深度研究：持续发力服务器和汽车领域，收获期将至

持续发力服务器和汽车领域，收获期将至 挖掘价值投资成长 2023年07月17日 证券分析师：邹杰证书编号：S1160523010001联系人：刘琦电话：021-23586475 ◆成本优势显著，盈利能力领先行业。公司注重数字化和“超大排版”的优势建设，提升产品良率、经济效益，进而保证公司盈利能力的领先地位，同时也可以在下游需求不景气的时期，应对行业激烈的价格竞争。2022年下游消费电子需求疲软，公司毛利率依然保持增长，全年毛利率为23.62%，单四季度毛利率高达27.77%。公司在通过数字化等方式稳定基本盘的同时，也不断进行新领域、新产品的探索，不断寻找新的增量空间。 ◆服务器带来新看点。AI背景下算力需求提升，作为算力载体的服务器迎来新周期。服务器带给PCB的增量主要有两个方面：①平台升级增加对PCB层数等技术性能要求，新平台服务器主板层数要到16层以上，单价显著提升，进而带动单机PCB价值量的提升；②AI服务器新增GPU模组，其主板层数进一步增加，达到20层以上，同时新增AI加速卡、GPU载板等新需求，AI服务器PCB单机价值量进一步提升。目前新平台服务器和AI服务器快速放量的时期将至，提前布局服务器PCB领域的企业将持续受益。公司从2015开始正式布局服务器PCB，经过了7-8年的培育期，目前可以提供通用服务器主板、GPU主板、AI加速卡、交换机板等多类产品，能大批量生产18层以下的各类服务器相关的大板和小板，小批量最高可做到28层，测试板可以做到36层以上，同时公司已经积累了HPE、富士康、和硕、英业达、纬创、台达、智邦等优质客户资源。公司是Intel和AMD的受邀供应商，与AMD、英伟达、Intel等芯片厂商均有合作，有望在新平台服务器和AI服务器加速放量的时期充分受益，增长动力充足。 《客户拓展顺利，业绩逆势增长》2022.09.05 ◆车载PCB量价齐升，光伏逆变器、数字能源领域迎来放量期。新能源汽车渗透率逐渐提升，电动化、智能化、轻量化等带来车载PCB需求的增加，量价齐升开启车用PCB的快速增长时期。我们预计全球汽车PCB需求量有望在2025年达到接近900亿元的市场规模，新能源汽车PCB需求量占比接近60%。公司在汽车电子领域深耕多年，持续加大对国内外客户的开发力度，目前积累了比亚迪、矢崎、现代摩比斯、德赛西威、西门子、日本三电等优质客户资源，打开了汽车电子的增量空间。除了汽车领域以外，公司在新能源领域，特别是在光伏逆变器、数字能源等领域的布局即将迎来收获周期，相关产品有望在2023年放量。 【投资建议】 随着公司在新一代服务器平台以及AI服务器方向的快速发力，以及下游需求的逐渐回暖，我们预计公司营收和利润均会保持长期稳定的增长。预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为50.23/61.67/81.24亿元；预计归母净利润分别为6.95/9.05/12.45亿元；EPS分别为2.19/2.85/3.92元；对应PE分别为17/13/9倍，维持“增持”评级。 1.关键假设 PCB业务：公司坚持发力数据中心及服务器、汽车电子领域，有望带来收入和利润的持续增长，数据中心及服务器方面，公司精准卡位新一代服务器平台，目前可以提供通用服务器主板、AI服务器主板、AI加速卡等高端产品，产品矩阵逐渐丰富，随着新一代服务器平台和AI服务器渗透率的提升，公司数据中心及服务器领域业务将迎来快速增长时期；汽车电子方面，新能源汽车渗透率的快速提升以及汽车电动化、智能化的发展为公司车载PCB的发展奠定良好基础，公司不断进行客户的开拓以及汽车产品品类的布局，预期车载PCB业务在未来几年将保持较高增速。公司肇庆工厂产能在逐渐释放中，同时泰国工厂也正在建设中，公司将在未来几年逐渐释放新产能，同时随着产品结构的逐步优化，公司产品单价也会逐渐提升。最终，我们预计2023/2024/2025年PCB业务营业收入分别为46.94/58.05/77.25亿元，同比增速分别为9.98%/23.66%/33.08%；毛利率分别为22.21%/23.52%/25.33%。 其他业务：我们预计公司其他业务会保持平稳增长，营收增速大概10%，2022/2023/2024年营业收入分别为3.29/3.62/3.98亿元；毛利率均为95%。 2.创新之处 我们从行业和公司角度分析了公司PCB业务的成长性。 从行业角度，1）新平台服务器和AI服务器渗透率的提升带来服务器PCB板块的增量新时代，PCB产品层数增加、AI加速卡等新品的应用均为服务器PCB发展注入新活力，我们预计2025年服务器PCB的需求量将接近1000亿元；2）汽车的电动化、智能化和轻量化带来单车PCB价值量的提升，我们预计全球汽车PCB需求量有望在2025年达到接近900亿元，新能源汽车PCB需求量占比接近60%。 从公司角度，公司从2015开始正式布局服务器PCB，经过了7-8年的培育期，目前可以提供通用服务器主板、GPU主板、AI加速卡、交换机板等多类产品，能大批量生产18层以下的各类服务器相关的大板和小板，小批量最高可做到28层，测试板可以做到36层以上，同时公司已经积累了HPE、富士康、和硕、英业达、纬创等优质客户资源，有望充分受益于服务器PCB的红利。公司在汽车电子领域深耕多年，持续加大对国内外客户的开发力度，目前积累了比亚迪、矢崎、现代摩比斯、德赛西威、西门子、日本三电等优质客户资源，打开了汽车电子的增量空间。 3.潜在催化 新一代服务器放量在即：公司2022年进入INTEL和AMD新一代服务器供应商邀请目录，Intel验证已经通过，AMD方面正在通过其各种产品的指标测试，目前公司的技术能力已经达标，在新一代服务器平台渗透率大幅提升的背景下，公司有望在服务器领域抢占更多市场份额。 AI服务器产品扩充：算力大时代下，AI服务器需求激增，相应增加对高层数PCB以及AI加速卡的需求，公司有布局AI加速卡的三阶、四阶HDI产品，放量在即。 