流量见顶下优质场景承接者，新一轮AIGC浪潮下迎产业机遇

流量见顶下品效协同的楼宇媒体为最优质承接场景，顺周期背景下分众高经营杠杆商业模式有望在利润端彰显弹性：随着互联网流量红利结束，流量见顶下获客成本递增降低了效果广告的投入产出比，因此广告预算迁移至性价比更高的品牌广告逐渐成为广告主共识。而楼宇媒体是品牌广告最主要的投放阵地，凭借着用户必经和低干扰的优势长期扎根消费者心智。分众构建了国内最大的城市生活圈楼宇媒体网络，核心点位渗透率占据绝对优势。随着消费回暖趋势明确，各政策出台刺激经济复苏，顺周期逻辑下分众高经营杠杆模式有望在利润端持续彰显弹性。 新一轮AIGC的产业周期下，分众将作为流量见顶承接者随行业竞争加剧加大广告投入而充分受益：复盘历史上16-18年“互联网+”和20-21年“新消费+教育+互联网”的多轮产业周期，分众的收入都在产业周期上行过程中快速增长。而在新一轮AIGC主导的产业周期下，B端和C端都将产生由AI赋能的新产品，随着行业和产品的洗牌将加速竞争节奏，通过加大广告预算来增强品牌价值。例如以“AI+教育”为主的智能硬件赛道将为分众创造显著收入增量，以此为鉴，AI产业周期持续下，各行业的AI新产品的品效协同将为分众贡献新一轮业绩增量。 AI营销垂直模型进入内测阶段，解决中小企业内容创意困境，一站式服务开启第二增长曲线：分众AI营销垂直模型进入内测阶段，将丰富广告语生成、文生图、图生图、投放策略制定、投放优化、数据分析等多方面综合能力，通过高质量内容创意生成为平台引爆能力赋能。分众利用智能屏云端自助投放、分时段、LBS的分发能力强化精准投放，在供给端已能服务中小企业；而AI产品的一站式广告服务将解决中小企业因制作成本、制作周期等痛点无法承接分众服务的困境，加强梯媒投放需求，真正实现从5000+到50000+客户增长路径，开启收入新增量。 盈利预测与投资评级：我们将2023-2025年的EPS由0.35/0.43/0.49元调整至0.34/0.43/0.49元，2023-2025年对应当前PE分别为21.44/16.98/14.89倍。我们建议短期内关注公司顺周期下高杠杆经营释放利润端弹性，中长期关注AIGC产业周期释放公司业绩以及使用AI产品对中小客户需求端赋能情况。当前公司业绩持续恢复，有望受益于短期和中长期驱动因素估值提升，因此我们给予公司2024年30倍PE估值，对应目标价12.9元，维持“买入”评级。 风险提示：经济恢复不及预期，垂直模型功能迭代不及预期，行业竞争加剧。 1.品牌广告vs效果广告：流量见顶与品牌广告的反转 1.1.楼宇媒体增长趋势不变，效果广告和品牌广告相辅相成 从各媒介的细分形式来看，传统媒体式微，楼宇媒体增长趋势不变。CTR数据可以观察到，即使在疫情影响严重的2020年和2021年，电梯LCD、电梯海报、影院视频的广告花费依旧在同比上涨。2022年受疫情反复的影响，广告主投入愈发谨慎，包括楼宇媒体在内的线下广告增长趋势都有所放缓，但是随着2023年宏观经济回暖，电梯LCD、电梯海报、影院视频的增长均明显恢复，分别同比+21.7%/+18.3%/+7.4%。 图1：各媒介广告花费的增长率变化 关于楼宇媒体依然延续强劲的增长趋势，我们可以从品牌广告和效果广告的各自特点中寻找答案。品牌广告是为了建立顾客的长期认知，主要信息是传递选择品牌的理由，旨在树立品牌形象，深入消费者心智，所以多选择可强制触达的媒介，如电视、电梯、影院等，为此需要大量资金的投入，持续的广告曝光，以使得消费者形成记忆。但由于其距离消费者最终的购买行为比较远，其过程控制异常复杂，结果一般也难以衡量。效果广告多以互联网媒体为主，以刺激消费者快速决策的信息为主，其目的在于直接促成用户点击或购买，很难让消费者深入了解品牌。 表1：品牌广告和效果广告的主要特点对比 消费者从接触到营销信息到发生购买行为之间，大致要经历5个心理阶段：引起注意（ATTENTION），产生兴趣（INTEREST），培养欲望（DESIRE），形成记忆（MEMORY），购买行动（ACTION）。