Q2利润端恢复至21年水平

2023H1公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为24.56/2.85/2.58/3.01亿元，同比增长3.12%/27.69%/23.76%/1040.12%，较21H1分别增长-2.76%/0.74%/-3.13%/174.22%；23Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为12.17/1.07/0.95/1.33亿元、同比增长11.02%/69.26%/46.37%/2114.71%，较21Q2增长0.8%/7.8%/3.4%/40%。上半年净利和疫情前持平，收入、扣非净利还略有缺口，主要受Q1拖累，Q2恢复更好。经营性现金流高于归母净利主要由于存货和应收账款减少。 分析判断: 主业逐步修复，直营渠道开店加速，店效、平效同比提升、但尚未恢复至疫情前。（1）分业务来看，主业/莱克星顿/内野收入分别为18.88/5.30/0.39亿元，同比增长7.3%/-6.6%/-29.9%，相较21H1增长-4%/6%/-36%， 主 业 已 逐 步 实 现 复 苏 。 （2） 分 渠 道 来 看 ，23H1线 上/直 营/加 盟/美 国/其 他 收 入 分 别 为6.71/1.86/8.65/5.30/2.04亿元、同比增长7%/37%/6%/-7%/-15%。（3）分内生和外延来看，23H1公司拥有门店2692家（直营/加盟分别为318/2374家）、同比净开174家（直营/加盟净开50/124家，同比增长19%/6%）。相较于22H1（直营/加盟净开18/244家，同比增长7%/11%），23H1直营渠道加速扩张，加盟渠道开店速度有所放缓。23H1直营/加盟单店面积达139/172㎡（同比增长5%/2%），推算半年直营店效（59万元）/加盟单店出货（36万元）、同比增长16%/1%，但较21H仍均下降14%；半年直营直营平效（0.42万元/㎡）/加盟单店出货（0.21万元/㎡）、同比增长10%/-1%，但较21H仍分别下降17%/14%。（4）分地区看，华北、西北增速突出。23H1华东/华中/东北/华北/西南/华南/西北/美国/国外及中国港澳台同比增长8%/-15%/0%/34%/5%/1%/21%/-7%/18%，相较21H1分别增长-9%/-18%/-8%/30%/0%/1%/19%/6%/-13%。 直营占比提升导致毛利率上升，净利率增长略高于毛利率主要受益于减值损失下降。（1）23H1公司毛利率为45.49%、同比增长2.17PCT；23Q2毛利率为47.0%，同比增长1.95PCT。分渠道来看，23H1毛利率提升主要 由 于 直 营 占 比 增 加 拉 高 整 体 毛 利 率 ，23H1线 上/直 营/加 盟/其 他/美 国 毛 利 率 分 别 为50.50%/66.22/44.37%/37.14%/36.91%、同比提高1.16/-0.62/1.20/0.75/4.30/4.69PCT。（2）23H1净利率/扣非净利率为11.6%/10.5%、同比增长2.23/1.7PCT。从费用率看，23H1销售/管理/研发/财务费用率分别为22.5%/5.9%/2.6%/-0.3%、同比提高0.87/-0.75/0.17/0.14PCT。23H1资产及信用减值损失/收入同比下降1.16PCT；营业外净收入占比同比增长0.6PCT；所得税率同比增长1.1PCT。（3）23Q2净利率/扣非净利率为8.8%/7.8%、同比提高3.0/1.8PCT，23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为27.55%/3.84%/3.11/-0.43%、同比提高1.58/-2.09/0.87/0.31PCT。其他收益及投资收益占比提升0.77PCT；减值损失合计减少2.5PCT；公允价值收益占比减少0.53PCT；营业外净收入占比增加1.37PCT；所得税率同比增加1.95PCT。（4）23H1公司主要控股公司上海罗莱家纺/家生活投资/生活科技/内野贸易净利润分别为3914/3430/-7324/-145万元，同比增长155%/5%/-255%/-277%，净利率为4%/6%/-4%/-4%，同比提升13/1/-2/-5PCT。 存货水平同比增加，关注存货周转天数持续上升。23H1存货为15.69亿元，同比增长4.68%，存货周转天数215天、同比增加28天，相较21H1增加61天。应收账款为4.34亿元、同比减少7.34%，应收账款周转天数为37天、同比增加2天。应付账款为4.85亿元、同比减少4.63%，应付账款周转天数为75天、同比增加4天。138262 投资建议： 我们分析，（1）23年上半年公司开始体现疫后复苏态势，公司保持了直营、加盟加速开店，下半年有望持续恢复至21年水平；（2）公司22年资产减值损失计提充分，下半年随着库存消化有望继续冲回。维持23-25年收入预测59.16/65.71/72.52亿元，23-25年归母净利预测为7.22/8.31/9.55亿元，对应23-25年EPS0.86/0.99/1.14元，对应2023年8月21日收盘价10.58元23-25年PE为12/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示 疫情发展的不确定性；线上增速放缓；莱克星顿增长受欧美通胀影响放缓风险；系统性风险。 唐爽爽：职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。