降本增效成效显著，业绩保持高速增长

投资要点 事件：公司发布]2023年半年报，2023H1实现营收144.4亿，同比+23.1%；实现归母净利润9.8亿，同比+103.8%。Q2单季度来看，实现营收80.5亿，同比+9.0%，环比+25.8%；实现归母净利润5.4亿元，同比+46.8%，环比+19.3%。 工程项目稳定推进，多领域实现突破。截至2023H1，公司共运行70个项目，其中23个新启动，12个完工交付，完成钢材加工量23.4万结构吨，同比+25%，投入船天1.3万天，同比+14%。分业务来看，2023H1，公司海洋工程总承包项目营收85.6亿元，同比+19.0%；非海洋工程项目营收48.3亿元，同比+29.1%； 海洋工程非总承包项目营收10.1亿元，同比+30.1%。2023H1，公司实现多领域突破。国内方面，公司EPCI总承包的我国首座深远海浮式风电平台“海油观澜号”成功并网，正式为海上油气田输送绿电；海外方面，北美壳牌LNG项目核心和外围模块实现无缺陷交付，公司LNG高端模块化建造能力已稳居国际行业第一梯队。 降本提质增效成效显著，整体盈利能力持续提升。2023H1公司毛利率、净利率分别为12.3%、7.0%，同比+4.4pp、+3.0pp，公司通过良好的项目管控和提质增效，保障项目高质量按计划运行，毛利率、净利率水平同比提升较为明显。 2023H1，公司期间费用率为4.6%，同比+2.0pp，主要系加大研发投入力度，重点推进水下生产系统、浮式、海管立管、智能化及完整性等关键核心技术研究，研发费用率同比+1.9pp。Q2单季度毛利率、净利率分别为12.8%、7.0%，同比+3.7pp、+2.1pp，环比+1.2pp、-0.1pp；期间费用率为4.2%，同比+1.8pp，环比-0.8pp，净利率环比微降主要系Q2计提部分信用减值。 国内市场保持良好增长态势，海外市场逐步复苏。国内海洋油气工程行业持续受益于中国海油油气增储上产“七年行动计划”有力推进，行业发展呈现较好增长势头。根据中国海油集团2023年战略展望，2023年资本支出预算为1000-1100亿元，同比增长约100亿元。国际海洋油气工程行业受高油价背景下油公司资本开支的增长所推动，呈逐步复苏态势。根据中国海油集团发布的《中国海洋能源发展报告》，2023年全球海洋油气勘探开发投资继续增加，全球海洋油气勘探开发投资预计增长至1774.4亿美元，同比+6.1%。公司作为国内海工龙头，随着海内外海洋油气开采力度持续增强，有望持续受益。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为21.8、27.6、33.5亿元，对应EPS为0.49、0.62、0.76元，对应当前股价PE为12、9、8倍，未来三年归母净利润复合增速为32%。公司为国内海洋油气工程总包龙头，给予公司2024年15倍目标PE，6个月目标价9.30元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：国际油价波动、汇率变动、海外油气田开发项目进度不及预期等风险。 Table_MainProfit] 指标/年度 1海油工程：国内海工龙头，奋力开拓市场新局面 1.1专注行业二十余载，国内海洋油气工程总包龙头 海油工程系海洋油气开发龙头。公司成立于2000年4月，总部位于天津滨海新区，是中国海洋石油集团有限公司控股的上市公司，是国内唯一集海洋油气开发工程设计、采购、建造和海上安装、调试、维修以及液化天然气、海上风电、炼化工程等为一体的大型工程总承包公司，也是亚太地区规模最大、实力最强的海洋油气工程总承包之一。公司总体设计水平已与世界先进设计水平接轨；在天津塘沽、山东青岛、广东珠海等地拥有大型海洋工程制造基地，场地总面积近400万平方米，形成跨越南北、功能互补、覆盖深浅水、面向全世界的场地布局；拥有3级动力定位深水铺管船、7500吨起重船等19艘船舶组成的专业化海上施工船队，海上安装与铺管能力在亚洲处于领先地位。 