Q2单季度营收增速回正，零售投放稳步恢复、资产质持续好转

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2023年08月26日 招商银行（600036.SH） Q2单季度营收增速回正，零售投放稳步恢复、资产质持续好转 事件：上半年营收1785亿元，同比下降0.35%；归母净利润758亿元，同比增长9.12%。不良率0.95%，环比持平。 业绩：其他非息收入驱动业绩边际改善。 营收端，上半年营收同比下降0.35%，降幅环比收窄1.1pc。其中，Q2单季度增速提升至0.83%，主要是其他非息收入增速提升，业绩环比改善。 利润端，在拨备覆盖率保持在450%左右的高位、前几年已加大非信贷业务处置及计提下，拨备计提压力减少（上半年同比少提104亿），支撑利润增速提升1.3pc至9.12%（Q2单季度增速达到10.52%），具体来看： 1、利息净收入：上半年同比+1.21%，增速基本平稳。上半年净息差为2.23%，较Q1下降6bps，其中Q2单季度为2.16%，环比下降13bps。 1）资产端：Q2贷款利率4.31%，环比下降10bps，生息资产收益率下降6bps至3.80%。 2）负债端：Q2计息负债成本率环比上升6bps至1.74%，其中，存款利率1.63%，环比提升4bps，主要是受资本市场震荡及客户投资偏好影响，客户增加投资定期存款产品，活期占比有所下降。公司存款挂牌利率、协定存款及通知存款利率自律上限均不同程度下调，预计对于存款成本压力将有所缓解。 2、手续费及佣金净收入：上半年同比-10.9%，降幅略有收窄。除财富管理增速仍同比下滑之外（-10%，降幅环比收窄3pc），在财富管理景气度较弱，实体有效需求不足，银行减费让利的背景下，银行卡、资产管理、结算和清算手续费收入分别同比下滑6.12%，5.11%，0.23%。 3、其他非息收入：上半年同比增长24.3%，Q2单季度增速提升18.5pc至33.4%，其中，Q2投资收益、公允价值变动损益分别同比增长25.0%、56.8%，主要是债市较好，债券投资和债基投资收益较好。此外，Q2汇兑净损益同比增长89%，主要是外币兑人民币汇率上升，外币货币性项目评估收益增加。 资产质量：零售资产质量边际好转，对公地产仍有波动。 1）静态来看，集团口径下，中报不良贷款率0.95%，环比持平。关注率1.02%，环比下降10bps。逾期率1.25%，环比上升2bps，但母行口径逾期率持平，预计主要是永隆银行子公司数据波动导致，影响有限。 细分领域上（本行口径）： A、对公：逾期率（1.32%）环比下降1bp。不良略升1bp至1.26%，其中，对公房地产不良率5.45%，环比一季度上升90bps，主要是受个别高负债房地产客户风险进一步释放、风险处置进度较慢和房地产贷款余额下降的共同影响。 B、零售：资产质量继续好转，逾期率（1.29%）、不良率（0.86%）、关注率（1.24%）分别下降3bps、3bps和7bps。其中，小微、按揭、信用卡、消费贷不良率分别为0.56%、0.35%、1.68%，分别下降0.06pc、0.01pc、0.08pc。消费贷不良率略升0.02pc至0.99%，仍处于较低水平。 2）动态来看，公司口径下年报不良贷款生成率1.04%，环比下降0.05pc。单季度不良生成额145亿，环比下降15.4亿元。对公、零售（除信用卡）和信用卡贷款不良生成分别环比下降4.5亿元、5.7亿元和5.3亿元。 3）上半年计提信用减值准备311亿元，同比减少104亿元。其中，信贷计提了273亿元，同比增加45亿元，除了贷款规模增加之外，也受个别房地产客户风险变化影响；而非信贷资产减值损失37.7亿元，同比减少149亿元，主要是基于金融投资、表外预期信用减值损失对应的资产质量 买入（维持） 股票信息 行业 股份制银行 前次评级 买入 8月25日收盘价(元) 31.56 总市值(百万元) 795,938.33 总股本(百万股) 25,219.85 其中自由流通股(%) 81.80 30日日均成交量(百万股) 58.61 股价走势 作者 分析师 马婷婷 执业证书编号：S0680519040001 邮箱：matingting@gszq.com 分析师 蒋江松媛 执业证书编号：S0680519090001 邮箱：jiangjiangsongyuan@gszq.com 研究助理 倪安峰 执业证书编号：S0680122080025 邮箱：nianfeng@gszq.com 相关研究 1、《招商银行（600036.SH）：23Q1其他非息表现较好，零售资产质量边际恢复》2023-04-27 2、《招商银行（600036.SH）：存款及业务优势显著，基本面改善、价值回归》2023-04-26 -27%-18%-9%0%9%18%27%2022-082022-122023-042023-08招商银行沪深300 2023年08月26日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 相对稳定和前期已计提基础，同比少提。6月末，拨备覆盖率448%，拨贷比4.27%，基本持平，整体仍处于高位。 资产负债：零售增长较好，票据有一定压降。 1、资产端：6月末，资产总额10.74万亿元，环比增长2.2%。贷款达到6.36万亿元，同比增7.1%，增速有一定放缓（Q1为10%），主要是票据贴现压降966亿，零售+对公同比增速仍保持9.6%，增速基本稳定。尤其是Q2在零售需求整体不足的情况下，零售贷款仍新增921亿，同比多增272亿，环比Q1也多增了164亿，细分来看，Q2单季度小微、按揭、信用卡和消费贷分别增长310亿、42亿、238亿和249亿，尤其是按揭贷款有所恢复，预计受益于提前还贷压力减弱（本行口径）。 