业绩稳定提升，现金流持续增长

业绩简评 2023年7月31日公司披露2023上半年业绩，上半年公司实现营 收188.71亿元(+6.3%)；实现归母净利润53.13亿元(+14.6%);经调整Non-IFRS归母净利润50.95亿元（+18.5%）。其中，Q2实现营收99.08亿元(+6.7%)；实现归母净利润31.45亿元(+5.1%);经调整Non-IFRS归母净利润27.53亿元（+22.4%）。 经营分析 一体化CRDMO/CTDMO商业模式驱动持续增长。2023年上半年公司 使用多业务部门服务的客户实现收入173.3亿元，占总收入比重92%。其中剔除新冠商业化项目后，实现同比强劲增长37%。从业务管线看，小分子CRDMO管线新增583个分子，累计2819个分子、56个商业化项目及59个临床Ⅲ期项目；CGTCTDMO目前累计52 人民币(元)成交金额(百万元) 个临床前和临床Ⅰ期项目，10个临床Ⅱ期项目以及7个临床Ⅲ期 项目，顺利推进4个潜在商业化生产项目。随着管线不断丰富，未来收入增长的确定性较强。此外，DDSU项目中2款新药获批上市，获得了第1笔客户销售的收入分成。随着更多新药获批上市，收入分成的盈利模式也将为公司营收提供强劲增长动力。 不断拓展与深化客户群体，确保公司业绩的稳定性和韧性。公司 持续实施“长尾”战略并提高大药企渗透率。截至2023年上半年， 公司基本情况（人民币） 公司新增超600家客户，活跃客户已超6000家。从收入组成看，公司1H23来自全球TOP20药企客户收入约71.4亿元，占总收入比重38%，剔除新冠商业化项目后同比增长47%。客户忠诚度高，原有客户1H23实现收入186.5亿，剔除新冠商业化项目后同比增长30%。公司拥有来自包括美国、欧洲、中国、日本、韩国及其他地区的多元化客户。多元化的客户构成确保公司业绩的稳定性和韧性。 拥有持续增长的自由现金流，持续投入产能与技术建设。得益于 公司独特的CRDMO和CTDMO业务模式，以及不断提升的资产利用率和经营效率，2023年上半年公司自由现金流达到29.3亿元 （+550.08%），同比转正并实现强劲增长。公司将持续投入新产能 &新能力建设，提高公司核心竞争力。 106.00 91.00 76.00 61.00 220801 成交金额药明康德沪深300 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 22,902 39,355 42,096 52,820 67,799 营业收入增长率 38.50% 71.84% 6.97% 25.47% 28.36% 归母净利润(百万元) 5,097 8,814 9,955 12,404 15,865 归母净利润增长率 72.19% 72.91% 12.95% 24.60% 27.90% 摊薄每股收益(元) 1.724 2.977 3.355 4.180 5.346 每股经营性现金流净额 1.55 3.58 3.59 4.15 5.21 ROE(归属母公司)(摊薄) 13.24% 18.92% 16.99% 18.78% 20.99% P/E 68.76 27.21 22.36 17.94 14.03 P/B 9.11 5.15 3.80 3.37 2.95 盈利预测、估值与评级 我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为100/124/159亿元，对应PE分别为22/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 需求下降风险、政策变化风险、行业竞争加剧的风险、海外监管风险、核心技术人员流失风险、汇率风险等。 来源：公司年报、国金证券研究所 内容目录 化学业务（WuXiChemistry）：一体化CRDMO商业模式驱动持续增长，新分子业务继续放量3 测试业务（WuXiTesting）：分析与测试业务持续增长，临床业务全面恢复3 生物学业务（WuXiBiology）：新分子种类相关业务贡献突出，早期发现综合筛选平台为公司持续引流4 CGTCTDMO业务（WuXiATU）：一体化CTDMO商业模式驱动增长，管线持续扩张4 国内新药研发服务部业务（WuXiDDSU）：为客户研发的新药获批上市元年5 图表目录 图表1：WuXiChemistry平台管线持续扩张3 图表2：WuXiATU项目管线储备丰富4 业绩简评 2023年7月31日公司披露2023上半年业绩，上半年公司实现营收188.71亿元(+6.3%)；实现归母净利润53.13亿元(+14.6%);经调整Non-IFRS归母净利润50.95亿元（+18.5%）。其中，Q2实现营收99.08亿元(+6.7%)；实现归母净利润31.45亿元(+5.1%);经调整Non-IFRS归母净利润27.53亿元（+22.4%）。 化学业务（WuXiChemistry）：一体化CRDMO商业模式驱动持续增长，新分子业务继续放量 一体化CRDMO商业模式不断扩张，持续驱动业绩增长。从业绩看，WuXiChemistry业务板块2Q23实现收入70.3亿元（+2.6%），1H23实现收入134.7亿元（+3.8%）；上半年经调整Non-IFRS毛利61.0亿元（+14.9%）；1H23经调整Non-IFRS毛利率为45.3%（+4.4pts），除汇率影响外，主要得益于有利的组合以及效率提升。 根据公司公布的业绩演示材料测算，WuXiChemistry板块中新冠商业化项目2Q23实现收入7.16亿（-73.4%），1H23实现收入16.46亿元（-61.6%）。主要原因是随着疫情影响出清，该板块收入在高基数基础上承压。剔除新冠商业化项目后，WuXiChemistry业务板块1H23收入同比增长36.1%，证明了化学业务板块在除新冠商业化项目以外的业务成长能力，未来有望能为该板块收入带来稳定增长动力。 “跟随分子+赢得分子”双重驱动，分子管线持续扩张。