品牌广告因其主要输出品牌的差异化价值信息，主要在前四个阶段发挥作用，而效果广告的内容往往包含引导购买的信息，更侧重于服务最后一环——购买行为的促进。 图2：消费者从接触营销信息到购买行为的发生所经历的阶段 品牌广告和效果广告都是商业发展的必须，二者相辅相成。相对于品牌商品，没有品牌认知的产品即使购买流量广告，其转化效果也不会比有品牌产品的效果好。正如分众传媒董事长江南春所说，“通过流量加持快速崛起，往往是速生的，也是速朽的。没有品牌广告去积累，固化品牌的认知与信任，销量是不可持续的。”效果广告不具有持续性，一旦产品停止效果广告的投放，其销售可能出现大幅下滑。而品牌是具有累积的属性的，商品一旦建立起强大的品牌，进入消费者的心智，就会拥有较强的持续性，此时如果搭配效果广告的引流，就会拥有高于同业的转化率。二者相辅相成，只有在特定经济情况下的选择，不应该是相互替代的问题。 1.2.流量见顶下获客成本递增，这将降低效果广告的投入产出比 从广告主预算分配的策略来看，选择效果广告还是品牌广告本质是投入产出比问题。 广告的目的是建立条件反射和认知定式，广告主投放广告实际上是在为每一次触达消费者的机会付费，广告主总是倾向于优先把最大的预算分配到覆盖目标受众最多的媒介上。 最少的花费，最多的目标受众，从而获得最大的投入产出比。 近年来互联网流量红利逐渐消失。根据Questmobile数据，2023Q2中国移动互联网用户达到12.13亿，同比增速1.93%，用户渗透率和用户时长增长见顶，2023年6月月人均单日使用时长和次数分别同比提升7.7%和5.4%，提升空间有限。 图3：2020-2023年中国移动互联网用户规模及增速 图4：互联网用户月人均单日使用时长及单日使用次数 互联网流量见顶，持续竞价使得效果广告投放的ROI下滑。由于效果广告投放效果周期很短，广告主只能通过持续的广告竞价来获得用户流量。但是在互联网流量见顶的背景下，一旦争抢精准目标人群的广告主增多，就会导致流量价格水涨船高，而泛流量的转化率较低。即使算法优化可以提高目标受众的精准性，但是广告主必须花费越来越多的费用才能继续触达精准人群，最终效果广告投放的ROI必然持续下滑，此时品牌广告的性价比凸显。 过于依赖效果广告也会让广告主陷入“信息茧房”和不促不销的困境。第一，“营销之父”菲利普·科特勒说过，“品牌必须打动五种人群：购买者、决策者、影响者、体验者、传播者。”品牌既要影响购买者，也要影响购买者背后的其他人群。而精准的算法一直在致力于寻找购买者，忽视了其他人群，导致品牌陷入“信息茧房”，很有可能错失在更大范围人群中推广市场的机会。第二，互联网平台往往要求商家打折低价促销，但是长此以往，会导致消费者认为产品就值这个价格，造成不促不销，甚至当竞争加剧会出现促也不销的局面。 1.3.品牌广告具备杠杆效应，楼宇媒体成为越来越重要的投放阵地 相较于效果广告，品牌广告具备杠杆效应，并非一次性的“购买行动”刺激，树立品牌形象，长期扎根于消费者的心智。“算准人心、让品牌在消费者心智中牢牢驻扎，才是更高级的算法（分众传媒董事长江南春）。”随着中国的人口红利逐渐消失，竞争从生产端、渠道端逐渐转移至心智端。对于广告主而言，抢占市场必须将品牌印刻于消费者心智，一旦在消费者心智中扎根，销售费用就能显示出杠杆效应，撬动越来越多的商品销售额。 当前品效广告占比大约三七开，而广告投放的终极黄金比是品效七三开，中国品牌广告大有可为。全球极具影响力的市场研究公司凯度的报告指出，100亿元营收规模的消费品公司70%的营收来自品牌，来自消费者的指名购买，只有30%的营收来自促销和流量。分众传媒董事长江南春则表示，“做到品牌广告和流量广告比例7:3之际，就是企业品牌真正成熟之时，是广告投放的终级黄金比。”