周观：央行发布会释放了什么信号？（2023年第27期）

证券研究报告·固定收益·固收周报 东吴证券研究所 1 / 35 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收周报20230716 周观：央行发布会释放了什么信号？（2023年第27期） 2023年07月16日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师 陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 证券分析师 徐沐阳 执业证书：S0600523060003 xumy@dwzq.com.cn 研究助理 徐津晶 执业证书：S0600121110024 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《绿色债券数据周度跟踪（20230710-20230714）》 2023-07-15 《二级资本债周度数据跟踪（20230710-20230714）》 2023-07-15 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 2023年7月14日，国新办举行2023年上半年金融统计数据情况新闻发布会，央行的发言释放了什么信号？对债市影响几何？（1）我国经济整体处于疫情转段后恢复的通道上，经济长期向好的基本面没有改变。央行指出我国疫情平稳转段刚半年左右，经济循环和居民收入、消费等已出现积极好转。就物价水平而言，受需求恢复滞后以及高基数效应的影响，今年以来CPI同比涨幅震荡回落，2023年6月CPI同比持平，环比下降0.2%，7月可能持续下行，但随着政策效果不断显现，供需缺口将进一步弥合，8月份后CPI有望开始逐步上行。总体来看，我国当前以及2023年下半年没有通缩风险，预计全年CPI总体呈U型走势。年内物价水平先降后升，年底有望向1%靠拢。（2）继续精准有力实施稳健的货币政策，必要时可创设新的政策工具。6月13日以来，央行开启了“OMO→SLF→MLF→LPR”的连续降息操作，对6月信贷增长超预期形成了一定的支撑。但总体来看，目前我国消费、出口和投资持续偏弱，经济修复的内生动能明显不足。央行表示，后续将根据经济和物价形势的需要，加大宏观调控力度，精准有力实施稳健的货币政策，必要时可创设新的政策工具。在内外需不足的背景下，经济修复仍需增量政策的助力，我们预计货币政策仍将维持宽松，降准、降息的政策空间充足。（3）支持和鼓励存量房贷利率调整，居民消费需求有望提振。央行指出，2023年上半年，个人住房贷款累计发放3.5万亿元，较去年同期多发放超过5100亿元，但个人住房贷款余额总体减少，反映居民提前还贷现象大幅增加。目前，99%的房地产按揭贷款利率是由五年期以上LPR和加点共同构成。近年来，LPR多次调降，但加点在合同期间无法调整，难以准确反映市场资金的供求关系。此次，央行表态支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定，或者是新发放贷款置换原来的存量贷款。若存量放贷利率调整政策落地，将有助于减轻居民还贷压力，稳定和扩大居民消费需求。央行发布会为宏观经济发展注入强心针，根本上缓解了市场对于经济陷入通缩风险的隐忧。房地产政策方面，引导金融机构继续对房企存量融资展期、加大保交楼金融支持，同时支持和鼓励存量房贷利率调整，政策落地短期内可能对债市产生一定扰动。货币政策方面，降准降息操作空间充足，宏观调控力度取决于经济修复的程度，在内外需疲弱的背景下，资金面预计仍将处于宽松区间。此外，考虑到10年国债收益率相较于去年8月的历史低点仍有较大下行空间，中长期来看，长端利率或将保持震荡下行格局。 ◼ 美国6月CPI超预期降温，美债收益率和美联储加息路径未来预计如何变化？本周2Y和10Y美债收益率较上周持续冲高后有所回落，10Y美债收益率降至4%以下后，维持在在3.7-3.9%高位震荡；2Y美债收益率则在4.6-5.0%间震荡。当前美国经济形势复杂，短期来看，美联储频频“放鹰”，物价压力仍远高于美联储的目标，7月加息仍有可能；但考虑到联储过往1-1年半中体现出来的高灵活性，无论加息、降息都无法解读为趋势性。美联储加息路径不确定性进一步加大，我们认为其原因在于：（1）通胀虽仍下行趋势，但仍高于美联储目标水平。本周公布的CPI数据显示，美国6月CPI同比涨幅从5月的4%继续回落至3%，低于预期3.1%，连续第12个月下降，且为2021年3月以来最低；CPI环比上升0.2%，高于前值0.1%，但低于预期的0.3%。尽管通胀已大幅降温，但剔除食品和能源后的核心通胀指标仍高于美联储定下的2%的目标。同比通胀还可能反弹，当前大幅下降部分受益于基数效应和核心CPI粘性的小幅回落。美国6月核心商品分项环比-0.1%相较前值大幅回落，2023 年以来首次跌回负增长区间，二手车分项压力的回落也作出了积极贡献。但当前通胀仍然高于美联储目标水平，联储仍存在过度调控风险。（2）租金CPI的粘性导致通胀下降缓慢。6月核心CPI的组成项目中，住房租金是很大的驱动因素。租金环比上涨0.5%，5月为环比 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收周报 东吴证券研究所 2 / 35 涨0.5%；业主等价租金环比上涨0.4%，5月为环比涨0.5%；由于租金及自有住房的等价租金同比变化滞后于CS房价同比变化18个月左右，当前租金仍在高位，粘性仍将持续一段时间。租金CPI的粘性使核心CPI下降趋势变缓。（3）PPI也超预期放缓，抗通胀进一步取得进展，也可能是衰退的信号。继6月CPI超预期降温，增速为近三年来的最低水平，延续了一年来的通胀放缓趋势。美国劳工部发布的数据显示，美国6月PPI同比增速从5月的1.1%放缓至0.1%，几乎没有增长，低于预期的0.4%，并创2020年8月以来新低；环比上升0.1%，低于预期的0.2%。剔除波动较大的食品和能源，6月核心PPI同比上涨2.4%，低于预期的2.6%。