积极拥抱AI普及应用，企业服务大模型YonGPT值得期待

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年8月21日 公司研究 积极拥抱AI普及应用，企业服务大模型YonGPT值得期待 ——用友网络（600588.SH）2023年半年报点评 买入（维持） 事件：2023年8月17日，公司发布 2023年半年度报告。2023年H1实现营业收入33.7亿元，同比减少4.7%；归母净利润-8.5亿，与上年同期相比亏损扩大（上年同期为-2.6亿元）。 合同负债高增奠定业绩回升基础，组织模式调整致短期承压。 2023年上半年云服务业务实现收入23.5亿元，同比增长2.0%，占营业收入的69.6%。截至2023年H1，公司合同负债27.9亿元，同比增长20.2%（22.1亿为云业务相关，同比增长25.9%）；新增云服务付费客户6.0万家；云业务ARR实现20.6亿元，同比增长22.6%。报告期内，公司将大型企业客户业务模式由地区为主升级为以行业为主，中型企业客户业务继续按照区域，但全国统一、垂直组织开展，更有利于未来业务增长。业务组织的全面变革需要一定转换时间，对公司上半年营收、合同签约有较大阶段性影响，1-5月合同签约金额同比下降5.6%。随着业务升级在上半年基本完成，公司后续步入良好增长轨道，6月合同签约金额同比增长20%，7月同比增长24.0%。2023年H1公司较上年同期亏损扩大，主要受上述收入业绩阶段性下滑的影响，以及报告期末公司人员规模较去年同期多2,111人，导致营业成本和销售、研发及管理费用之和较去年同期增加4.6亿。 产品研发投入持续加大，发布企业服务大模型YonGPT。公司积极拥抱AI普及应用时代，持续加大产品研发投入，2023H1研发费用在2022年高增基础上，同比增长4.5%，突破10亿。公司于7月27日发布业界首个企业服务大模型YonGPT，覆盖企业财务、人力和业务，是多领域融合化、多形态综合型的企业服务大模型。用友iuap智能中台已经形成RPA、智能大搜、规则引擎、知识图谱、AI工作坊等多项智能化能力。推出了结合AI能力的可组装式数据分析产品和服务，深度覆盖20个领域应用、27个行业，600多个主题分析模型，实现多业务场景落地。 盈利预测与评级：公司上半年推进组织模式升级变革较大，对合同签约、实施交付、收入确认都造成了较大的阶段性影响，下调23-24年营收预测至106.0/125.0亿元(调整幅度-18.8%/-21.7%)，新增25年营收预测146.5亿元；公司费用投入力度继续加大，业务结构优化进度略微低于预期，下调23-24年归母净利润预测至3.3/7.8亿元(调整幅度-69.0%/-46.2%)，新增25年归母净利润预测13.2亿元；23-25年EPS分别为0.09/0.23/0.38元，对应PE分别为180x/75x/44x；考虑到公司模式升级已在上半年基本完成，为公司长期的客户经营与业绩发展打下了良好基础，且6、7月合同订单已出现好转，看好公司作为我国企业级应用软件服务商龙头的未来发展，维持“买入”评级。 风险提示：产品推广不及预期；市场竞争加剧；大模型YonGPT效果低于预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8,932 9,262 10,602 12,499 14,652 营业收入增长率 4.78% 3.69% 14.47% 17.90% 17.23% 净利润（百万元） 708 219 326 778 1,319 净利润增长率 -28.41% -69.03% 48.73% 138.67% 69.60% EPS（元） 0.22 0.06 0.09 0.23 0.38 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.13% 1.91% 2.81% 6.38% 10.07% P/E 79 268 180 75 44 P/B 8.0 5.1 5.1 4.8 4.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-18；2021/2022及当前总股本分别为32.7/34.3/34.3亿股 当前价：17.10元 作者 分析师：吴春旸 执业证书编号：S0930521080002 021-52523686 wuchunyang@ebscn.com 联系人：白玥 021-52523686 baiyue@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 34.33 总市值(亿元)： 587.06 一年最低/最高(元)： 16.23/28.74 近3月换手率： 42.78% 股价相对走势 -22%-8%6%20%34%07/2209/2212/2204/23用友网络沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -4.59 -9.83 -9.91 绝对 -5.58 -14.50 -19.18 资料来源：Wind 相关研报 云服务保持快速增长，关注央企等大型客户收获——用友网络（600588.SH）2022年半年报点评（2022-08-21） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 用友网络（600588.