进击的巨星

农林牧渔/生猪养殖 投资摘要： 评级买入（首次） 推荐逻辑： 2023年07月19日 行业：猪价低迷期，能繁即将加速去化，板块估值安全边际高。公司：出栏翻倍，成本领先，资本结构合理现金流充裕。 曹旭特分析师SAC执业证书编号：S1660519040001 周期将至估值修复可期 每一轮猪周期中，配置生猪养殖板块可取得超额收益的时期主要可分为两个阶段：一是能繁母猪初步去化，行业确认进入产能缩减通道的阶段；二是猪价开始企稳，养殖利润确认回升的阶段。当前处于板块配置的第一阶段，预期反转阶段。当前新生仔猪数量已呈现下行趋势，今年Q4或出现商品猪供给下行，猪价回暖。 戴一爽研究助理SAC执业证书编号：S1660121120021 成本领先高效养殖体系构筑壁垒 公司在饲养规模、育种技术、管理水平等方面都具有显著优势，公司构建“五星”养殖体系，并与PIC、Pipestone、GSI等国际农牧企业合作，持续提升效率。公司完全养殖成本在行业内处于领先地位。 资本结构合理资金充裕 截至1Q23，公司货币资金余额10.86亿元，支撑公司的日常经营活动较为充裕。公司上市以来多项筹资渠道并行，资本结构合理，长期以来资产负债率较为稳定，且处于行业较低水平。公司偿债能力较强，各项偿债能力指标均高于行业中位数。 成长性强产能稳步扩张 公司生猪产能有望持续大幅提升。2022年，公司拥有生猪产能260万头，并持续补充生产性生物资产，扩张固定资产投资。预计巨星农牧从2023年-2025年的出栏分别为300万头、500万头、720万头，增速分别为96%、67%、44%。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年营收分别为58.2亿元、111.8亿元、138.9亿元，同比分别+47%、+92%、+24%；归母净利润0.98亿元、22.2亿元、17.3亿元，同比分别-38%、+2175%、-22%。EPS分别为0.19、4.39、3.42元/股，对应PB分别为4.37、2.75、2.14倍。首次覆盖给予“买入”评级。 资料来源：Wind，申港证券研究所 风险提示：原材料价格上升风险、猪周期反转不及预期风险、产能扩张不及预期风险、动物疫病风险。 内容目录 1.1深耕生猪养殖15年..................................................................................................................................................51.2重组后业绩高速增长.................................................................................................................................................61.3对赌协议明确奖惩机制业绩如约兑现......................................................................................................................8 2.1搭建“五星”养殖体系..................................................................................................................................................82.2引进PIC种猪提升性能............................................................................................................................................112.3 Pipestone助力猪场管理.........................................................................................................................................14 3.资金充足扩张步履不息.....................................................................................................................................................14 3.1资本结构合理资金充裕...........................................................................................................................................143.2产能扩张规划稳步推进...........................................................................................................................................15 4.周期行至底部反转一触即发............................................................................................................................................17 4.1短期：猪价低迷期板块配置性价比高....................................................................................................................174.2长期：生猪养殖规模化势在必行.............................................................................................................................21 5.1盈利预测与投资建议...............................................................................................................................................245.2估值分析.................................................................................................................................................................25 图表目录 图1：公司发展历程...............................................................................................................................................................5图2：巨星农牧股权结构（截至1Q23）...............................................................................................................................6图3：营业收入高速增长（亿元）.........................................................................................................................................6图4：归母净利润近年来波动较大（亿元）...........................................................................................................................6图5：公司营业收入结构（亿元）.........................................................................................................................................6图6：公司毛利润结构（亿元）.............................................................................................................................................6图7：公司生猪业务收入结构（亿元）..................................................................................................................................7图8：公司生猪产品利润结构................................................................................................................................................7图9：公司生猪产品毛利率....................................................................................................................................................7图10：上市猪企费用率1Q23（TTM）（%）......................................................................................................................8图11：公司各项费用率.........................................................................................................................................................8图12：巨星农牧高效“五星”养殖体系...................................................................................................................................9图13：两种养殖模式示意图.............