消费需求仍待改善，成本下行带动净利率明显修复

主要观点： 报告日期：2023-08-10 根据2023年半年度报告，公司23H1实现营业总收入17.43亿元，同比+6.5%；实现归母净利润1.80亿元，同比+55.1%；实现扣非归母净利润1.42亿元，同比+52.1%。23Q2单季度实现营业总收入9.88亿元，同比+1.5%；实现归母净利润1.35亿元，同比+53.5%；实现扣非归母净利润1.08亿元。 ⚫上半年开店进展基本符合预期，受消费需求偏弱影响单店营收同比下滑 开店方面，截至23H1末，公司拥有全国门店数量6137家，较22年末净增加442家，其中加盟/直营门店分别净增加439/3家。据公司业绩交流会，Q1净开店近200家，则Q2开店节奏环比有所加快，整体开店进度基本符合预期。根据23H1整体收入同比增长6.5%测算，上半年单店营收或有中个位数的同比下滑，消费需求仍有待恢复。分产品看，23H1鲜货产品/预包装产品/包材/加盟相关费用分别实现收入14.8/1.7/0.4/0.3亿元，收入占比分别为86.1%/9.8%/2.3%/1.8%。 ⚫23H1主要原材料成本下行，净利率显著修复 毛利率方面，22年公司主要原材料价格高涨，给公司成本端造成较大压力，23年年初以来主要原材料价格回落，带动公司毛利率环比显著改善，23H1公司整体毛利率21.1%，同比提升4.0pp，季度间来看，23Q2单季度毛利率23.0%，环比23Q1提升4.3pp，表明牛肉等主要原材料价格大幅下行开始充分在公司报表端体现。费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.04%/4.67%/0.23%/-0.08%，分别同比+1.5/-0.4/+0.0/-0.1pp，销售费用率同比提升主要系公司加大广告费用投放，上半年整体费用率同比小幅提升约1.0pp。23H1实现归母净利率10.3%，同比提升约3.2pp，主要由成本下行贡献，符合我们此前对公司净利率处于恢复通道的判断。 执业证书号：S0010522070004邮箱：yangyuan@hazq.com ⚫盈利预测与投资建议 由于Q2收入表现不及预期，考虑到消费力偏疲弱的环境对公司经营的可能影响，我们小幅下调公司盈利预测：预计2023-2025年公司实现营业总收入40.8/49.0/58.4亿元，同比+13.3%/+20.1%/+19.1%；实现归母净利润3.6/4.7/5.5亿元，同比+61.9%/+29.7%/+18.9%；EPS分别为0.87/1.13/1.34元。当前股价对应PE分别为30/23/19倍，长期视角下，佐餐卤味市场空间大，公司门店模型吸引力强、供应链能力突出，未来门店进一步扩张将带来业绩持续增长，当前估值仍有性价比，维持“买入”评级。 1.紫燕食品2022年报&2023一季报点评：22年成本承压显著，23年业绩高弹性可期2023-04-242.紫燕食品深度报告：优门店模型、强供应链基础，餐卤龙头紫燕翅展全国2023-02-26 ⚫风险提示 门店扩张进程不及预期；原材料成本大幅上行；行业恶性竞争导致门店销售受阻；食品安全问题。 财务报表与盈利预测 分析师：刘略天，华安证券食品饮料首席分析师，英国巴斯大学会计与金融学硕士。6年食品饮料行业研究经验，曾任职于海通国际证券、天治基金。 分析师：杨苑，剑桥大学经济学硕士，1年食品饮料行业研究经验，1年宏观利率研究经验 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。