如果把线下广告算作品牌广告，互联网广告算作效果广告，Questmobile数据显示，2021年品牌广告占比约为36%，对比广告投放黄金比下品牌广告投放占比达到70%，中国品牌广告市场在经历品牌培育阶段进入成熟阶段后成长空间巨大。 图5：消费品公司的营收来源 在众多品牌广告的投放媒介中，楼宇媒体逐渐发挥越来越重要的作用。Millward Brown的统计数据显示，楼宇媒体能够在公寓楼、写字楼等消费者频繁经过的生活场景中重复投放广告，从而加深消费者对于品牌的认知。楼宇媒体的覆盖场景是受众的必经之地，只要工作与生活的方式不变，楼宇媒体就不会失去受众的基础，从而不会丧失媒体的广告价值。这是相比于其他媒介，楼宇媒介的护城河之所在，因此即便品牌广告的大盘近年有所减少，但楼宇媒体的收入整体向上。 图6：楼宇媒体对品牌的提升作用 图7：分众传媒楼宇媒体收入在线下广告中的占比 1.4.分众是流量见顶下品牌广告最优质的承接者，也是品效协同的连接者 分众传媒是流量见顶下品牌广告最优质的承接者。相较于其他广告媒体，分众在楼宇媒体的核心点位渗透率占据绝对优势。截止2023Q1，公司拥有电梯电视媒体自营设备约83.3万台，电梯海报媒体自营设备约152.5万个，合作影院覆盖1.2万个影厅。分众直投公众号数据显示，2021年分众传媒在一、二线城市，商务楼渗透率分别为82%和69%，公寓楼渗透率分别为75%和74%；在楼宇视频、楼宇框架和映前广告市占率分别为95%、78%和60%。高人群覆盖带来分众楼宇媒体占线下广告大盘的比重不断攀升，2021年分众传媒楼宇媒体收入占整个线下广告市场份额为3.76%。分众将受益于互联网流量红利结束的背景下广告预算逐渐迁移至性价比更高的品牌广告的趋势，公司营收和利润有望相应提升。 图8：2021年分众传媒在商务楼和公寓楼的渗透率 图9：2021年分众传媒楼宇媒体和影院媒体的市占率 分众是品效合一协同的连接者。分众与阿里巴巴的独家合作帮助凸显品效协同价值，主要体现在阿里云赋能的云端极速分发、天猫数据银行全域营销赋能的投放效果定量评估、高德地图赋能的客流来源分析和品牌人群画像与楼宇人群画像的精准匹配。通过以上合作，分众实现了“在线可分发，数据可回流，效果可评估，投放可精准”，品牌广告投放效果难以评估的劣势得到很大程度的缓解，对产品销量的促进作用更加直接。 2019年分众和阿里巴巴共同宣布推进“U众计划”。广告主在分众投放广告后，数据回流至天猫数据银行，品牌可在站内二次追投运营，不仅从后链路数据角度验证分众的广告投放效果，而且极大缩短了品牌广告与销售效果之间的时间周期。“U众计划”能够极大的帮助广告主在淘宝二次进行追投之际，帮助他们提升效果广告的点击率和整体ROI的效果。 此外，分众与高德共同开创了“天攻智投”系统。该系统可根据客户在天猫数据银行中的受众标签，挑选潜客浓度最高的分众楼宇进行千楼千面的精准投放。天猫数据银行中产品购买用户的兴趣爱好、场景标签、基础信息、生活作息等信息可以和楼宇人群画像进行精准匹配，帮助分众实现精准挑楼，提高广告受众的精准度。 图10：2019年分众和阿里共同推进“U众计划” 图11：“天攻智投”系统精准挑楼 2.预计国内经济情况改善将拉动公司业绩和股价增长，经营杠杆 得到进一步放大 2.1.整体广告市场随着国内经济回暖有所恢复 作为经济晴雨表，广告市场及时反映宏观经济变动和社会消费需求，近年来整体广告市场花费与GDP、社会消费品零售总额的增速同步变化：伴随着企业电子信息化率的提升，决策效率得到了大幅提高，广告投放的滞后性得到了优化。目前社零增速、GDP增速与整体广告市场花费增速同步变化，呈现很强的相关性。预计国内经济情况改善与消费的持续修复将拉动分众传媒业绩和股价的增长。 图12：GDP和广告市场刊例花费对比 图13：社会消费品零售总额和广告市场刊例花费对比 分析分众传媒的历史数据可以发现，2019年以来公司营收与GDP增速同步变化。 分众传媒营业收入从2019年开始增速放缓，2020年疫情