基金经理调研观点汇总–20230818
权益观点总结 从近期的权益基金经理调研情况看，基金经理看好人工智能产业链机会但认为需要给产业时间发展，有2位基金经理同时看好半导体产业链的机会，另外看好的还有高端白酒以及估值处于历史底部的金融地产。 固收观点总结 从近期固收基金经理调研观点来看，降息应该不会是最后一次，主因一.货币政策整体较为依赖总量政策；二.企业盈利下降速度比贷款和货币市场利率快的多，整体政策利率、存款利率需要适应快速下降的资产端利率，所以应该还会有降准降息，利好债市。 目录 目录…………………………………………………………………………………………………………………………………………… 1权益观点汇总…………………………………………………………………………………………………………………………….. 2一．周建胜–诺德新生活（A006887.OF）– 2023/8/10 ……………………………. 2二．田瑀–中泰开阳价值优选混合A(007549）– 2023/8/15………………………… 3三．刘欣然–工银瑞信金融地产– 2023/8/10 ………………………………….. 3固收观点汇总…………………………………………………………………………………………………………………………….. 4一．李安然–西部利得沣泰A(008255) – 2023/8/9 ………………………………. 4二．周舒展–华安锦灏金融债3个月定开（012295）– 2023/8/15………………….. 5三．姚余栋、郑欣–大成景泰（008747）– 2023/8/15 …………………………… 5 1/5 权益观点汇总 一．周建胜–诺德新生活（A006887.OF）– 2023/8/10 人工智能产业链机会：从0到1，给产业以时间，我们相信AI在2B、2C、2G的多个领域都会有精彩的应用，我们继续积极地去挖掘那些表现出色的公司。AI产业还处于发展初期，是从0到1的大机会，有待挖掘，不会因为短期行情而过度乐观或悲观，按照产业发展情况实事求是寻找机会。其中重点关注生成是AI，有望掀起新科技革命，2023-2025年预期是算力大爆发和模型追赶阶段，2026-2028有望迎来模型淘汰赛，五年后有望进入成熟期。疫情几年产业做了非常多的铺垫，大模型引爆了行情，AI算力赋能大模型发展，国内外市场都涨的很好。大部分公司最终归宿都是在应用，虽然短期还没爆发但长期来说肯定是星辰大海。 人工智能投资框架可以分为上中下游，上游算力设施包含计算、通信及存储，中游算法模型包含通用模型及垂类模型，下游场景应用包含2C、2B及2C。 上游计算关注CoWoS产能，台积电在业绩会上表明扩产，后续关注产量落地进展。预计未来3年AI服务器会迎来爆发，目前全球服务器里AI服务系统占比不超过5%，会迎来黄金渗透率爬坡阶段。营收体量会更高，高达20%。通信占据重要位置，加速计算网络拼的不仅仅是单个芯片或单个服务器，而是拼大集群，各个集群之间需要通信来释放能力。通信可分为两块：光模块和交换机。光模块中认知比较多的是800G新周期，最近市场波动较大，源自于现任大客户英伟达、谷歌、微软的产业加单，潜在大客户亚马逊、Meta、Tesla和软银等有望扩大加单空间。加上云计算、升级1.6T，龙头厂商、互联网头部大厂都已经在做相应的准备，从逻辑上找不到任何看空2025年需求的理由。后续炒的话，会自然的往上游光芯片、光器件来走，后面会引起较大变化的就是新技术。过去多年光模块替代主要是技术规格提升，技术路线没有革命性的变化。到1.6T后很多芯片撑不下去了，因为CPU有摩尔定律，功能性里面也有相容定律，所以短期内技术上不会颠覆。越靠近2028年大家会越关心新技术路线，届时掌握新技术的就是新的王者。交换机弹性比光模块小很多，国内话语权有限，缺少合适的标的。 中游通用模型巨头占优，垂类模型百花齐放，特别是Meta把Llama 2开源后，在未来几个月预计看到很多基于Llama 2做本地化训练部署以后的模型，可能会带来垂类模型爆发。