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 8,932 9,262 10,602 12,499 14,652 营业成本 3,461 4,041 4,391 4,663 5,085 折旧和摊销 456 564 889 779 715 税金及附加 106 106 138 162 190 销售费用 2,027 2,235 2,483 2,837 3,260 管理费用 1,072 1,117 1,410 1,629 1,872 研发费用 1,704 1,754 2,226 2,562 3,004 财务费用 79 -12 139 132 155 投资收益 360 110 235 172 204 营业利润 779 251 383 909 1,539 利润总额 774 247 379 904 1,534 所得税 92 22 42 99 169 净利润 682 225 337 805 1,365 少数股东损益 -25 6 11 27 46 归属母公司净利润 708 219 326 778 1,319 EPS(元) 0.22 0.06 0.09 0.23 0.38 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1,304 286 1,252 1,244 1,740 净利润 708 219 326 778 1,319 折旧摊销 456 564 889 779 715 净营运资金增加 -127 781 767 1,479 1,636 其他 267 -1,278 -730 -1,792 -1,930 投资活动产生现金流 -1,230 -3,853 -328 -414 -462 净资本支出 -1,000 -1,554 -550 -620 -700 长期投资变化 2,553 2,735 0 0 0 其他资产变化 -2,783 -5,034 222 206 238 融资活动现金流 -588 4,928 -2,337 403 122 股本变化 0 163 -1 0 0 债务净变化 772 1,244 -2,018 665 636 无息负债变化 228 390 207 276 372 净现金流 -516 1,375 -1,413 1,233 1,400 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 17,329 23,555 21,874 23,452 25,423 货币资金 4,616 8,304 6,891 8,124 9,524 交易性金融资产 281 38 0 0 0 应收账款 1,280 2,126 2,226 2,625 3,077 应收票据 160 126 145 171 200 其他应收款（合计） 185 230 264 311 364 存货 407 531 500 483 476 其他流动资产 114 122 135 154 176 流动资产合计 7,682 12,387 11,018 12,735 14,700 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 2,553 2,735 2,735 2,735 2,735 固定资产 2,473 2,376 2,631 2,890 3,155 在建工程 56 155 146 143 143 无形资产 1,862 2,838 2,260 1,853 1,578 商誉 1,311 1,551 1,551 1,551 1,551 其他非流动资产 130 67 80 80 80 非流动资产合计 9,647 11,168 10,856 10,717 10,723 总负债 9,403 11,037 9,225 10,166 11,175 短期借款 2,733 3,355 1,337 2,002 2,638 应付账款 654 832 904 960 1,047 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 18 22 25 29 34 其他流动负债 159 214 227 246 268 流动负债合计 8,325 9,574 7,807 8,710 9,676 长期借款 390 826 826 826 826 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 535 501 528 566 609 非流动负债合计 1,078 1,463 1,418 1,456 1,499 股东权益 7,926 12,518 12,649 13,285 14,248 股本 3,271 3,434 3,433 3,433 3,433 公积金 2,160 7,176 7,209 7,287 7,419 未分配利润 2,221 2,044 2,132 2,663 3,448 归属母公司权益 6,987 11,461 11,581 12,190 13,107 少数股东权益 939 1,057 1,068 1,095 1,141 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 61.2% 56.4% 58.6% 62.7% 65.3% EBITDA率 17.0% 10.3% 11.0% 14.3% 16.2% EBIT率 11.7% 4.1% 2.6% 8.1% 11.3% 税前净利润率 8.7% 2.7% 3.6% 7.2% 10.5% 归母净利润率 7.9% 2.4% 3.1% 6.2% 9.0% ROA 3.9% 1.0% 1.5% 3.4% 5.4% ROE（摊薄） 10.1% 1.9% 2.8% 6.4% 10.1% 经营性ROIC 11.4% 3.6% 2.3% 7.6% 11.0% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 54% 47% 42% 43% 44% 流动比率 0.92 1.29 1.41 1.46 1.52 速动比率 0.87 1.24 1.35 1.41 1.47 归母权益/有息债务 2.19 2.58 4.79 3.95 3.52 有形资产/有息债务 4.41 4.28 7.40 6.45 5.95 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 22.70% 24.14% 23.42% 22.70% 22.25% 管理费用率 12.00% 12.07% 13.30% 13.03% 12.77% 财务费用率 0.88% -0.13% 1.31% 1.05% 1.06% 研发费用率