图1：海油工程国内外工程业绩 按行业划分，公司业务可分为海洋工程和非海洋工程。2015-2022年，公司海洋工程营收由131.1亿元增长至204.2亿元，CAGR为6.8%；非海洋工程营收由30.2亿元增长至89.4亿元，CAGR为16.8%。2016年海洋工程收入同比减少52.6%，主要是受严峻行业环境影响，公司总体工作量下降。2018年非海洋工程收入同比减少83.0%，主要系2017年俄罗斯Yamal LNG模块陆上建造项目实现高收入。2021年海洋工程收入同比减少18.0%，主要系海洋工程陆地建造工作量减少。2022年公司海洋工程营收204.2亿元，同比增长73.5%，占比为69.5%，海洋工程收入增长显著，主要系海洋工程陆地建造工作量同比大幅上升；非海洋工程营收89.4亿元，同比增长11.4%，占比为30.5%，非海洋工程收入主要来自于唐山、天津、龙口、漳州、珠海、香港、加拿大等LNG储罐和接收站项目的建造收入，项目工作量较上年有所增长。 海洋工程及非海洋工程毛利率波动较大。2016年公司海洋工程毛利率出现大幅下降，主要系公司在建项目签订时处于油价低谷期，项目毛利偏低；2018年以来，公司海洋工程毛利率基本在9.5-12.5%之间上下波动。2017年非海洋工程行业毛利率大幅提升，受益于俄罗斯Yamal项目工作量变更及成本节约；2018年非海洋工程因LNG陆上建造业务减少，毛利率大幅度下降；2019-2022年，公司非海洋工程毛利率整体呈现下降趋势。2022年海洋工程毛利率为11.4%，同比减少1.0个百分点；非海洋工程毛利率为3.47%，同比减少4.3个百分点，毛利率下降主要系大宗商品涨价影响。 图2：公司业务以海洋工程项目为主 图3：海洋工程及非海洋工程毛利率波动较大 按产品划分，公司业务可分为海洋工程总承包项目、海洋工程非总承包项目和非海洋工程项目，海洋工程总承包项目占比近60%。2022年，公司海洋工程总承包项目实现营收175.4亿元，同比增长79.9%，占比59.8%；非海洋工程项目实现营收89.2亿元，同比增长8.7%，占比30.4%；海洋工程非总承包项目实现营收28.1亿元，同比增长65.6%，占比9.6%。 2023H1，公司海洋工程总承包项目实现营收85.6亿元，同比增长19.0%；非海洋工程项目实现营收48.3亿元，同比增长29.1%；海洋工程非总承包项目实现营收10.1亿元，同比增长30.1%。海洋工程非总承包业务可细分为海上安装及海管铺设、维修、设计、陆地建造，其中以海上安装及海管铺设为主。 图4：公司业务以海洋工程项目为主 图5：海上安装及海管铺设为海工非总承包项目收入主要来源 1.2积极进行市场开拓，业绩实现高速增长 海内外业务持续拓展，业绩回归增长基调。2017年以来，公司营收实现持续增长，2022年实现营收293.6亿元，同比增长48.3%，2023H1实现营收144.4亿元，同比增长23.1%，主要系国内外项目持续推进，陆地建造工作量增长较多，总体工作完成量保持增长。2019年以来，公司归母净利润逐渐回归增长趋势，2022年实现归母净利润14.6亿元，同比增长294.1%，2023H1实现归母净利润9.8亿元，同比增长103.8%，归母净利润实现高速增长一方面是因为公司整体工作量保持增长，另一方面得益于公司项目管控、提质增效、成本控制等措施的有效实施。 图6：2023H1公司营收144.4亿元，同比增长23.1% 图7：2023H1公司归母净利润9.8亿元，同比增长103.8% 国内市场多点布局，海外市场持续突破。公司业务覆盖国内市场和海外市场，其中国内市场可划分为南海、渤海、LNG陆上建造和东海市场。2018-2022年，公司国内业务营收从80.6亿元增长至221.9亿元，海外业务营收从29.3亿元增长至71.6亿元，其中2022年国内业务营收同比增长53.1%，主要系陆地建造与海上安装工作量同比大幅上升，海外业务营收同比增长35.3%，主要系香港LNG、北美壳牌LNG项目进入建造高峰期。 