公司简评报告：一次性手套业务迎来拐点，外延并购培育增长新动能

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 增持 [Table_Authors] 王斌 首席分析师 SAC执证编号：S0110522030002 wangbin3@sczq.com.cn 电话：86-10-81152644 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 15.22 一年内最高/最低价（元） 19.95/13.13 市盈率（当前） -7,640.51 市净率（当前） 0.75 总股本（亿股） 3.90 总市值（亿元） 59.36 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]    核心观点 [Table_Summary] ⚫ 中红医疗：业绩有望迎来拐点的一次性手套行业龙头。公司主要从事高品质一次性健康防护用品、医用无菌器械等医用耗材与设备的生产研发与销售，拥有健康防护、安全输注、创新孵化三大事业部。2022年由于一次性手套行业盈利能力下降，导致公司业绩出现较大幅度下滑。我们认为随着一次性手套行业供需关系优化，盈利能力有望向正常水平回归，公司业绩有望迎来拐点。 ⚫ 一次性手套行业：有望迎来量价拐点。根据海关出口数据，2022年12月起我国丁腈手套出口数量开始增加，我们认为主要是由于：（1）库存去化周期临近尾声，下游需求回暖；（2）根据top glove披露的定期财报信息，2023Q3财务季度（2023年3月至5月），该公司丁腈手套销量环比下滑15%，表明全球丁腈手套订单呈现出转移至中国的趋势。随着市场库存逐步消化，下游企业开始积极补充库存，同时产品价格开始触底企稳回升，我们认为一次性手套行业的销量和价格均将迎来拐点。 ⚫ 加大并购步伐，培育全新业绩增长点。公司近期相继收购了恒保健康和科伦医械股权，实现了在医用乳胶手套、避孕套和安全输注领域的布局。未来公司重点围绕泵类、麻醉器械、康复器械、微创手术器械等方向，加大收并购力度。目前公司账面现金充足，能够为战略转型提供有力资金支撑。 ⚫ 盈利预测和估值。我们预计2023年-2025年公司营业收入分别为24.45亿元、30.56亿元和34.11亿元，同比增速分别为55.5%、25.0%和11.6%；归母净利润分别为0.73亿元、2.58亿元和3.23亿元，同比增速分别为9.3%、252.1%和25.3%，以7月11日收盘价计算，对应PE分别为80.9、23.0和18.3倍。首次覆盖给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示：原材料价格波动影响产品毛利率；并购公司业绩低于预期；一次性手套行业需求低于预期、竞争格局恶化，导致盈利能力提升速度和幅度低于预期。 盈利预测 [Table_Profit] 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 15.73 24.45 30.56 34.11 营收增速（%） -68.0% 55.5% 25.0% 11.6% 净利润（亿元） 0.67 0.73 2.58 3.23 净利润增速（%） -97.1% 9.3% 252.1% 25.3% EPS(元/股) 0.17 0.19 0.66 0.83 PE 88.5 80.9 23.0 18.3 资料来源：Wind，首创证券 -0.4-0.200.211-Jul21-Sep2-Dec12-Feb25-Apr6-Jul中红医疗沪深300 [Table_Title] 一次性手套业务有望迎来拐点，外延并购培育增长新动能 [Table_ReportDate] 中红医疗(300981)公司简评报告 | 2023.07.11 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1. 一次性手套行业有望迎来拐点，盈利能力逐步向正常水平回升 中红普林医疗用品股份有限公司（简称“中红医疗”）成立于2010年，是世界500强企业厦门国贸控股集团成员企业。公司主要从事高品质一次性健康防护用品、医用无菌器械等医用耗材与设备的生产研发与销售，拥有健康防护、安全输注、创新孵化三大事业部，在全国设有五大生产基地与六大研发平台。 2013年至2019年，公司收入GAGR为13.52%，利润也保持稳健增长态势。2020年至2021年由于新冠疫情发生后一次性健康防护手套的需求旺盛，产品价格上升带动毛利率和净利率大幅提升；公司产能呈现增长态势，一次性手套销售量快速增长，呈现出量价齐升态势，公司业绩和利润迎来跨越式增长。由于行业盈利能力大幅提升，导致一次性手套行业产能迅速扩张，随着疫情过后手套需求量逐渐降低，行业出现供过于求的情况，手套价格进入下行通道，此外下游客户前期备货较多，进入库存去化周期，导致手套边际增量需求较少，一次性手套进入量价齐跌阶段，2022年公司业绩出现较大幅度下滑。 图 1 公司近年来收入情况 图 2 公司近年来利润情况 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 图 3 公司近年来利润率情况 图 4 公司近年来费用率情况 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 -100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0100020003000400050006000收入(单位：百万元）yoy-500050010001500200025003000归母净利润(单位：百万元）扣非归母净利润（单位：百万元）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%净利率毛利率扣非净利率-6-4-2024682013201420152016201720182019202020212022销售费用率（单位：%）管理费用率（单位：%）财务费用率（单位：%）研发费用率（单位：%） rWuVsXtRpNnPsQaQ9R6MtRoOpNnOkPrRtMkPoPnRaQpPyRuOmRnOMYqQsR 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图 5 公司产能变化情况 图 6 公司近年来手套销售量 资料来源：公司公告，首创证券 资料来源：公司公告，首创证券 2023年以来，根据相关上市公司披露的信息，一次性手套行业的竞争格局有所优化，龙头公司丁腈手套产能的利用率已经达到较好水平。 