地产敞口继续压缩，承担信用风险的业务余额（相关的实有及或有信贷、自营债券投资、自营非标投资等）合计4361亿元，较上年末下降5.88%；不承担信用风险业务余额（理财资金出资、委托贷款、合作机构主动管理的代销信托、主承销债务融资工具等）合计2475亿元，较上年末下降17.58%。房地产贷款余额3150亿元（本行口径），环比继续减少203亿元。 2、负债端：6月末，存款规模达到8.03万亿，环比继续增加3.3%，6月末活期存款占比58.5%，较年初下降4.5pct，主要是个人存款活期占比由64%下降至57%，仍受到存款定期化趋势影响。 业务层面，零售客群、AUM规模稳步增长，财富管理收入降幅有所收窄。 1）规模方面，6月末零售客户达到1.9亿（环比+1.6%），AUM达到12.8万亿（环比+2.4%），其中金葵花、私行AUM分别环比+2.7%、3.3%，快于总的AUM增速。细分结构上，二季度AUM的3027亿增量中，预计存款仍是主要贡献，基金保有量、理财产品规模也有一定恢复，分别增加98亿、700亿。 2）收入方面，上半年财富管理收入同比下滑10.2%，降幅边际收窄，其中，代理保险收入同比+3.1%，代理基金、理财、信托均有所下滑，公司拥有市场最优质客群，且AUM仍在稳步增长中，预计市场回暖后将具备较好弹性。 投资建议：二季度业绩边际改善，受息差下滑、中收偏弱影响营收仍有一定压力，但零售持续修复，规模稳步增长，资产质量持续改善。展望来看，随着零售贷款稳步恢复，以及地产风险有望基本出清，均将对业绩形成正贡献。业务方面，财富管理等零售业务、以及对公等均形成较强的优势，且中长期来看，存款吸收优势，已经助力公司形成“低成本-低风险-高ROE-内生补充资本”良性循环，基本面仍保持同业领先。预计2023-2025年归母利润分别为1524/1686/1872亿，当前估值仅为0.85倍2023PB，2019-2021年估值中枢基本接近1.6x，仍是中长期优秀投资品种，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行；消费复苏不及预期；资产质量下滑拖累业绩表现。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 331,253 344,783 348,582 371,552 400,318 增长率yoy（%） 14.04% 4.08% 1.10% 6.59% 7.74% 拨备前利润（百万元） 214,528 222,679 228,819 247,966 269,600 增长率yoy（%） 14.53% 3.99% 2.76% 8.37% 8.72% 归母净利润（百万元） 119,922 138,012 152,389 168,636 187,168 增长率yoy（%） 23.20% 15.08% 10.42% 10.66% 10.99% 每股净收益（元） 4.76 5.47 6.04 6.69 7.42 每股净资产（元） 29.01 32.71 37.02 41.79 47.08 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年8月25日收盘价 2023年08月26日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率（未特殊标注为百万元） 每股指标（元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EPS 4.76 5.47 6.04 6.69 7.42 净利息收入 203,919 218,235 227,665 244,590 262,500 BVPS 29.01 32.71 37.02 41.79 47.08 净手续费收入 94,447 94,275 87,676 92,060 99,424 每股股利 1.52 1.74 1.92 2.12 2.36 其他非息收入 32,887 32,273 33,241 34,903 38,394 P/E 6.64 5.77 5.22 4.72 4.25 营业收入 331,253 344,783 348,582 371,552 400,318 P/B 1.09 0.96 0.85 0.76 0.67 税金及附加 (2,772) (3,005) (2,881) (3,096) (3,345) 业绩增长率 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 业务及管理费 (109,727) (113,375) (111,139) (114,747) (121,629) 净利息收入 10.21% 7.02% 4.32% 7.43% 7.32% 营业外净收入 154 (43) (63) (63) (63) 净手续费收入 18.82% -0.18% -7.00% 5.00% 8.00% 拨备前利润 214,528 222,679 228,819 247,966 269,600 营业收入 14.04% 4.08% 1.10% 6.59% 7.74% 资产减值损失 (66,355) (57,566) (46,721) (46,693) (46,472) 拨备前利润 14.53% 3.99% 2.76% 8.37% 8.72% 税前利润 148,173 165,113 182,098 201,273 223,128 归母净利润 23.20% 15.08% 10.42% 10.66% 10.99% 所得税 (27,339) (25,819) (28,293) (31,071) (34,222) 盈利能力（测算） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 税后利润 120,834 139,294 153,805 170