钠锂共举，拥抱储能大时代

钠锂共举，拥抱储能大时代 2022年9月海四达并表以来公司营收利润快速增长，未来公司重码储能赛道，远期储能的规划产能超过30GWh，同时公司钠电资源禀赋强，产品性能领先，未来有望在钠电赛道实现弯道超车。考虑新增的股权激励费用，我们将公司2023-2024年归母净利润预测从7.98、11.50下调至7.78、11.31亿元，新增2025年归母净利润预测17.11亿元，对应当前股价PE为18.2、12.5、8.3倍，2023年估值低于可比公司估值平均。公司改性塑料受益单车用量提升及国产替代，产销量稳步提升，子公司海四达重码储能赛道大力扩产，凭借钠电有望实现弯道超车，维持“买入”评级。 公司储能产能布局节奏加快，钠电批量化进展顺利 2023年公司相继公告在启东、浏阳、珠海多个扩产计划，为缓解产能压力公司在国资委协调下新建珠海工厂6GWh，预计2024年就能贡献产出；远期规划浏阳工厂30GWh产能，产品型号聚焦280Ah大容量铁锂及钠离子电池。公司钠电资源禀赋强，产品性能领先，海四达电源的80Ah方形钠电星耀Ⅱ已率先配套户储产品，70Ah方形钠电星耀Ⅰ已成功应用于电动叉车、高尔夫球车等小动力市场，预计将于2023年下半年小规模试用，2024年进行规模化量产使用，有望实现弯道超车。 改性塑料产销稳步增长，电动工具下游景气有望回升 由于汽车轻量化需求2020年国内单车改性塑料用量从2016年的120kg提升至2020年的160kg，但距离欧美平均水平的230kg和德系的330kg仍有较大提升空间，后续有望继续保持稳定提升趋势。受益于行业改性塑料用量增长以及国内车厂销量占比提升带来的国产替代趋势，公司产销量保持稳定增长。2022年受消费需求影响2022年全球电动工具出货4.7亿台，同比下降19.3%。2023上半年锂电池等原材料已基本去库完成，下半年下游景气有望回升。 风险提示：竞争加剧导致盈利能力下降风险，客户扩展不及预期风险。 财务摘要和估值指标 1、钠锂共举，拥抱储能大时代 1.1、海四达并表后业绩快速增长 海四达并表后公司营收利润快速增长，2023Q2业绩预告中枢环比持续增长。 2022年公司营收达到67.58亿元，同比增长38.76%，归母净利2.02亿元，同比增长750.99%，一方面系公司主业关键原材料价格下跌释放利润，另一方面2022年9月海四达并表贡献利润。2023Q1公司营收19.08亿元，同比+47.05%，归母1.04亿元，同比+324.03%，根据中报预告2023H1公司归母净利2-2.5亿元，同比+330~437%，Q2归母1-1.5亿元。 图1：2022年起公司营收加速增长 图2：2022年公司归母净利快速提升 2022Q3起公司改性塑料业务净利上升，海四达并表后营收增长加速。改性塑料行业跟随下游汽车产销周期，在下半年产销较旺，其中2022Q2受到疫情冲击，Q3起产销明显回升，同时聚丙烯价格进入下降通道，净利率提升至5.1%。2022年9月起海四达并表营收增长加速，2022Q4受一次性计提0.4亿元股权激励费用影响净利率有所下降。 图3：海四达并表后营收增长加速 海四达享受锂电增长红利，2022年储能占比明显提升。海四达深耕锂电赛道30余年，迎来锂电增长的红利期。2021年由于电动工具大客户TTI放量，三元圆柱电池营收达到12.17亿元，同比+170%；2022年下半年储能市场进入高景气区间，公司切入户储市场，全年产能利用率提升至73.9%，营收达到10.47亿元，同比+93%，同时全年毛利率提升至13.9%，盈利能力明显提升。 