积极推进市场开发，海外市场成绩显著。2017-2022年全年新签合同金额从103.7亿元增长至256.4亿元，CAGR为19.9%。2023H1公司新签合同金额为178.6亿元，同比增长19.7%，其中境外新签合同额约68.9亿元，同比增长274.2%，主要系公司保持国际化发展定力，积极推进海外市场。2022年末公司在手订单约355亿元，未来订单有望得到充分确认，保障业绩增长。 图8：2022年公司国内收入221.9亿元，海外收入71.6亿元 图9：2023H1公司新签合同金额178.6亿元，同比增长19.7% 降本提质增效成效显著，整体盈利能力持续提升。2018年以来，公司综合毛利率基本在9-12%之间波动，2022年公司毛利率为9.0%，同比减少1.6个百分点，主要系大宗商品涨价推高工程项目原材料、燃料成本；2023H1年公司毛利率为12.3%，同比提升4.4个百分点。公司通过良好的项目管控和提质增效，保障项目高质量运行，盈利能力持续提升。2018年以来，公司净利率快速增长，由2018年的0.7%增长至2023H1的7.0%；期间费用率由8.2%减少至2022年的4.4%，2022年同比减少1.8个百分点；2023H1公司期间费用率为4.6%，同比增加2.0个百分点，主要系公司加大研发投入力度，重点推进水下生产系统、浮式、海管立管、智能化及完整性等领域关键核心技术研究，使得研发费用同比增长141.6%，研发费用率同比增加1.9个百分点。 图10：2023H1公司毛利率、净利率水平增长明显 图11：公司期间费用率整体呈现下降趋势 1.3中海油控股公司，股权结构清晰稳定 公司由中海油集团直接控股，股权结构稳定。公司实际控制人为中国海洋石油集团有限公司，中国海油及所属全资子公司持股比例为55.33%。中国海洋石油直接持有公司48.36%股权，通过持有中国海洋石油南海西部有限公司100%股权间接持有公司6.65%股权；通过持有中国海洋石油渤海有限公司100%股权间接持有公司0.28%股权；通过持有中海石油财务有限责任公司62.90%股权间接持有公司0.04%股权。公司背靠中海油，主要收入来源于中海油集团及其关联方。 图12：中国海油及所属全资子公司持股比例为55.33% 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 1）中国海油油气增储上产“七年行动计划”推动海洋油气工程行业景气度持续上行，预计2023-2025年公司海洋工程订单同比增长15.5%、15.0%、15.0%。 2）“十四五”期间为保障我国油气增储稳产，陆上油气持续稳产增产，非常规油气快速上产，2019年以来公司非海洋工程收入持续增加，预计2023-2025年非海洋工程订单同比增长11.5%、11.5%、11.0%。 3）公司注重提质降本增效，2023H1公司整体毛利率水平提升显著，同时考虑油服行业景气度持续回暖，平台日费水平开始恢复，预计2023-2025年公司整体毛利率将持续小幅提升，其中海洋工程毛利率分别为14.0%、15.0%、15.5%，非海洋工程毛利率分别为10.0%、11.0%、12.0%。 基于以上假设，预计公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 2.2相对估值 综合考虑业务范围，选取3家油服行业上市公司作为估值参考，分别为中油工程、杰瑞股份、中海油服。预计公司2023-2025年归母净利润分别为21.8亿元、27.6亿元、33.5亿元，未来三年归母净利润复合增长率32%，结合公司三年复合增长率及公司海洋油气工程龙头地位，给予2024年15倍估值，对应目标价9.30元，首次覆盖给予“买入”评级。 表2：可比公司估值 3风险提示 国际油价波动风险：国际油价波动会直接影响油气公司资本开支情况，进而影响油服公司订单量及营业收入。 汇率变动风险：随着公司海外业务规模持续扩大，外币