2Q23点评：核心商业化指标表现优异，AI打开长期展望

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 公司报告 公司定期点评 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 哔哩哔哩-W（9626.HK）2Q23点评 核心商业化指标表现优异，AI打开长期展望 副标题 投资要点： 可商业化流量加速增长，持续推动up主变现。 1）用户端：非流量旺季流量增速表现亮眼。2Q23，B站DAU达到9650万（YoY+15%），MAU 3.24亿（YoY+6%），DAU/MAU达到30%，单用户日均时长94min，创同期历史新高。2Q23,日均vv41亿（YoY+31%）,其中竖屏日均vv YoY+76%，竖屏vv高速增长有助于大幅提升效果广告展示量。2）创作者创作活跃度高，变现方式趋于多元：2Q23，up主月均投稿数YoY+43%（1320万→1890万），这一数值增幅高于日均活跃up主数量（YoY+19%）；B站流量格局较好，优质创作者能够被持续发现，万粉up主数量YoY+43%。2Q23，有158万UP主通过平台获得收入（YoY+40%），其中75万+通过直播、72万+通过广告。 广告和直播业务作为平台商业化核心业务，2Q23增速远好于大盘。 收入端，2Q23 B站总收入53.0亿（YoY+8%），其中游戏8.9亿（YoY-15%）、VAS 23.0亿（YoY+9%）、广告 15.7亿（YoY+36%）、IP衍生品及其他5.4亿（YoY-10%）。 商业化氛围改善，广告有望持续快速增长。广告可投性增加，从品牌种草走向全链路转化；增量广告人群，逐步覆盖45%女性用户，由此带来电商带货类广告大幅增加。2Q23 B站电商广告yoy+140%+，618期间带货广告yoy+400%+，1H23有近3000万用户通过评论区蓝链产生交易行为，B站带货能力初显，23年带货相关广告有望在总收入中占比10-20%，成为后续驱动收入增长的核心之一。B站“大开环”电商广告定位，有利其吸纳各大电商平台广告预算。从既有的品牌种草基本盘，向偏决策转化型广告类型延伸。 直播业务快速增长、毛利率有望持续改善，2Q23 VAS业务中直播业务YoY+32%，直播渗透率、ARPU均有提升空间。直播是up主与用户维系黏性并创收的核心方式，B站当前各分区UP主开播率提升空间较大，后续机构化率有望下降，进而改善直播毛利率。 游戏有望4季度反转，重点关注长线IP。因代理游戏下滑超出预期，自研游戏在2Q23尚未上线，游戏业务表现略低于预期，B站独代二次元IP游戏《闪耀！优俊少女》已定档8月30日上线，有望在4季度贡献业绩。公司自研、代理看重长线运营能力，后续流水稳健度有望提升。 收入增长、收入结构改善共同带动毛利率改善，大幅减亏。2Q23 B站毛利率23%（yoy+8pp），毛利yoy+66%；费用率47%（yoy-12pp），non-gaap净利润-9.64亿元，同比减少51%，大幅减亏。 B站视频高信息密度和内容丰富度，在视频载体中有高度稀缺性，AI时代机遇明显。 除了创作端和业务端提效外，AI能够提升用户的社区体验，比如高质量中长视频更易搜（当前已在内测AI增强搜索，通过提问方式获取视频搜索相关答案和视频推荐），增强搜索体验并提升视频的长尾价值。 盈利预测与投资建议：因游戏上线晚于预期、对非核心创收业务的调整力度更大，23年调低收入预测，略调低毛利预测，预计B站23-25年营业收入分别为234/285/337亿元（前次：23-25年251/289/325亿元），毛利 58/80/107亿元（前次：23-24年62/87/114亿元），目标价206.51HKD，维持“买入”评级。 风险提示：运营表现不及预期、宏观经济恢复不及预期、游戏上线延缓或表现不及预期、行业监管风险。 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 19,384 21,899 23,397 28,518 33,674 增长率 62% 13% 7% 22% 18% 净利润（百万元） -6,789 -7,497 -5,118 -1,540 1,282 增长率 -125% -10% 32% 70% 183% EPS（元/股） -16.35 -18.05 -12.33 -3.71 3.09 市盈率（P/E） -6.6 -6.0 -8.7 -29.0 34.8 市净率（P/B） 2.1 2.9 4.4 5.2 4.6 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 港股 2023年08月20日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 买入(维持评级) 当前价格： 116.90HKD 目标价格： 206.51HKD Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 415/332 总市值/流通市值（百万港元） 48544/38758 每股净资产（元） 39.82 资产负债率（%） 52.62 一年内最高/最低（港元） 224/67.9 Tabl e_First| Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 分析师 陈泽敏 执业证书编号：S0210522050002 邮箱：czm3779@hfzq.com.cn 分析师 杨岚 执业证书编号：S0210522110001 邮箱：yanglan@hfzq.