全球供应链正常化、大宗商品价格企稳以及消费者需求从商品转向服务的广泛转变，有助于缓解生产者层面的通胀压力。 PPI数据表明，随着6月中间需求品价格同比下降9%以上，降幅甚至超过了疫情封锁期间的低谷，抗通胀进一步取得进展，但也可能是经济衰退的信号。综合上述分析，短期来看，通胀虽有下降但仍远高于目标水平。虽然6月美国通胀降至两年多来的最低水平，增加了美联储在本月可能的加息后停止加息的可能性，但仅仅一个月的通胀大幅放缓是不够的。短期美债收益率反弹回升概率犹存；中期来看，美联储货币政策将会特别谨慎与灵活，我们认为中期10年期美债国债收益率或将维持筑顶格局，顶部存在被突破风险的同时，中期看向3.5-4.0%区间震荡。 ◼ 风险提示：变种病毒超预期传播、宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”超预期、地缘风险超预期。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收周报 3 / 35 内容目录 1. 一周观点 .................................................................................................................................................. 6 2. 国内外数据汇总 .................................................................................................................................... 11 2.1. 流动性跟踪 .................................................................................................................................. 11 2.2. 国内外宏观数据跟踪 .................................................................................................................. 15 3. 地方债一周回顾 .................................................................................................................................... 18 3.1. 一级市场发行概况 ...................................................................................................................... 18 3.2. 二级市场概况 .............................................................................................................................. 19 3.3. 本月地方债发行计划 .................................................................................................................. 20 4. 信用债市场一周回顾 ............................................................................................................................ 20 4.1. 一级市场发行概况 ...................................................................................................................... 20 4.2. 发行利率 ...................................................................................................................................... 22 4.3. 二级市场成交概况 ...................................................................................................................... 22 4.4. 到期收益率 .................................................................................................................................. 23 4.5. 信用利差 ...................................................................................................................................... 25 4.6. 等级利差 ...................................................................................................................................... 28 4.7.