图4：海四达磷酸铁锂电池增长加速 图5：2022年磷酸铁锂储能电池毛利率明显回升 表1：海四达订单饱满 表2：公司股权激励对营收考核高 1.2、公司储能布局明显加快，与中建五局合作有望切入大储赛道 海四达储能产能远期规划超过30GWh。2023年公司相继在启东、浏阳、珠海公告多个扩产计划。其中在启东的1.3GWh改扩建项目为钠锂共线，预计将于2023年中投产；珠海工厂的6GWh为地方国资协调建设，公司仅需租用厂房投入相应设备，预计2024年就能贡献产出；浏阳工厂共30GWh的钠锂共线为远期规划产能，分三期建设，产品型号聚焦280Ah大容量铁锂及钠离子电池。 表3：公司储能远期规划产能超过30GWh 公司在储能领域展开多个战略合作。海四达并表后，公司在储能领域的开拓加速，相继收获大秦新能源、中国铁塔等多个订单；并与上游材料的中科海钠以及下游的大秦新能源展开钠电合作；此外公司还成立光储事业部向下延伸储能EPC业务。 2023年6月底公司与中建五局建立在新能源发电及大储领域的战略合作。 表4：公司在储能领域展开多个战略合作 中建五局有丰富的新能源发电及EPC项目经验，有望为公司光储业务开拓赋能。 2023年6月底公司与中建五局建立在新能源发电及大储领域的战略合作，中建五局中标多个大型新能源发电及储能EPC项目，有望为公司建立大储电芯出货渠道及向下游延伸至EPC业务赋能。 表5：中建五局中标多个新能源发电及储能EPC项目 1.3、公司钠电资源禀赋强，有望形成新增长曲线 钠离子电池在量产成本、安全性、放电倍率上有优势，有望在小动力、户储等领域实现差异化应用。在性能上，钠离子电池在能量密度上相比锂离子电池较低，但相比传统铅酸电池具有优势；同时钠离子电池还拥有更高高的安全性、倍率性能、高低温性能。在成本上，钠元素在地壳中储量丰富，在供应稳定性和最终量产成本上具备优势，有望在小动力、户储等领域实现差异化应用。 表6：钠离子电池在安全性及放电倍率上具有优势 公司钠电资源禀赋强，产品性能领先。公司在钠电材料端与国内钠电一线研发团队中科海钠建立战略合作，在电芯制成端有30余年的锂电电芯制成经验，对电芯生产工艺及良率控制积累领先。2023年4月公司发布方形钠电70/80Ah、1300圆柱电芯等产品，可广泛适配特种车辆、户用储能、工商储、通信储能等多个场景。其中“星耀Ⅱ”能量密度达到135Wh/kg，循环达到3000次，具备长寿命、宽温幅、高倍率、高安全、低成本、可共线生产等6大优势，基本满足小动力、电动工具、户储等领域的应用要求。 图6：2023年4月公司发布“方形电芯-星耀Ⅱ”等三款钠电产品 公司产品发布后与储能、动力等多个客户签订钠电的战略合作协议，有望于2023年下半年实现小批量出货。公司产品发布后电芯送样进展顺利，其中海四达电源的80Ah方形钠电星耀Ⅱ已率先配套户储产品；而70Ah方形钠电星耀Ⅰ已成功应用于电动叉车、高尔夫球车等小动力市场。2023年上半年已完成电芯/PACK送样，将于2023年下半年小规模试用，计划于2024年进行规模化量产使用。目前公司已经与智租物联、平野环保、大秦新能源、印度通信备电商Exicom、明磊锂能、卓越电动车等动力、储能客户签订了战略合作协议，有望于2023年下半年实现小批量出货。 表7：公司与储能、动力等多个客户签订钠电的战略合作协议 2、改性塑料产销稳步增长，电动工具下游景气有望回升 2.1、公司改性塑料产销量稳步提升，聚丙烯价格进入周期低谷期释放主业利润 距离欧美车型轻量化水平仍有差距，国内单车改性塑料用量仍有较大提升空间。 改性塑料早期主要应用于汽车的内外装饰，随着纤维增强塑料的应用，改性塑料由于具有更高的比强度和更低的密度，在汽车结构件的用量也有望提升。根据中国塑料加工工业协会等机构数据，2020年国内单车改性塑料用量从2016年的120kg提升至2020年的150kg，距离欧美平均水平的230kg和德系的330kg仍有较大提升空间，后续有望继续保持稳定提升趋势。 