2023年半年报点评：毛利率环比改善，期待下半年业绩提升

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1中国中免（601888.SH）2023年半年报点评毛利率环比改善，期待下半年业绩提升2023年08月25日事件：公司发布1H23财报。1H23公司实现收入358.58亿元/yoy+29.68%，归母净利润38.66亿元/yoy-1.83%，扣非归母净利润38.54亿元/yoy-1.87%；其中2Q23实现收入150.89亿元/yoy+38.83%,归母净利润15.65亿元/yoy+13.86%，扣非归母净利润15.59亿元/yoy+13.85%。全岛统一定价、促销折扣力度优化以及销售品类结构改善下Q2毛利率环比改善，销售费用率大幅提升下净利率环比下滑。1H23公司实现毛利率30.61%/-3.37pcts，销售/管理/财务费用率分别为11.92%/2.81%/-1.00%，同比变化+5.08/-0.32/-2.95pcts，综合影响下净利率为11.42%/-4.91pcts；2Q23实现毛利率32.83%，同比下滑1.12pcts，环比一季度提升3.83pcts，主要是因为公司通过全岛统一定价、优化促销折扣力度、改善品类销售结构等措施提升整体毛利水平，助力公司盈利能力提升，公司销售/管理/财务费用率14.75%/3.71%/-0.31%，分别同比变化+10.80/-0.28/-6.01pcts，其中销售费用率受重点机场客流恢复导致租赁费用增加，在此影响下公司净利率为10.79%，同比22Q2下滑3.91pcts，环比23Q1下滑1.08pcts。受离岛免税整体销售疲软及机场租金影响，三亚市内免税店及日上上海业绩承压。①中免国际（全资）：1H23实现营业收入253.30亿元，归母净利润17.65亿元；②三亚市内免税店（全资）：1H23实现营业收入168.76亿元/yoy+10%，归母净利润16.88亿元/yoy-31.33%；③日上上海：1H23实现营业收入81.97亿元/yoy+50.3%，归母净利润0.08亿元/yoy-96.8%；④海免公司：1H23实现营业收入28.09亿元/yoy-18.79%，归母净利润1.48亿元/yoy-18.68%。持续发力新零售，落实综合体项目建设，强化核心运营能力建设。1）公司加强线上畅销品供应，引进了国潮香化、家居百货、宠物食品等90余个品牌，并强化精细化运营和线上业务数据分析能力。2）三亚国际免税城一期2号地项目商业部分实现屋面穹顶封闭、装饰幕墙及精装修样板段完工，酒店部分启动地下结构施工；三亚凤凰国际机场法式花园项目稳步推进，做好开业运营准备。3）持续优化商品结构，增加高毛利商品采购比重，加快引进精品品牌；持续优化大会员系统，实施中免会员积分新政，会员总数已超过2800万。投资建议：公司作为免税行业龙头,其新海港项目于2022年10月正式开业，爬坡过程中有望逐步释放业绩，我们预计海棠湾一期二号地于2023年9月30日落地有望贡献增量。伴随出境游逐步放开，我们认为公司口岸免税业务后续将迎来一定修复，此外市内免税政策有望加速推出，贡献潜在增量。我们预计公司23-25年归母净利润分别为75.18、105.54、129.17亿元,对应8月25日收盘价PE分别为30x/21x/17x，维持“推荐”评级。风险提示：客流恢复不及预期、消费信心不足等[Table_Forcast]盈利预测与财务指标项目/年度2022A2023E2024E2025E营业收入（百万元）54,43371,85191,970110,364增长率（%）-19.632.028.020.0归属母公司股东净利润（百万元）5,0307,51810,55412,917增长率（%）-47.949.540.422.4每股收益（元）2.433.635.106.24PE44302117PB4.64.03.53.1资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年08月25日收盘价）推荐维持评级当前价格：107.50元[Table_Author]分析师刘文正执业证书：S0100521100009电话：13122831967邮箱：liuwenzheng@mszq.com分析师饶临风执业证书：S0100522120002电话：15951933859邮箱：raolinfeng@mszq.com研究助理周诗琪执业证书：S0100122070030电话：15821501215邮箱：zhoushiqi@mszq.com相关研究1.科锐国际（300662.SZ）2023年一季报点评：灵工韧性增长，招聘业务承压，期待用工市场逐步复苏-2023/04/282.科锐国际（300662.SZ）2022年年报点评：业绩符合预期，周转率持续提升，静候复苏归来-2023/04/233.科锐国际（300662.SZ）2022年业绩预告点评：业绩符合预期，用工需求复苏可期-2023/02/054.科锐国际（300662.SZ）2022年三季报点评：高基数叠加疫情Q3业绩承压，外包人数环比改善，期待拐点来临-2022/10/275.