中报超预期，重磅大排量新品周期来临

业绩简评 2023年8月21日，公司披露2023年中报： 1）23H1年实现营收28.97亿元，同比+12.15%；实现归母净利润 2.8亿元，同比+39.94%；实现扣非归母净利润2.55亿元，同比 +31.55%。净利率为9.43%，同比+2.07pct。公司23H1总销量约 21.34万辆，同比+16.48%，大排量（含250cc及以上，下同）8.1万辆，同比持平；高端小排量约4.5万辆；总体小排量约13万辆，同比约+30%。 2）23Q2公司营收15.63亿元，扣非净利润1.82亿元，同比+12.69%；公司归母净利润2.06亿元，同比24.72%；净利率为12.84%，同比+3.26pct，环比+7.4pct。 公司货币资金44.2亿元创历史新高，财务报表稳健。高货币现金带来23H1利息收入约0.8亿元，公司高现金流主要来源于高效的交付回款管理、定增和土地回收款等。23Q1现金流40.1亿元，23H1创现金历史新高，历史包袱甩清、计提充分情况下看好其持续性的成长能力。 钱江多管齐下提振摩托车销量，下半年基本面边际好转。公司下 29.00 700 半年较多受欢迎车型上市，叠加促销政策：（1）赛600的亮剑版 27.00 600 推出，提供用户更具性价比的产品；（2）8-9月会推出赛800，更 25.00 500 23.00 400 大的排量，更多新技术的应用以及极具诱惑力的价格，拉动用户 21.00 300 人民币(元)成交金额(百万元) 升级消费；（3）巡航上，会推出促销政策及更好操控感的闪600V缸新品；（4）根据情况推出金融分期策略，减轻消费者的压力；（5）小排量上继续做店铺下沉及广宣，贴近更多用户。总体看，新车型有望通过较强的渠道力和产品力来提升销量。 盈利预测、估值与评级 公司基本情况（人民币） 国内的摩托产业升级长期被中国特色的限摩政策延迟了消费升级，进而也导致中国摩托产业竞争力的延迟发育。大排量+高端化小排量满足年轻人对赛车的需求，明年四轮车发力，有望迎来持续增长。 我们预计2023/2024/2025年公司实现营业收入65.1/83.4/103.7亿元，同比15.32%/28.08%/24.35%，归母净利润5.5/6.6/7.8亿元，同比+32.07%/18.99%/18.34%，维持“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险；海外增长不及预期风险；国内禁摩令政策变 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,309 5,648 6,514 8,343 10,374 营业收入增长率 19.29% 31.07% 15.32% 28.08% 24.35% 归母净利润(百万元) 238 418 552 656 777 归母净利润增长率 -0.80% 75.78% 32.07% 18.99% 18.34% 摊薄每股收益(元) 0.524 0.891 1.046 1.245 1.473 每股经营性现金流净额 0.46 2.22 2.01 1.77 1.95 ROE(归属母公司)(摊薄) 7.94% 11.95% 11.90% 12.40% 12.91% P/E 27.09 20.75 14.78 12.42 10.50 P/B 2.15 2.48 1.76 1.54 1.36 动，大排量摩托车增长不及预期风险；限售股解禁风险。 19.00 17.00 220822 15.00 成交金额 钱江摩托 沪深300 200 100 0 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 3,612 4,309 5,648 6,514 8,343 10,374 货币资金 1,145 1,515 2,795 4,419 5,326 6,211 增长率 19.3% 31.1% 15.3% 28.1% 24.3% 应收款项 707 560 529 579 696 809 主营业务成本 -2,597 -3,182 -4,115 -4,837 -6,241 -7,834 存货 927 1,117 1,251 1,246 1,624 2,039 %销售收入 71.9% 73.8% 72.8% 74.3% 74.8% 75.5% 其他流动资产 322 156 142 137 166 195 毛利 1,015 1,128 1,534 1,677 2,102 2,540 流动资产 3,101 3,347 4,717 6,381 7,812 9,254 %销售收入 28.1% 26.2% 27.2% 25.7% 25.2% 24.5% %总资产 67.1% 65.4% 70.0% 75.9% 80.1% 83.0% 营业税金及附加 -179 -231 -370 -384 -484 -581 长期投资 350 489 284 283 283 283 %销售收入 5.0% 5.4% 6.5% 5.9% 5.8% 5.6% 固定资产 907 920 1,085 1,047 1,004 946 销售费用 -116 -158 -200 -221 -267 -322 %总资产 19.6% 18.0% 16.1% 12.5% 10.3% 8.5% %销售收入 3.2% 3.7% 3.5% 3.4% 3.2% 3.1% 无形资产 127 133 392 400 409 417 管理费用 -181 -213 -276 -293 -359 -425 非流动资产 1,522 1,767 2,017 2,024 1,941 1,901 %销售收入 5.0% 4.9% 4.9% 4.5% 4.3% 4.1% %总资产 32.9% 34.6% 30.0% 24.1% 19.9% 17.0% 研发费用 -166 -216 -316 -326 -384 -477 资产总计 