部分人会担心AI市场空间会随着高速发展收缩，但实际上这种担心低估了大模型的难度，过于急功近利，模型算法方面要发展起来至少需要3年时间。 下游方面，长期视角来看五年之后应用的机会要大于算力，2C领域短期内应用这块没有爆发出来，智能价值走的相对快一些。偏概念的机会不会参与，像办公、驾驶包括游戏会挖掘一些机会。2G领域，国内受法律法规约束还没有大规模推出，但落地门槛会比较低，可能等到下半年或明年会有一些机会。 泛信创产业链机会：从1到N，信创产业正进入落地阶段，我们将继续关注操作系统、数据库、中间件、应用软件、信息安全、数据要素等细分领域的投资机会。2023到2027年五年大周期，关注后期落地兑现。从2019年到2022年信创股票市值、业绩高涨，未来五年要今精挑细选能获得N倍收益的公司。受益于信创去年四季度、今年一季度的行情，诺德新生活的收益排到主动权益类前列，后期三月份的时候觉得信创短期效益在缩减才切到了AI+上。现在信创的订单开始大规模落地，下半年预计会有比较好的机会。关注国家数据局的政策动向，2023年可能还是偏主题，最快2024年能看到实质性的兑现。 半导体产业链机会产业复兴半导体产业预期2023年下半年可能会迎来拐点，部分产业链环节有望率先走出低谷，我们将适时介入合适的机会。从比较宏观的全球半导体月销售额数据来看，数据有非常明显的周期，韩国的出口额（月度）同比数据正接近正常年份的底部，根据海外半导体巨头近期的财报和相关展望来看，产业拐点窗口期可能在23Q4-24Q1，部分产业链环节有望率先走出底部。目前位置没看到特别重大的系统性风险。拐点在无限临近，但后续还要看产业跟踪。拐点出 来，行动上杀估值的阶段已经过去，提估值需要有增量的新亮点，需要多一点耐心。 二．田瑀–中泰开阳价值优选混合A(007549）– 2023/8/15 一些可能曾经出现在我们前十大里面的标的又出现了，比如高端白酒，相关企业的护城河非常宽，长期的市场前景也不太需要担心，阶段性的需求跟宏观经济有一定的相关性，但是高端白酒本身有一定的相当于支付能力提升的因素在，所以它的盈利韧性还是更强一些。它的盈利反映到终端的动销情况，它也有更大的周期性波动，但是这个周期性波动对企业价值的影响不大，往往这个时候会产生好的买点。我们上一次买白酒的时候，原因也都类似，就是大家对需求阶段性的悲观，然后价格很划算。 还有一些从来没有出现过在我们前十大里面的标的，像芯片，我们对模拟芯片领域一直比较看好，相关公司的护城河竞争优势特别明确，且价格变得便宜了。芯片本质上也是周期股，因为它是工业的，模拟芯片更是这样，它运用下游的工业、制造业、消费各个领域，它的供需错配也会导致盈利的周期性波动。经历之前中美之间的芯片领域摩擦，下游供应商都在囤货，行业经历了一轮加库存，产品价格大幅上涨。而最近一年全都反过来，产品价格下跌，行业去库存，终端的需求一般，大家对今年的盈利不是很看好，需求什么时候能够起来也不知道，但是拉长来看这个问题不重要，因为它毕竟是周期性，长期模拟芯片的需求持续上升，这个是不太需要怀疑的结论。因为只要是智能化、电器化不断推进，需求就会越来越多，行业库存也去到一定程度，企业价格也变得很便宜，相关企业的护城河变得越来越宽，这个是我们特别乐意看到的，就是在行业下行周期，可能别人都在收缩，而它还在扩张、还在投研发。 虽然可能今年利润不好，甚至不赚钱，但是对这门生意深入了解后会发现，静态PE并不能表征它的估值水平，因为它有收入费用的错配，它有下游本身长期使用的隐形资产等等各种各样的原因。所以这样的价格我们觉得相对划算，可能越跌越买，以至于到最后可能会买满，但如果它不跌那也没办法，涨上去之后隐含回报率下降，我们就会卖掉。 三．刘欣然–工银瑞信金融地产– 2023/8/10 7月24日政治局会议召开是重要的政策拐点，释放了积极的政策信号。