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 《广告增长快于大盘，游戏即将迎来拐点，大幅减亏进行时》-哔哩哔哩-W（9626.HK）1Q23点评23.3-3 《23年有望大幅减亏，规模增长向利润增长切换》-哔哩哔哩-W（9626.HK）2Q23点评-23.3-3 《如何认识B站当前的核心价值与成长空间》-哔哩哔哩-W（9626.HK）首次覆盖-23.1-11 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司定期点评|哔哩哔哩-W 图表1：哔哩哔哩2017-2025E业绩拆分与预测 来源：公司财报、华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司定期点评|哔哩哔哩-W 图表：财务预测摘要 Tabl e_Exc el2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 10,173 5,849 7,130 8,419 营业收入 21,899 23,397 28,518 33,674 应收款项合计 4,317 5,783 7,048 8,323 营业成本 18,050 17,644 20,512 23,005 存货 437 428 497 558 毛利 3,849 5,754 8,006 10,669 其他流动资产 9,526 11,416 13,702 16,439 营业开支 12,207 10,997 9,839 9,766 流动资产合计 24,453 23,476 28,377 33,739 销售费用 4,921 3,978 3,422 3,367 固定资产净额 1,227 3,117 4,836 6,401 管理费用 2,521 2,340 2,139 2,020 权益性投资 1,923 1,923 1,923 1,923 研发费用 4,765 4,679 4,278 4,378 其他长期投资 3,728 4,846 7,269 10,904 营业总支出 30,257 28,640 30,350 32,771 商誉及无形资产 7,052 9,888 12,257 14,234 营业利润 -8,358 -5,243 -1,832 903 土地使用权 0 89 216 322 净利息支出 -30 -94 -206 -255 其他非流动资产 3,448 3,448 3,448 3,448 其他非经营性损益 924 120 120 120 非流动资产合计 17,378 23,311 29,949 37,232 非经常项目前利润 -7,404 -5,029 -1,507 1,279 资产总计 41,831 46,787 58,326 70,971 除税前利润 -7,404 -5,029 -1,507 1,279 应付账款及票据 4,292 5,044 5,524 6,081 所得税 104 101 90 64 循环贷款 6,621 24,217 36,694 46,534 少数股东损益 -11 -11 -57 -67 其他流动负债 6,180 7,176 8,356 9,388 持续经营净利润 -7,498 -5,118 -1,540 1,282 流动负债合计 17,093 36,437 50,574 62,003 归属普通股东净利润 -7,497 -5,118 -1,540 1,282 长期借贷 8,683 -517 -1,517 -1,517 non-gaap归母净利润 -6,692 -3,714 171 3,302 其他非流动负债 815 815 815 815 EPS（最新股本摊薄） -18.05 -12.33 -3.71 3.09 非流动负债合计 9,498 298 -702 -702 负债总计 26,591 36,735 49,872 61,301 归属母公司所有者权益 15,238 10,061 8,521 9,804 少数股东权益 2 -10 -67 -134 主要财务比率 股东权益总计 15,240 10,052 8,455 9,670 2022A 2023E 2024E 2025E 负债及股东权益总计 41,831 46,787 58,326 70,971 成长能力 营业收入增长率 13.0% 6.8% 21.9% 18.1% 归母公司净利润增长率 -10.4% 31.7% 69.9% 183.