根据海关出口数据，2022年12月起我国丁腈手套出口数量开始增加，我们认为主要是由于：（1）库存去化周期临近尾声，下游需求回暖；（2）根据top glove披露的定期财报信息，该公司在2023Q3财务季度（2023年3月至5月）中丁腈手套销量环比下滑15%，表明全球丁腈手套订单呈现出转移至中国的趋势。随着市场库存逐步消化，下游企业开始积极补充库存，同时产品价格开始触底企稳回升，我们认为一次性手套行业的销量和价格均将迎来拐点。 图 7 硫化橡胶制医疗、外科、牙科或兽医用分指手套、连指手套及露指手套（主要是丁腈手套）出口情况 资料来源：海关总署，首创证券 0501001502002503002017201820192020202120222023年4月丁腈手套产能(单位：亿只/年）其他手套产能（单位：亿只/年）020406080100120140160201720182019202020212022手套销售量（单位：亿只）15.0017.0019.0021.0023.0025.0027.00010000002000000300000040000005000000600000070000008000000202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202303202304202305出口量（单位：千只，左轴）均价（单位：美元/千只，右轴） 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 表 1 国内一次性手套龙头企业产能利用率变化情况 产能利用率、行业竞争格局变化情况 公司 2023年1月披露：公司部分因疫情防控，人员不足而受影响的生产线已经恢复正常。从产品价格趋势看，已经少有下探迹象，随着行业内前段时间持续去库存，目前供求关系变化明显好于预期。 2023年3月披露：2022年下半年，公司丁腈产品产销量同比2021年同期均出现明显增加，2023年公司丁腈产线的产能利用率已经在较高位置上下波动。 2023年5月披露：除正在进行升级改造以生产较高毛利产品的部分产线及相应车间，公司产能利用率已经达到比较理想的水平。 中红医疗 2023年1月披露：全球一次性手套行业已经经历了较长时间的去库存调整，疫情期间新建的一部分落后产能和行业内原有的落后老旧产能也在竞争洗牌中有一定程度的退出；公司当前产能利用率相比于去年四季度有着一定提高，订单情况有所回暖。 2023年4月披露：1季度在全球行业形势严峻的形势下，依然保持较高的产能利用率。 2023年5月19日披露：公司一次性丁腈手套已于4月份接近满产。 英科医疗 2023年4月披露：公司一季度丁腈手套订单较去年同期有显著增长，且开工率较2022年四季度也有显著提升，价格比去年四季度略有上涨。 2023年5月披露：2023年第一季度，公司 PVC 手套产能利用率约 70%-80%，丁腈手套产能利用率约90%；丁腈手套厂家已由销量爆发时的35家左右降至目前5家左右，行业集中度大大提高。 2023年6月披露；从2023年3月以来，丁腈手套订单持续快速增长，开工率相比去年四季度明显提升。 蓝帆医疗 资料来源：相关公司公告，首创证券 图 8 top glove丁腈手套近期销量和价格变化情况 资料来源：Top Glove公告，首创证券（时间为财务季度，2022Q2财务季度为2021年12月至2022年2月，每个财务季度为3个月，后续时间以此类推） 表 2 top glove近期经营情况 时间 经营状况分析 2022Q2 1.自2021年9月以来，由于客户恢复补充库存活动和恢复对美国的销售，销量有所上升。2.自2021年12月1日起，美国对从中国进口的医用手套征收7.5%的关税，对非医用手套征收28%的关税，来自中国手套制造商的竞争减少。ASP下降的原因是:a.来自新的市场供应的竞争b.有竞争力的手套价格，部分手套制造商急于降低高库存。 2022Q3 由于马来西亚和其他地区对美国的销售增加，销量增加。ASP下降主要是由于:a.需求向常态化发展；b.手套供-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3销量环比平均售价（ASP)环比 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 需不平衡；c.来自中国手套制造商的激烈竞争，以更低的价格夺取市场份额;d. 一些正在退出市场的手套制造商以极低的价格销售。 2022Q4 销量和ASP下降主要是由a.持续的手套供需正常化趋势和不匹配;b.由于客户仓库有库存，客户订单较慢；c.客户不急于下更大的订单，由于制造商利用率降低，预计APS会进一步下降，交货期会缩短。 2023Q1 销量和ASP下降主要是由a.手套供需失衡；b.客户保有一定量的库存导致订单减少；c.ASP进一步下降，此外由于制造商产能利用率低，交货周期较短，同时期望价格进一步下降，客户不急着下更大的订单；d.来自其他手套制造商的激烈价格竞争；e.一些计划退出市场的手套制造商低价销售。 20