宏观专题：当前基本面与主要政策梳理

当前基本面与主要政策梳理 ——宏观专题 证券研究报告-宏观专题 发布日期：2023年08月25日 投资要点： 相关报告 《宏观专题：政治局会议后市场怎么看》2023-07-30《宏观专题：六月社融数据的三个关注要点》2023-07-14《宏观专题：复苏稳中有进，信心逐渐增强》2023-06-28 ⚫7月经济数据回顾 （1）根据历史经验，产成品存货的反转节点通常在0附近区间，当前产成品库存仍有一定下探空间，工业周期或处在磨底阶段，但磨底的过程可能不是一蹴而就的。（2）除日用、食品等必选消费增速较前值基本持平外；家电、文娱、服饰等可选消费较上月有一定下滑，反映居民部门消费意愿较为温和，消费复苏动能相对中性。（3）地产端，核心矛盾依然集中在需求侧，表现为持续居高的竣工增速与持续疲弱的新开工增速之间的分化。 联系人：马嶔琦电话：021-50586973地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼邮编：200122 ⚫政策的落地空间还有哪些 （1）房地产政策放松结构力度或有别：回看7月24日的政治局会议表述，地产领域的关键变化可能并不是删去了“房住不炒”的表述，而是市场的基本结构问题，即“地产市场是供大于求还是供不应求？”。这不仅是一个宏观维度的讨论，需要基于“具体城市，具体区域的供需结构是什么？”。目前而言，二三线城市显然是处在“供过于求”的格局，但一线城市的部分区域则始终处在是“供不应求”，所以我们在政策层面看到的是一线城市的地产政策放松力度有限，北京地区一直在酝酿“一区一策”；但二三线城市开始出现了松动，“郑州将认贷放开为认房”。（2）地方政府一揽子化债政策松动：本次计划发行特殊再融资债券核心是为了置换地方政府的隐性债务；在规模上，由于前期我国结存的专项债额度总规模在2万亿左右，参考2022年三季度动用5000亿限额，本次额度在1.5万亿左右略高于预期，反映了财政层面对于隐债管理问题关注度较高。（3）降MLF不降LPR，意在维持银行息差：8月21日，5Y以上LPR并未调整，超出市场预期。这一操作意图，央行在货币政策执行报告中有相应表述，“2023年第一季度，商业银行净息差为1.74%，资产利润率为0.81%，同比分别下降0.23个和0.08个百分点。”商业银行净息差已经低于市场利率定价自律机制1.8%的净息差评分的“警戒线”。11937 ⚫债券观点：三重逻辑或驱动债市震荡偏强 政治局会议的政策定调对于债市的影响仍有余温，但伴随着一系列政策落地时间周期的拉长，市场的防御预期也在逐步淡化，目前市场对于地产、财政领域的政策超预期可能基本消化。目前核心的交易逻辑已经逐步从“政策预期博弈”转向“货币的再宽松可能”与“基本面的中长期变动”。曲线在走平一段时间后，资金宽松的预期或再度开始酝酿，曲线再度由短端驱动趋于陡峭；同时超长端表现十分强势，反映出基本面的中长期预期并不明朗，且保险类机构的配置力量可能在逐步增强。未来“货币宽松”+“配置力量”+“基本面磨底”的三重逻辑仍可能推动债市震荡偏强。 风险提示：宏观政策的落地形式与节奏存在不确定性 内容目录 1. 7月经济数据回顾.............................................................................................3 1.1.工业库存周期仍在筑底.....................................................................................................31.2.消费数据整体温和，可选消费偏弱...................................................................................41.3.投资复苏整体较为温和，地产开工偏弱............................................................................5 2.政策的落地空间还有哪些.................................................................................6 2.1.房地产政策放松结构力度或有别.......................................................................................62.2.地方政府一揽子化债政策松动...........................................................................................62.3.降MLF不降LPR，意在维持银行息差.............................................................................7 3.债券观点：三重逻辑或驱动债市震荡偏强........................................................8 图表目录 图1：工业增加值月度增速.......................................................................................................3图2：工业增加值细分项目增速................................................................................................3图3：工业企业利润与产成品存货............................................................................................3图4：工业企业利润与原材料存货............................................................................................3图5：我国社零增长情况...........................................................................................................4图6：我国消费品零售分项增速................................................................................................4图7：近两个月细分商品零售增速与增幅.................................................................................4图8：我国固定资产投资增速与主要分项.................................................................................5图9：我国基建相关财政支出增速均值与基建投资增速...........................................................5图10：房地产新开工面积与开发投资完成额............................................................................5图11：房屋竣工面积与房地产新增固定资产增速.....................................................................5图12：我国70大中城新建商品住宅价格指数增速..................................................................6图13：我国70大中城二手房住宅价格指数增速......................................................................6图14：近5年美元兑日元汇率.................................................................................................7图15：美国核心PCE当月同比增速........................................................................................7图16：中国与美国商业银行净息差对比...................................................................................8图17：我国宏观经济周频景气指数..........................................................................................9图18：我国生产资料价格指数与PPI同比...............................................................................9图19：我国高炉炼铁周频开工率..............................................................................................9图20：我国焦化企业周频开工率..............................................................................................9图21：我国秦皇岛港煤炭周频调度量.......................................................................................9图22：我国石油沥青周频开工率..............................................................................................9图23：我国螺纹钢与线材合计周频产量.................................................................................10图24：我国汽车半钢胎周频开工率........................................................................................10图25：我国涤纶长丝织机周频开工率.....................................................................................10图26：我国100大中城成交土地占地面积.............................................................................10图27：我国主要城市二手房成交面积....................................................