科锐国际（300662.SZ）2022年三季度业绩预告点评：高基数下Q3业绩承压，需求回暖下期待Q4拐点来临-2022/10/17 科锐国际(300662)/商业零售及社会服务本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2公司财务报表数据预测汇总[TABLE_FINANCE]利润表（百万元）2022A2023E2024E2025E主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业总收入54,43371,85191,970110,364成长能力（%）营业成本38,98248,85960,97672,840营业收入增长率-19.5732.0028.0020.00营业税金及附加1,2151,7962,2992,759EBIT增长率-47.4757.1135.5622.03销售费用4,0327,1859,20611,047净利润增长率-47.8949.4540.3822.39管理费用2,2092,0123,2193,863盈利能力（%）研发费用39000毛利率28.3932.0033.7034.00EBIT7,66812,04716,33119,929净利润率9.2410.4611.4811.70财务费用220-72-74-59总资产收益率ROA6.638.7111.5212.27资产减值损失-591-723-401-399净资产收益率ROE10.3613.6716.7317.81投资收益1627292110偿债能力营业利润7,61911,46916,09619,699流动比率3.273.284.565.02营业外收支-3-8-8-8速动比率1.601.453.183.72利润总额7,61711,46116,08819,691现金比率1.541.413.103.63所得税1,4292,2923,2183,938资产负债率（%）28.6927.9520.7119.35净利润6,1889,16812,87015,753经营效率归属于母公司净利润5,0307,51810,55412,917应收账款周转天数1.010.600.600.60EBITDA9,10513,86718,66821,862存货周转天数261.48270.00120.00100.00总资产周转率0.830.891.031.12资产负债表（百万元）2022A2023E2024E2025E每股指标（元）货币资金26,89228,24747,31958,262每股收益2.433.635.106.24应收账款及票据15194121145每股净资产23.4826.5930.5035.06预付款项398391488583每股经营现金流-1.653.3112.438.81存货27,92635,41919,64619,557每股股利0.801.201.682.05其他流动资产1,8381,7261,9492,140估值分析流动资产合计57,20565,87869,52380,687PE44302117长期股权投资1,9702,0422,1342,244PB4.64.03.53.1固定资产5,4348,00110,52313,043EV/EBITDA21.5614.1610.528.98无形资产2,4582,4572,4552,453股息收益率（%）0.741.111.561.91非流动资产合计18,70220,47822,05424,567资产合计75,90886,35691,576105,254短期借款1,9322,1322,3822,582现金流量表（百万元）2022A2023E2024E2025E应付账款及票据7,6796,9614,1763,991净利润6,1889,16812,87015,753其他流动负债7,86910,9988,6999,491折旧和摊销1,4371,8202,3361,934流动负债合计17,48020,09115,25716,064营运资金变动-11,636-4,9779,912-50长期借款2,5092,5422,5422,542经营活动现金流-3,4156,85125,71118,228其他长期负债1,7911,5071,1651,755资本开支-2,991-2,580-2,640-2,815非流动负债合计4,3004,0493,7074,297投资-875000负债合计21,78024,14018,96420,362投资活动现金流-3,807-2,575-2,640-2,815股本2,0692,0692,0692,069股权募资16,121000少数股东权益5,5547,2049,52112,356债务募资4,010-442250200股东权益合计54,12762,21672,61284,893筹资活动现金流15,455-2,921-3,998-4,470负债和股东权益合计75,90886,35691,576105,254现金净流量9,1061,35519,07210,943资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 科锐国际(300662)/商业零售及社会服务本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。评级说明投资建议评级标准评级说明以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。公司评级推荐相对基准指数涨幅15%以上谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间回避相对基准指数跌幅5%以上行业评级推荐相对基准指数涨幅5%以上中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间回避相对基准指数跌幅5%以上免责声明民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报