会议在房地产方面提到“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”，未提“房住不炒”；在化解地方债务风险方面，提到“制定实施一揽子化债方案”；在资本市场方面，首提“要活跃资本市场，提振投资者信心”。从政治局会议对宏观经济的判断和相关政策的表述看，我们认为当前政策底已经确立，积极政策出台有望提供持续催化、缓和市场悲观情绪。政治局会议后，各部门亦召开相应会议，7月27日住建部召开企业座谈会，倪虹部长提到“要大力支持刚性和改善性住房需求，进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款比例、改善型住房换购税费减免、个人住房贷款‘认房不用认贷’等政策措施”，周末一二线城市住建局也纷纷发声，强调坚决贯彻总书记关于住房工作的重要指示精神，而这在历史上并不多见，反映了当前房地产市场疲弱的基本面以及政策调整的及时性，研究员认为核心一二线城市认房不认贷政策会较快落实，同时一线城市也存在政策放松的空间；7月25日证监会召开2023年年中工作会议，提到“从投资端、融资端、交易端等方面综合施策”、“进一步激发资本市场活力、提升资本市场功能”等，而后《每日经济新闻》报道日前证监会召集了几家头部券商，就之前政治局会议提出的“活跃资本市场”广泛征求意见；我们预计资本市场相关政策有望在下半年出台。政治局会议定调后我们认为后续积极政策的出台将有望形成金融地产板块的催化，当前时点可以更加积极配置金融地产板块，行情持续性则需要跟踪具体出台政策的力度和落地效果，但考虑到阶段性悲观情绪已缓和，同时金融地产行业估值均处历史底部位置，我们认为当前位置参与的风险收益比仍较好。 3/5 固收观点汇总 整个债市的观点，短期来看，我们觉得还是会围绕着政策博弈，处于窄幅震荡的过程。从整个中国债市的长期趋势来看，像去年整个10年国债全年的波动仅33.5BP，成为了历史波动最低的一个年份。今年上半年延续了低波动的态势，10年国债最高就2.93的收益，最低是2.62，还是低波动的趋势，整个边际向下都是趋缓的过程，我们认为低波动以及长期趋势向下可能是未来中国债市的长期趋势。第一个方面就是中美货币政策的异化，我们国家的政策相对于海外还是偏缓和。第二就是整个货币政策传导机制的变化，主要是自2021年明确提出围绕DR007以及MLF一些数据进行的定价。第三个方面就是金融部门资产负债结构性的矛盾导致的长期资产化，这个方面主要是现在整个需求不足，可能居民的房贷这种优质资产比较缺失，居民的存款却比较多，就导致了结构性的矛盾。 整体看，上半年就是在强预期、弱现实和强现实、弱预期之间进行一些切换。我们把上半年10年国债的走势分成了四个阶段。第一阶段是年初到春节。这一阶段是缓慢上行的过程，因为整个市场对以后经济复苏在年初是比较乐观的，同时叠加了去年整个四季度理财赎回负反馈余波还没有完全削平，整个一级市场还会有大量的信用债渠道发行的情况，所以提前为经济复苏进行了一些定价，具体表现在1月中下旬达到了上半年的一个高点，10年国债从2.81上行到2.93。第二阶段是春节到3月初。在这个阶段，整个春节期间的出行和消费数据没有达到预期，同时市场围绕今年两会稳增长的力度会有一些预期，资金中枢不断上行，也让大家对货币政策的收紧产生了一些担忧，所以在这个阶段，整个利率是窄幅震荡的过程。第三个阶段3月到6月中旬。在3月5号，整个政府工 作报告确定了全年的增长目标是5%，这是一个比较稳健的目标，叠加3月17号超预期的降准，市场也不再担心流动性。4月以后，高频数据也快速走弱，5月中旬的金融数据不及预期，再有通知存款自律上限下调、资金宽松等多重利好的因素，长端利率快速下行，这一阶段下行逻辑我们认为还是比较顺的。第四阶段就是6月中旬至今。超预期的降息让10年国债快速下行，在盘中一度低到了2.6以下。之后市场对整个政策的预期不断加强，至今都是窄幅震荡的过程。 今年很明显有一个经济恢复不均衡的情况，有很多的分化。第一个分化是年轻人就业情况与整体就业情况之间的分化。年轻人的失业率不断走高，1