AMD新品发布：公司正在进行AMD服务器CPU主板类、GPU加速卡类和高速电脑类各平台专案测试阶段，AMDMI300等新品发布，强力布局AI领域，公司有望受益于与AMD的深度合作。 4.风险提示 ◆下游需求复苏不及预期；◆新平台服务器PCB、AI加速卡等产品出货量不及预期；◆产能爬坡节奏、工厂建设进程不及预期；◆竞争激烈对产品价格和毛利率的不利影响。 正文目录 1.数字化建设稳定基本盘，新业务拓展构筑新增长极...................61.1客户资源丰富，产能有序扩张....................................61.2.“超大排版”加数字化工厂打造行业领先优势.....................81.3.发力高端领域，提升盈利能力..................................102.服务器领域：AI叠加新平台，收获期将至..........................122.1.量：新一代平台服务器和AI服务器渗透率提升...................122.2.价：平台升级带来价值量提升，AI加速卡打造新增量..............132.3.公司布局：客户优势凸显，产品矩阵完善........................163.汽车领域：多年布局成效显著，迎来量价齐升周期..................173.1.量：新能源汽车渗透率提升....................................173.2.价：电动化、智能化、轻量化等带来单车PCB价值量提升..........183.3.公司布局：开发新客户，提升渗透率............................214.盈利预测......................................................215.估值和投资建议................................................226.风险提示......................................................23 图表目录 图表1：公司发展历程图............................................6图表2：公司生产基地和产能（截至2023年5月）.....................6图表3：公司产能规划（万平方米）..................................7图表4：公司客户布局..............................................7图表5：公司股价变化趋势..........................................8图表6：大排版的优势体现..........................................9图表7：人均产值大幅增长（万元）..................................9图表8：公司营收及增速...........................................10图表9：公司归母净利润及增速.....................................10图表10：公司毛利率和净利率......................................10图表11：公司费用率情况..........................................10图表12：奥士康与其他PCB厂商毛利率水平对比......................11图表13：奥士康与其他PCB厂商净利率水平对比......................11图表14：2022年公司应用领域占比情况.............................11图表15：2022年公司各应用领域毛利率情况.........................11图表16：公司研发费用和研发费用率情况............................11图表17：全球数据中心市场规模及增速..............................12图表18：中国数据中心市场规模及增速..............................12图表19：全球服务器出货量........................................13图表20：AI服务器出货量（千台）.................................13图表21：服务器中PCB应用拆解....................................13图表22：新一代服务器对PCB层数和CCL材料的需求情况..............14图表23：服务器PCB市场空间测算..................................15图表24：AI加速卡相关产品.......................................15图表25：公司服务器PCB技术积累..................................16图表26：公司丰富的数据中心服务器客户资源........................16 奥士康（002913）深度研究 图表27：PCB在传统汽车领域的主要应用............................17图表28：PCB在新能源汽车领域的主要应用..........................17图表29：新能源汽车渗透率预测....................................18图表30：全球新能源汽车销量预测（万辆）......