全球长链二元酸龙头，招商局入股共拓生物基尼龙新市场

其他化学制品Ⅲ 凯赛生物（688065.SH） 增持-B(首次) 全球长链二元酸龙头，招商局入股共拓生物基尼龙新市场 2023年8月15日 公司研究/深度分析 投资要点： 深耕生物法长链二元酸及聚酰胺产业链，全球合成生物学应用龙头。公司是全球代表性的合成生物制造公司，主要生产生物法长链二元酸及生物基聚酰胺。公司深度参与合成生物学全产业链的流程研发中，已在生物设计、基因修饰、发酵工程、分离纯化及商业化应用积累了核心技术。 长链二元酸为合成生物学的成功商业化产品之一，公司产品全球市占率约80%，已实现对化学法的替代。长链二元酸主要作为单体用于合成高性能聚酰胺，也是麝香香料、油漆、涂料、润滑油、增塑剂、新医药和农药等行业的重要原材料，预计2023-2028年期间全球市场CAGR=7%。公司量产的生物法长链二元酸的已经成为全球的主流合成方式，凭借性能和成本优势实现全球范围内对化学法的替代，全球市占率约80%。公司长链二元酸销售稳定，2017-2022年复合增速为9.33%，2022年销量约5.87万吨。公司现有7.5万吨DC11-DC18产能，此前位于乌苏基地延期的3万吨产能或于2023年底投产。此外4万吨DC10产能已经于2022年9月底完成调试，预计全球需求约11万吨，有望对工艺繁琐且不环保的蓖麻油化学法形成替代，现已形成销售。 低成本+性能潜力+碳减排优势，生物基尼龙纤维与工程塑料景气度高。 公司实现了对生物基尼龙原材料戊二胺的全球首次规模化量产，并且形成面向纺织用途的泰纶®（TERRYL®）和面向工程塑料的ECOPENT®两大生物基尼龙品牌。纺服领域，预计全球2022-2025年生物基尼龙纤维市场复合增速为57.31%，2025年达到52.28亿元。工程塑料领域，2021年全球市场规模达2.45亿美元，预计2021-2027年期间复合增长率为14.49%，公司通过复合、改性等工艺持续发掘PA5X生物基尼龙在“以塑代钢、以塑代塑”等领域的应用场景，在新能源、运输和建筑等领域均有广阔的潜在应用。公司现有生物基聚酰胺产能10万吨，生物基戊二胺5万吨，此前位于乌苏基地延期的2万吨产能或于2023年底投产，2024年末太原基地90万吨生物基聚酰胺及50万吨生物基戊二胺预计达到可使用状态，产能建设持续推进。 分析师： 叶中正执业登记编码：S0760522010001邮箱：yezhongzheng@sxzq.com 研究助理： 冀泳洁博士邮箱：jiyongjie@sxzq.com 王锐邮箱：wangrui1@sxzq.com 央企招商局入股，“1-8-20”采购目标有望加速生物基尼龙推广。2023年6月26日，凯赛生物发布《关于公司与招商局集团有限公司签署〈业务合作协议〉暨涉及关联交易的公告》以及《2023年度向特定对象发行A股股票预案》等公告。招商局集团将成为上市公司间接股东，并拟与公司开展系列生物基聚酰胺材料方面的战略合作，保障落实2023、2024和2025年采购生物基聚酰胺树脂的量分别为不低于1万吨、8万吨和20万吨，公司生物基尼龙 推广有望加速。 盈利预测、估值分析和投资建议：我们预测2023年至2025年，公司分别实现营收21.72/41.13/78.76亿元，同比-11.03%/89.36%/91.50%；实现归母净利润4.66/7.45/11.74亿 元 ， 同 比-15.72%/59.79%/57.51%， 对 应EPS分 别为0.8/1.28/2.01元，PE为75.42/47.20/29.97倍，首次覆盖给予“增持-B”评级。风险提示：产品需求不及预期风险；原材料价格波动风险；在建项目进度不及预期风险；汇率变动风险；公司技术外泄或失密风险；定向增发失败风险；减持风险 目录 1.深耕生物法长链二元酸及聚酰胺产业链，全球合成生物学应用龙头.......................................................................7 1.1数十年生物法长链二元酸研发史，新增产能有望释放.........................................................................................71.2技术型管理团队，高投入构筑合成生物学全产业链研发优势.............................................................................81.3业务成长稳健，国内业务占比稳定提升...............................................................................................................11 2.合成生物学降本减排优势明显，长链二元酸下游应用广阔.....................................................................................14 2.1合成生物学定向改造生命体，降本减排有望替代传统石油化工.......................................................................142.2长链二元酸率先实现产业化，完成对化学法的替代...........................................................................................172.3长链聚酰胺为主要需求，可运用于金属加工液等精细化工...............................................................................222.4率先突破生物法癸二酸实现量产，需求高于DC11-DC14..................................................................................25 3.一体化布局生物基聚酰胺，招商局入股加速推广应用.............................................................................................28 3.1戊二胺全球首次量产，与石化基形成差异化竞争...............................................................................................283.2生物基尼龙兼具低成本+性能潜力+碳减排优势，招商局“1-8-20”采购目标有望加速推广............................33 4.财务预测及估值.............................................................................................................................................................36 5.风险提示.........................................................................................................................................................................37 图表目录 图1：凯赛生物产业链.......................................................................................................................................................7图2：公司前十大股东及主要参股控股公司...................................................................................................................9图3：2022年凯赛生物研发费用率高于可比公司..........................................................................................................9图4：凯赛生物研发人员员工占比较高...........................................................................................................................9图5：凯赛生物深度参与合成生物学全产业链的研发过程中.....................................................................................10图6：公司营收与同比增速.............................................................................................................................................11图7：公司归母净利润与同比增速.................................................................................................................................11 图8：公司主营产品营收占比.........................................................................................................................................12图9：公司毛利率和净利率.............................................................................................................................................12图10：公司费用率变化...................................................................................................................................................12图11：公司现金流情况...................................................................................................................................................12图12：公司国内业务营收占比持续提升（营收单位：亿元）...................................................................