2023年上半年，公司新增分子583个，包括商业化和临床III期项目合计新增8个。目前公司D&M管线累积达2819个，其中商业化项目56个，临床Ⅲ期项目59个。 图表1：WuXiChemistry平台管线持续扩张 来源：公司2023年上半年业绩演示材料，国金证券研究所 新分子业务（TIDES）持续放量，在手订单强劲增长。公司新分子业务(TIDES)在1H23实现收入13.3亿元（+37.9%）；截至六月底，TIDES在手订单同比强劲增长188%，预计TIDES业务收入增长全年持续放量，将超过70%。TIDESD&M2023年上半年服务客户121个（+25%），服务分子数量207个（+46%）。 测试业务（WuXiTesting）：分析与测试业务持续增长，临床业务全面恢复 实验室分析与测试业务驱动持续增长。从业绩看，WuXiTesting业务板块2Q23实现收入 16.4亿元（+23.6%），1H23实现收入30.9亿元（+18.7%）；1H23经调整Non-IFRS毛利11.7亿元（+26.1%）；1H23经调整Non-IFRS毛利率为37.8%（+2.2pts）。从细分业务看，实验室分析与测试业务1H23收入22.5亿元（+18.8%），其中药物安全性评价收入同比增长24%，保持亚太安评业务的行业领先地位。临床CRO&SMO业务2Q23收入4.5亿元（+29.6%），1H23业务收入8.5亿元（+18.3%），其中SMO业务收入2Q23同比强劲增长53.9%，1H23 持续强劲增长34.3%，保持中国行业领先地位。上半年，公司临床CRO助力客户获批8项临床试验批件，以及申报递交3项上市申请；SMO业务已帮助25个产品获批上市，为客户高效赋能，未来有望保持持续稳健增长。 生物学业务（WuXiBiology）：新分子种类相关业务贡献突出，早期发现综合筛选平台为公司持续引流 新分子种类相关业务快速发展，世界领先的技术平台不断实现业务兑现。从业绩看，WuXiBiology业务板块2Q23实现收入6.6亿元（+17.5%），1H23实现收入12.3亿元（+13.0%）；2023上半年经调整Non-IFRS毛利5.1亿元（+15.1%）；经调整Non-IFRS毛利率为41.5% （+0.7pts）。WuXiBiology板块着力建设新分子种类相关的生物学能力，技术实力在业务端不断实现兑现。核酸类新分子平台服务客户数及项目数持续增加，累计服务客户数超过110家，自2021年以来已成功交付超过700个项目。 综合筛选平台提供多维度技术与能力，为公司下游业务持续引流。早期发现综合筛选平台集成了HTS/DEL/ASMS/FBDD/CADD等多技术和多维度数据库分析能力,为客户提供广泛且具有深度的服务。同时，公司拥有全球领先的DNA编码化合物库（DEL），服务客户超1,600家，DEL化合物分子数量超过900亿个，6,000个独有的分子支架，35,000个分子砌块，同时拥有靶向RNA/共价化合物/双功能分子/环肽等多个特殊功能库。业务端，综合筛选平台板块上半年为公司贡献超过20%的新客户，实现“引流”功能。 CGTCTDMO业务（WuXiATU）：一体化CTDMO商业模式驱动增长，管线持续扩张 CTDMO商业模式驱动业务持续增长。从业绩看，WuXiATU业务板块2Q23实现收入3.9亿元（+22.9%），1H23实现收入7.1亿元（+16.0%）；2023上半年经调整Non-IFRS毛利为-0.4亿元（+5.6%）；经调整Non-IFRS毛利率为-5.7%（+1.3pts）。WuXiATU板块盈利能力在短期承压后进入逐步改善区间，随着上海临港运营基地的利用率逐渐恢复，WuXiATU业务板块盈利能力有望得到进一步提升。 管线持续扩张，有望迎来商业化项目。目前公司共计69个项目管线正在推进中，其中包括52个临床前及临床I期项目，10个临床II期项目，7个临床III期项目（其中2个项目处于于上市申请审核阶段，2个项目处于上市申请准备阶段）。此外，公司助力客户完成一个将成为世界首个创新肿瘤淋巴细胞疗法(TIL)项目的FDA上市许可申请(BLA)；以及助力客户完成一个CAR-T细胞治疗的慢病毒载体(LVV)项目的BLA，成为中国首家通过CFDI1LVV注册现场核查的CGTCDMO。公司预计客户产品将在2023年下半年迎来获批。若如期进展，公司另有2023年6月签订的意向商业化CAR-T产品的LVV生产订单将预期在2024年上半年开始生产；完成一项生产重磅商业化CAR-T产品的技术转让将预期在2024年下半年FDA获批后进入商业化生产。 图表2：WuXiATU项目管线储备丰富 来源：公司2023年上半年业绩演示材料，国金证券研究所 国内新药研发服务部业务（WuXiDDSU）：为客户研发的新药获批上市元年 业务主动迭代升级叠加国内客户需求下降，持续影响板块业绩。从业绩看，WuXiDDSU业务板块2Q23实现收入1.8亿元（-17.9%），1H23实现收入3.4亿元（-24.9%）；1H23经调整Non-IFRS毛利1.0亿元（-26.2%）；经调整Non-IFRS毛利率为30.1%（-0.6pts）。我们认为业绩承压是公司业务主动迭代升级与中国客户需求下降的影响持续出清的结果。 销售分成收入实现从0到1的突破，未来增速可期。2Q23公司获得了第一笔客户销售的收入分成。随着客户药品的持续上市，预计未来十年销售收入分成将达到50%以上的复合增速，有望成为国内新药研发服务部业务板块增长的重要动力。2023年上半年，为客户研发的两款新药获批上市，一款治疗新冠感染，一款治疗肿瘤。 盈利预测、估值与评级 我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为100/124/159亿元，对应PE分别为22/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 需求下降风险、政策变化风险、行业