SaaS业务受行业影响承压，降本增效成果显著

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年8月24日 公司研究 SaaS业务受行业影响承压，降本增效成果显著 ——明源云（0909.HK）23H1业绩点评 增持（维持） 事件：明源云公布23H1业绩。实现营业收入7.62亿元人民币（YoY-13.5%），实现毛利润6.09亿元（YoY-13.84%），对应毛利率79.9%，同比-0.3pct；净亏损3.25亿元，同比减亏42.4%；经调整净亏损0.97亿元，同比减亏71.7%。公司指引23H2收入环比增长超15%，有望盈亏平衡，24年有望全面盈利。 点评：受疫情与行业冲击影响，云服务收入下降。云服务收入6.35亿元（YoY-5.1%），占总收入比重83.3%，云服务ARR为11.66亿元（YoY+10.6%）。1）客户关系管理收入4.7亿元（YoY-8.0%），其中云客产品收入4.25亿元（YoY-5.5%）。通过持续的技术创新和客户需求洞察，云客单售楼处客单价为3.58万元/个（YoY+6.0%），但行业在售项目数量下降，导致国内配备云客的售楼处数量下降为11871个（YoY-10.7%）。2）项目建设收入0.60亿元（YoY+12.3%），国内配备项目建设产品工地7435个（YoY+3.3%），由于国企客户有更为明确的数字化预算，在项目上采购较多功能模块，促使工地客单价提升至0.80万元/个（YoY+8.1%），客户账户留存率为83%，同比-4pct。 3）资产管理&运营合计收入约0.35亿元，公司覆盖国企资产持有方和运营方业务需求，管理不动产面积4.6亿平方米（YoY+17.9%），客户账户留存率93%。4）天际PaaS平台产品收入0.71亿元（YoY-5.5%），系受市场环境影响，部分住宅开发商下调天际产品及服务平台采购需求导致。23H1天际PaaS平台累计服务客户超过2000个，已全面完成国产化服务器、操作系统、数据库、中间件的适配工作，取得了与华为、中国电子、达梦、东方通等兼容性互认证。此外，天际PaaS平台引入AIGC能力，结合“AIGC+低代码”、“AIGC+零代码”等技术，将开发效率提升20%。 国企市场客户类型多元化，签约大幅增长系22年低基数影响。公司致力于为优质国企住宅开发商提供数字化解决方案，以及数字技术创新版本的应用软件与PaaS平台。1）22年疫情影响下部分国企客户签约存在滞后，目前客户需求陆续恢复，23H1国企客户签约金额同比增长25%，公司来自国企客户的收入同比增长4.3%，占总收入的比重为44.6%。2）国企客户业务类型趋于多元化。除国企开发商之外，还包括中建、中铁建等建设单位、浦开集团、陆家嘴集团等地方城投公司，以及张江高科、武汉高科等产业开发公司。 借力生成式AI技术优化数字产品布局，云客GPT驱动业务变革。23年7月，公司推出行业专属大模型“云客GPT”。云客GPT通过精准捕捉、用户管理、高效运营，增进客户复访，实现闭环高效转化；可赋能客关服务、主动关怀、安心交付、分享转介等高价值场景。 盈利预测、估值与评级：公司持续拓展产业基建和存量市场，优化产品布局，聚焦国资、国企类的客群。鉴于政策提振效果尚不明朗，地产需求复苏仍需时间，下调23-25年营业收入预测至16.5/17.4/17.9亿元（与上次预测-14%/-25%/-35%）；考虑到公司持续提升人效，严控项目立项，上调23-25年Non-GAAP净利润预测至-1.0/2.0/3.5亿元（上次预测-2.5/-0.79/1.65亿元）。维持“增持”评级。 风险提示：客户拓展不及预期；地产复苏不及预期；云服务市场竞争加剧。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,184 1,816 1,649 1,735 1,790 营业收入增长率（%） 28.1% -16.9% -9.2% 5.2% 3.2% 净利润（百万元） (344) (1,154) (615) (255) (51) Non-GAAP净利润（百万元） 307 (627) (103) 200 350 EPS（元） (0.18) (0.60) (0.32) (0.13) (0.03) P/S 3.9 4.7 4.5 3.7 3.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截止2023-8-24；按照1HKD=0.9169RMB换算；EPS根据净利润计算 当前价：3.91港元 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：杨朋沛 yangpengpei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 19.28 总市值(亿港元)： 75 一年最低/最高(港元)： 3.17-9.24 近3月换手率(%)： 67.5 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 3.4 4.8 -28.4 绝对 -4.7 0.0 -35.8 资料来源：Wind 相关研报 SaaS业务具备较强韧性，持续拓展国央企客群——明源云（0909.HK）2022年业绩点评（2023-04-04） 垂直赛道业绩承压，待地产行业筑底回暖——明源云（0909.HK）2022年中期业绩点评（2022-08-23） SaaS业务接棒ERP大步前进，场景聚合驱动云客单价值升级——明源云（0909.HK）2021年度业绩点评（2022-03-29） 政策调控下ERP业务短期承压，国企数字化转型带来蓝海市场——明源云（0909.HK）2021年业绩前瞻（2022-01-20） 云客驱动1H21收入高增长，等待云链发力驱动二次增长曲线——明源云（0909.HK）2021年度中期业绩点评(2021-08-26) 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 明源云（0909.HK） 财务报表与盈利预测（单位：百万人民币元） 利润表 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入 2,184 1,816 1,649 1,735 1,790 ERP业务 847 390 240 204 181 云服务业务 1,338 1,427 1,409 1,531 1,609 营业成本 (433) (337) (289) (265) (249) 毛利 1,751 1,479 1,361 1,470 1,541 其它收入 164 (240) 214 214 244 营业开支 (2,542) (2,506) (2,174) (1,929) (1,829) 营业利润 (627) (1,267) (599) (246) (45) 财务成本净额 123 98 (6) (5) (5) 应占利润及亏损 0 0 (1) 0 0 税前利润 (504) (1,169) (606) (251) (50) 所得税开支 8 9 3 1 0 税后经营利润 (496) (1,159) (603) (250) (50) 少数股东权益 152 5 (12) (5) (1) 净利润 (344) (1,154) (615) (255) (51) Non-GAAP净利润 307 (627) (103) 200 350 现金流量表 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 89 (368) (130) 78 58 投资活动现金流 (1,962) 440 70 46 55 融资活动现金流 (816) (597) (235) 43 26 净现金流 (2,689) (525) (294) 167 138 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 资产负债表 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 6,973 6,184 5,713 5,844 5,950 流动资产 6,314 5,171 4,681 4,770 4,817 现金及短期投资 5,451 4,639 4,344 4,511 4,650 存货 1 7 0 0 0 其它流动资产 430 422 292 237 172 非流动资产 659 1,013 1,032 1,075 1,133 长期投资 11 21 20 20 20 固定资产净额 155 254 284 322 376 其他非流动资产 493 739 727 733 736 总负债 1,043 1,090 1,356 1,738 1,893 流动负债 948 881 1,241 1,573 1,698 应付账款 66 38 44 46 48 其它流动负债 882 843 1,197 1,528 1,650 长期负债 94 209 116 164 195 股东权益合计 5,930 5,094 4,357 4,107 4,057 股东权益 5,933 5,103 4,353 4,098 4,047 少数股东权益 (3) (8) 4 9 10 负债及股东权益总额 6,973 6,184 5,713 5,844 5,950 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和Everbright Securities(UK) Company Limited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成