年股市出现较大回撤时，证监会发布“18号文”，在6个月内禁止了上市公司股东和管理人员的减持行为，并对违规减持行为做出了严厉处罚。在“18号文”实施周期结束前夕，证监会发布《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》，规范了股东和管理层的减持行为，该规定在2017年做出了一定的修改，对减持制度做进一步完善。回顾历史，在 2015年股市大幅波动之际，证监会曾推出紧急限制减持政策，并加大了对违规减持的处罚力度，减少了减持对市场带来的非理性冲击。在临时政策到期后，减持监管步入常态化，并根据现实情况及时调整完善相关政策，提高了信息透明度和减持规范程度，有效降低了金融风险，维护了投资者利益，保证了市场合理流动性，有利于资本市场长期健康稳定发展。 表1：证监会对减持的规定逐步走向规范，且在必要时会采取紧急限制措施 政策/事件 时间 对减持的相关规定 上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则 2007/4/5 董监高股份在下列情形中不得转让：1）本公司股票上市交易之日起1年内；2）董事、监事和高级管理人员离职后半年内；3）董事、监事和高级管理人员承诺一定期限内不转让并在该期限内的；4）法律、法规、中国证监会和证券交易所规定的其他情形。上市公司董事、监事和高级管理人员在任职期间，每年通过集中竞价、大宗交易、协议转让等方式转让的股份不得超过其所持本公司股份总数的25%，因司法强制执行、继承、遗赠、依法分割财产等导致股份变动的除外。 中国证券监督管理委员会公告[2015]18号 2015/7/8 1）从即日起6个月内，上市公司控股股东和持股5%以上股东(以下并称大股东)及董事、监事、高级管理人员不得通过二级市场减持本公司股份。2）上市公司大股东及董事、监事、高级管理人员违反上述规定减持本公司股份的，中国证监会将给予严肃处理。3）上市公司大股东及董事、监事、高级管理人员在6个月后减持本公司股份的具体办法，另行规定。 证监会严厉查处违法减持案件 2015年下半年 证监会对涉嫌超比例减持未披露、短线交易以及窗口期减持、违反承诺减持等违法违规行为进行严厉查处。 上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定 2016/1/9 上市公司大股东或董监高在下列情形中不得减持股份：1）上市公司或大股东或董监高因涉嫌证券期货违法犯罪，在被中国证监会立案调查或者被司法机关立案侦查期间，以及在行政处罚决定、刑事判决作出之后未满6个月的。2）大股东或者董监高因违反证券交易所自律规则，被证券交易所公开谴责未满3个月的。3）中国证监会规定的其他情形。 上市公司股东、董监高减持股份的若干规定 2017/5/26 对减持制度做进一步完善，对“过桥减持”、非公开发行股份解禁后的减持、虽然不是大股东但持有首次公开发行前的股份和上市公司非公开发行的股份的股东减持、信息披露问题、董监高通过辞职等方式“恶意减持”等行为做出规范。 上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则 2022/1/5 优化禁止交易“窗口期”的规定。删除短线交易的规定。 数据来源：证监会官网，国泰君安证券研究 3.顺周期板块减持受限比例较高，传媒/社服零售/通信等行业因分红减持受限 顺周期板块减持受限比例较高，传媒/社服零售/通信等行业因分红减持受限。本次股份减持制度优化除对破发、破净公司提出限制以外，还对 未进行分红或分红比例较低的上市公司进行了减持约束。我们基于证监会最新减持要求进行筛选，发现减持受限行业主要分布在银行/地产/煤炭等顺周期相关行业，因分红不足而减持受限的公司主要分布在以传媒 /通信/电子为代表的科技成长，以及以社服零售/农林牧渔/纺织服装为代表的部分消费品领域，关注后续相关企业内在价值与分红比例提升带来的投资机会。 图1：因分红减持受限的行业主要分布在传媒/社服零售/通信等行业 各行业因分红受限公司个数占比 60% 50% 40% 30% 20% 10% 传媒社会服务 通信商贸零售农林牧渔纺织服饰建筑装饰 电子计算机国防军工电力设备石油石化 环保机械设备公用事业 汽车房地产有色金属医药生物美容护理轻工制造建筑材料 煤炭交通运输基础化工家用电器食品饮料非银金融 钢铁银行 0% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究注：测算截止于2023年8月25日 图2：减持受限的行业主要分布在银行/地产/煤炭等顺周期板块 各行业减持受限公司占比 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 银行房地产综合煤炭 商贸零售社会服务纺织服饰 传媒建筑装饰 钢铁农林牧渔石油石化轻工制造 环保交通运输计算机通信 建筑材料 电子公用事业机械设备医药生物电力设备 汽车家用电器基础化工非银金融国防军工美容护理有色金属食品饮料 0% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究注：测算截止于2023年8月25日 4.市场风险偏好回升，科技板块减持风险减弱，重视 成长反弹 市场风险偏好回升，科技减持风险减弱，重视成长反弹。我们认为，本次监管进一步规范减持行为将有两方面影响。1）因分红受限的个股主 要聚焦在科技成长领域，主要包括TMT与高端制造，未来减持的风险更小。减持新规也有助于推动改善市场生态与提振投资者风险偏好，重视前期调整充分、后续催化密集的TMT板块。2）企业融资与居民分红回报的有机结合能够促进大股东更加重视企业的持续发展与盈利改善，也使得投资者能够更为充分地享受企业成长带来的资本回报，由此带来的“财富效应”对改善居民收入预期、拉动内需等同样具有重要意义。 5.风险提示 历史经验有效性有限；数据测算口径存在偏差。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报