图7：国内单车改性塑料用量有望逐步提升 2023年3月扩建12万吨改型塑料产能，持续国产替代。受益于行业改性塑料用量增长以及国内车厂销量占比提升带来的国产替代趋势，公司产销量保持稳定增长。 2022年销量达到40万吨，接近满产满销。2023年3月公司在天津新建年产12万吨改性塑料产能，随着新产能的逐步释放，2023年公司产销量有望继续保持稳步提升。 图8：公司产销量稳定增长（万吨） 聚丙烯价格下降为公司主业释放利润。由于公司成本端原材料成本占比在89%以上，价格端较为稳定，因此公司利润率对主要材料聚丙烯的价格变化敏感度较高。 2022Q3以来由于油价下跌，聚丙烯的价格下降，期货价格至2023年6月最低下降至不到6900元/吨，有望为公司改性塑料主业释放利润。 图9：聚丙烯期货价格进入周期低谷期 2.2、电动工具下游景气有望回升，公司切入百得等国际大客户有望贡献新增量 2022年受消费需求影响电动工具出货同比下降，2023年下半年起有望回升。根据EVTank数据，2022年全球电动工具出货4.7亿台，同比下降19.3%。锂电池等原材料2023上半年已基本去库完成，下半年有望随着终端需求企稳回升迎来补库周期。 图10：2022年受消费需求影响电动工具出货同比下降 2022年TTI进入大批量供应阶段占比明显提升，2023年百得等大客户放量有望贡献新增量。2022年受益于TTI由小批量供应进入大批量供应，2022年前三季度TTI占三元电池营收的占比从11.7%提升至33.7%。2022年海四达已经通过史丹利百得、博世等多家头部厂商的认证，并对百得小批量供货，2023年百得有望转向大批量供应，贡献新增量。 图11：2022年TTI进入大批量供应阶段占比明显提升 3、盈利预测与投资建议 改性塑料：公司改性塑料营收端保持稳定增长趋势，利润端表现为周期性，2022年6月以来石油价格开始回落，盈利进入上升周期，我们预计2023年-2025年营收分别为67.45、78.04、92.19亿元，毛利率分别为17.9%、14.5%、14.5%。 LCP业务：2022年公司LCP业务放量，南通海迪的生产设备组装完成后，LCP改性树脂产能将从3000吨扩充至6000吨。我们预计2023-2025年营收分别为2.46、4.00、6.00亿元，毛利率分别为30.5%、30.0%、30.0%。 三元圆柱业务：2023年下半年下游需求有望开始恢复，TTI、百得等客户有望放量。我们预计2023-2025年营收分别为19.50、23.10、26.60亿元，毛利率保持18%。 储能业务：公司大力规划储能产能，2023年享受非洲户储景气度红利，下半年有望切入大储赛道，同时公司在钠电领域拥有第一梯队的材料供应、电芯制成经验、客户资源，产品性能爬升迅速，有望凭借钠电实现弯道超车。我们预计2023-2025年合计营收分别为23.5、64.3、108.0亿元，毛利率分别为18.5%、18.5%、18.4%。 表8：公司营收拆分与预测 综上，我们预计公司2023-2025年归母净利润为7.78、11.31、17.11亿元，EPS为0.77、1.11、1.68元/股，对应当前股价PE为18.2、12.5、8.3倍，我们在锂电池行业及改性塑料行业共选取3家可比公司，公司2023年估值低于可比公司估值平均。公司改性塑料受益单车用量提升及国产替代，产销量稳步提升，子公司海四达重码储能赛道大力扩产，凭借钠电有望实现弯道超车，维持“买入”评级。 表9：公司2023年PE估值低于可比公司 4、风险提示 竞争加剧导致盈利能力下降风险，客户扩展不及预期风险。 附：财务预测摘要