4,623 5,114 6,735 8,405 9,754 11,155 %销售收入 4.6% 5.0% 5.6% 5.0% 4.6% 4.6% 短期借款 0 7 9 0 0 0 息税前利润（EBIT） 373 310 372 452 609 735 应付款项 1,433 1,720 2,421 2,949 3,577 4,187 %销售收入 10.3% 7.2% 6.6% 6.9% 7.3% 7.1% 其他流动负债 368 249 337 321 386 455 财务费用 -41 -13 187 235 170 201 流动负债 1,801 1,976 2,767 3,270 3,963 4,641 %销售收入 1.1% 0.3% -3.3% -3.6% -2.0% -1.9% 长期贷款 0 12 10 10 10 10 资产减值损失 -84 -179 -96 -80 -6 -22 其他长期负债 138 112 443 470 468 467 公允价值变动收益 60 -30 -5 0 0 0 负债 1,939 2,100 3,220 3,750 4,442 5,119 投资收益 -30 89 -24 30 0 0 普通股股东权益 2,746 2,994 3,495 4,636 5,293 6,017 %税前利润 n.a 35.8% n.a 4.6% 0.0% 0.0% 其中：股本 454 454 469 527 527 527 营业利润 302 241 464 638 772 914 未分配利润 610 824 1,241 1,793 2,449 3,173 营业利润率 8.4% 5.6% 8.2% 9.8% 9.3% 8.8% 少数股东权益 -62 20 19 19 19 19 营业外收支 -23 10 12 10.9 0 0 负债股东权益合计 4,623 5,114 6,735 8,405 9,754 11,155 税前利润利润率 279 7.7% 250 5.8% 476 8.4% 64910.0% 772 9.3% 914 8.8% 比率分析 所得税 -82 -18 -78 -97 -116 -137 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 29.3% 7.4% 16.5% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 197 232 397 552 656 777 每股收益 0.528 0.524 0.891 1.046 1.245 1.473 少数股东损益 -43 -6 -20 0.0 0.0 0.0 每股净资产 6.054 6.602 7.454 8.794 10.039 11.413 归属于母公司的净利润 240 238 418 552 656 777 每股经营现金净流 1.109 0.457 2.219 2.013 1.775 1.947 净利率 6.6% 5.5% 7.4% 8.5% 7.9% 7.5% 每股股利 0.440 0.000 0.000 0.000 0.000 0.100 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 8.72% 7.94% 11.95% 11.90% 12.40% 12.91% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 5.18% 4.65% 6.20% 6.56% 6.73% 6.96% 净利润 197 232 397 552 656 777 投入资本收益率 9.71% 9.41% 8.74% 8.18% 9.66% 10.27% 少数股东损益 -43 -6 -20 0 0 0 增长率 非现金支出 177 264 208 206 138 159 主营业务收入增长率 -4.55% 19.29% 31.07% 15.32% 28.08% 24.35% 非经营收益 -38 -107 -49 -65 -22 -9 EBIT增长率 76.47% -16.95% 20.11% 21.52% 34.52% 20.70% 营运资金变动 167 -181 484 368 163 99 净利润增长率 5.07% -0.80% 75.78% 32.07% 18.99% 18.34% 经营活动现金净流 503 207 1,041 1,061 935 1,026 总资产增长率 -1.91% 10.63% 31.68% 24.80% 16.05% 14.36% 资本开支 -102 -89 -458 -88 -26 -86 资产管理能力 投资 148 -41 156 1 0 0 应收账款周转天数 59.7 42.9 30.4 30.0 28.0 26.0 其他 20 32 370 30 0 0 存货周转天数 126.0 117.2 105.0 100.0 100.0 100.0 投资活动现金净流 65 -98 68 -57 -26 -86 应付账款周转天数 129.6 94.6 78.1 115.0 110.0 100.0 股权募资 5 3 109 589 0 0 固定资产周转天数 74.9 56.5 68.1 55.8 40.8 30.4 债权募资 -5 15 -31 34 0 0 偿债能力 其他 -545 234 7 -1 -1 -54 净负债/股东权益 -45.09% -49.62% -78.97% -94.70% ####### -102.7% 筹资活动现金净流 -545 251 85 622 -1 -54 EBIT利息保障倍数 9.0 24.8 -2.0 -1.9 -3.6 -3.7 现金净流量 -22 336 1,253 1,626 908 886 资产负债率 41.95% 41.06% 47.82% 44.61% 45.54% 45.89% 来源：公司年报、国金证券